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紅商網(wǎng)訊：人人樂連鎖商業(yè)集團股份有限公司成立于1996年4月，前身為人人樂連鎖商業(yè)有限公司，2007年4月變更為股份有限公司，與2010年1月4日上市發(fā)行，發(fā)行價26.98元。公司是一家主營大賣場，輔營百貨及綜合超市的全國連鎖民營零售企業(yè)，公司2009年銷售收入達到87.7億元，是中國連鎖30強，中國企業(yè)500強，截止今年第三季度，公司在全國擁有98家門店，年內(nèi)計劃門店數(shù)達到112家。
公司實際控制人為董事長何金明、何浩（子）和宋琪（妻），三人通過持有浩明投資、眾樂通和人人樂咨詢?nèi)夜?00%股權合計持有上市公司75%股份，處于絕對控股地位。
公司近年外延擴張加速，2009－2011年累計新增門店54家，占門店總數(shù)45%，且大都位于廣西、福建、湖南、重慶等新區(qū)域，新店培育期加長拖累業(yè)績。此外，公司老店內(nèi)生增長乏力，廣東地區(qū)老店增長幾乎停滯，西安、成都地區(qū)老店增長放緩，近兩年公司業(yè)績將維持低谷徘徊。我們基于PE/Growth估值方法得出公司12個月目標價為12.02元。公司堅持重點區(qū)域核心擴張戰(zhàn)略，長期仍是值得跟蹤和關注的公司之一。
核心增長動力。1）新店逐步度過培育期。結合公司發(fā)展規(guī)劃，我們預計公司2012－2013年外延擴張略有放緩，新開門店分別為16、20家，新店占門店總數(shù)的比例將下降。公司2009－2011年新開門店逐步度過2－3年左右培育期后，將給公司業(yè)績帶來積極正面影響，毛利率和平銷都將回升。
2）核心區(qū)域的老店內(nèi)生增速回升。若公司門店調整和改造能達到預期效果（客流量增加，客單價回升），核心區(qū)域如廣東、西安等地的老店同店銷售額增速反彈將帶來較大的利潤增量貢獻。
3）公司治理結構優(yōu)化，激勵機制理順，供應鏈改善。公司作為家族企業(yè)，近年管理弊端有所顯現(xiàn)，高管離職變動較多，期待后續(xù)公司治理結構得以優(yōu)化，股權激勵推出以理順中高管激勵問題。公司2010年以來推行的"強總部、弱門店"管理變革和區(qū)域集中掌控制度有利于供應鏈的改善；廣州、成都、西安、天津的物流配送中心陸續(xù)投入使用也將改善公司供應鏈，提高運營效率。
估值。我們使用PE/Growth估值方法，預計2011－2014年公司EPS分別為0.44、0.49、0.60、0.79元，2012－2014年EPS復合增速為27.5%，采用研究范圍內(nèi)超市公司平均估值水平，得到公司合理的PEG倍數(shù)為0.9，隱含2012、2013年預期市盈率分別為25、20倍，隱含的12個月目標價為12.02元。
投資觀點面臨的風險。上行/下行風險：新店培育期縮短/加長，老店內(nèi)生增長強勁回升/乏力。
圖表：人人樂2011年門店擴張積極，拖累整體業(yè)績
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