與此同時，2017年，陽光城年末公司總資產(chǎn)規(guī)模同比增長77.07%至2132.50億元，負債總額同比增長79.97%至1826.80億元。2017年末公司資產(chǎn)負債率和凈負債率分別為85.66% 和252.82%，將永續(xù)債計入債務(wù)之后的資產(chǎn)負債率和凈負債率分別為87.54%和265.90%，公司杠桿處于很高水平。
值得注意的是，陽光城除了總負債比較高，剔除預(yù)收賬款之后的負債率仍較高。截至2018年一季度末，陽光城的資產(chǎn)負債率為86.8%，從2015年之后持續(xù)升高。即便是剔除預(yù)收賬款之后，2018年一季末的負債率也達到約83%（分子分母都剔除）。在高負債壓頂下，股價也隨之下跌。7月13日，陽光城從今年年初1月股價高點10.73元/股跌至當(dāng)日收盤5.93元/股，股價下跌近50%，市值蒸發(fā)194.4億。
現(xiàn)金流量凈額連續(xù)4年為負
過去5年，陽光城經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連續(xù)4年為負。2012—2016年，這一數(shù)據(jù)分別為1.10億元、-54.7億元、-56.4億元、-38.8億元、-25.8億元；2017年前三季度，則為-58.56億元。
不過， 受益于房地產(chǎn)銷售回款的增加，2017年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比大幅增長441.66%至88.19億元。同期，公司房地產(chǎn)并購業(yè)務(wù)增加較多，當(dāng)年投資性現(xiàn)金流凈流出320.18元。公司2017年新發(fā)行債券以及借款增加，導(dǎo)致其當(dāng)年籌資性現(xiàn)金流凈額同比增長76.94%至397.13 億元，為其項目開發(fā)提供資金支持。另外，公司在建、擬建項目規(guī)模較大，隨著各項目的推進加之土地儲備款的支付，公司仍面臨一定的資金壓力。
數(shù)據(jù)顯示，2018年3月31日，得益于期內(nèi)房地產(chǎn)銷售回款及收回往來款增加，陽光城經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為27.07億元，同比增長76.79%，同時因通過收并購拿地較上年同期增加，其投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-51.36億元，同比減少57.19%，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額則為6.10億元。
一位不愿具名的知名房產(chǎn)機構(gòu)研究人員向長江商報記者分析稱，經(jīng)營性現(xiàn)金流回正，說明陽光城回籠的資金比支出的多，現(xiàn)金回籠情況比較好。高負債一定是快速擴張帶來的。對于一個高速擴張的企業(yè)來說，要談提升利潤率，在當(dāng)下的條件下（限價）是很難的，高速擴張與利潤之間，基本上是相互排斥的，只能盡可能加快現(xiàn)金回籠，保證好現(xiàn)金安全。
專家：可嘗試REITS等資產(chǎn)證券化項目解決融資難
居高不下的負債率讓陽光城急需輸血補充資金。
長江商報記者梳理發(fā)現(xiàn)，2017年陽光城通過發(fā)行44億中期票據(jù)、 10億永續(xù)中票、 7.5億美元海外債（含私募債）等多種融資方式擴大了融資渠道。海外債方面，陽光城以境外全資子公司YANGOJUSTICE INTERNATIONAL LIMITED（陽光城嘉世國際有限公司）在境外發(fā)行5億美元債券。另外，陽光城2018年一季度報顯示，公司申請注冊發(fā)行不超過人民幣30億元的定向債務(wù)融資工具獲準。
值得注意的是，6月7日，陽光城發(fā)行的10億元2018年度第一期中期票據(jù)（永續(xù)中票），利率為8%，市場普遍利率為5.5%—7.5%，引起市場的關(guān)注。
長江商報記者發(fā)現(xiàn)陽光城2017年共發(fā)行40億永續(xù)債，由10億元的中期票據(jù)和30億元的可續(xù)期信托貸款構(gòu)成，接近2017年10家A股房企發(fā)債總額419億的1/10。
永續(xù)債會產(chǎn)生多高的利潤？以30億可續(xù)期信托貸款為例，公告顯示，2017年12月，陽光城發(fā)行了30億元的可續(xù)期信托貸款。前三個計息年度利率為7%，期滿后每年利率躍增300個基點（3%），以18%為上限。
上游財經(jīng)專家顧問江瀚表示，目前高負債和高杠桿是懸在陽光城頭上的“達摩克利斯之劍”，通過并購拿地模式可以降低成本，迅速占有市場，但帶來的高負債、高杠桿的風(fēng)險考驗企業(yè)的融資能力和精準的判斷力。
對于陽光城的永續(xù)債，他認為，房地產(chǎn)行業(yè)的毛利水平大概是在30%左右，但是凈利潤水平較低，在這樣水平下發(fā)行8%左右利率的債券的確是風(fēng)險較高。但這種融資成本比起銀行的間接融資成本和其他的融資方式，總體成本并不算高。相比于整個企業(yè)的利潤水平，則處于相對較高的一個水平。他認為，“在融資難的境遇下，企業(yè)要想辦法進行內(nèi)源性融資，找到自己內(nèi)部的融資渠道，另外一方面可以嘗試REITS等資產(chǎn)證券化項目，否則融資難在短時間內(nèi)難以得到解決。”
來源：長江商報 記者 江楚雅 實習(xí)生 陳康
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