接盤
萬達(dá)出售項目的初衷疑點重重，但接盤者融創(chuàng)的介入，卻符合市場對孫宏斌收購風(fēng)格的一貫印象。
從綠城中國（03900.HK）、佳兆業(yè)（01638.HK）、雨潤、樂視（300104.SZ）到如今的萬達(dá)，融創(chuàng)自2014年開啟至今的并購路曲折而從未間斷。年報顯示，2016年，融創(chuàng)獲取土地儲備5394萬平方米，其中有近67%來自并購。
自從早年在數(shù)家大型企業(yè)并購案中敗北，孫宏斌一度將收購視線轉(zhuǎn)向國內(nèi)中小型地產(chǎn)企業(yè)，比如并購中渝置地（1224.HK）、金科股份（000656.SH）、萊蒙國際等等項目，以此在數(shù)年間不斷擴(kuò)張全國城市版圖。
一位接近融創(chuàng)的相關(guān)人士告訴《財經(jīng)》記者，大企業(yè)收購更復(fù)雜，小企業(yè)都是老板說了算，溝通起來更方便。而孫宏斌也曾公開表態(tài)，他的投資邏輯是，買對地方，買對時間，多借點錢。“如果你的公司現(xiàn)金流有問題，但還有價值，那你就可以找我。”
融創(chuàng)的并購對象一類是在發(fā)展中收縮的中小規(guī)模地產(chǎn)企業(yè)，它們退出的城市成為融創(chuàng)擴(kuò)大規(guī)模的據(jù)點。另一類則是遇到險境的企業(yè)，或有現(xiàn)金流危機(jī)，或是企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者因涉案導(dǎo)致企業(yè)運營危機(jī)。一些地產(chǎn)同行避之不及，但孫宏斌卻興趣盎然。
在收購的行動力上，孫宏斌表現(xiàn)出了義無反顧的作風(fēng)。“融創(chuàng)就像一只禿鷲，別人看到的是問題，它偏偏能夠看到機(jī)會。”上述接近融創(chuàng)的相關(guān)人士說。
2017年開始，孫宏斌再度將并購觸角伸向大型企業(yè)。年初入股樂視，如今收購萬達(dá)資產(chǎn)。這是否代表融創(chuàng)要邁向多元化業(yè)務(wù)，進(jìn)軍文化旅游產(chǎn)業(yè)？
雖然曾在公開場合聲稱融創(chuàng)要關(guān)注大娛樂、大健康、大消費。但據(jù)《財經(jīng)》記者了解，孫宏斌在融創(chuàng)內(nèi)部并未著重提出要推進(jìn)業(yè)務(wù)多元化。
他更像一個機(jī)會主義者，更多以嘗試的姿態(tài)，在并購地產(chǎn)業(yè)務(wù)的同時，從地產(chǎn)延伸出去，順便介入了新業(yè)務(wù)。
“孫宏斌是一個比較專注的人，很少分出精力去干另外一件事。他只是喜歡做大，喜歡拿更多的資源在手上。”一位接近孫宏斌的相關(guān)人士對《財經(jīng)》記者評價說。
融創(chuàng)的主要目標(biāo)仍在擴(kuò)大地產(chǎn)規(guī)模上。孫宏斌曾在公開場合聲稱自己并不看好自持型物業(yè)。2016年融創(chuàng)實現(xiàn)銷售額1553.1億元，2017年公開銷售目標(biāo)2100億元。但截至目前，孫宏斌已給融創(chuàng)下達(dá)了超過3000億元的地產(chǎn)銷售目標(biāo)。
這次收購對融創(chuàng)來說，最重要的是為地產(chǎn)業(yè)務(wù)增加銷售業(yè)態(tài)。文旅資產(chǎn)包中的可銷售型物業(yè)的建筑面積占比超過了84%。
上述融創(chuàng)中層人士告訴《財經(jīng)》記者，對融創(chuàng)來說，文旅項目本質(zhì)跟普通地產(chǎn)項目一樣，銷售是王道，而讓地產(chǎn)盤子轉(zhuǎn)起來是融創(chuàng)的強(qiáng)項。
13個文旅城中，每個項目可售住宅物業(yè)占比均在80%以上，這將為融創(chuàng)補(bǔ)充大量優(yōu)質(zhì)土地儲備和物業(yè)資產(chǎn)。而項目所在各城與融創(chuàng)進(jìn)軍一二線城市戰(zhàn)略相符。其中，廣州、合肥、青島、成都、重慶更是目前樓市相對火熱與融創(chuàng)重點布局的城市。
融創(chuàng)在介入新領(lǐng)域時，善于借勢。在不可售的物業(yè)上，未來每年融創(chuàng)將支付每個文旅城項目管理費5000萬元給萬達(dá)，在品牌、規(guī)劃內(nèi)容、項目建設(shè)和運營管理上繼續(xù)維持萬達(dá)特色，期限20年。相當(dāng)于長期承包萬達(dá)品牌服務(wù)。
并購后融創(chuàng)僅把持各項目銷售、財務(wù)與成本。這個操作路徑融創(chuàng)并不陌生。
《財經(jīng)》記者從樂視方了解到，在此前收購樂視股權(quán)中，融創(chuàng)也是最先在財務(wù)層面把關(guān)，要求樂視的每一筆對外支付都需要融創(chuàng)簽字，并且派駐財務(wù)經(jīng)理等。
“萬達(dá)過去把地產(chǎn)業(yè)務(wù)包裝進(jìn)了文旅，而融創(chuàng)現(xiàn)在要把部分萬達(dá)裝進(jìn)來。”上述融創(chuàng)相關(guān)人士說。
有評級機(jī)構(gòu)看淡融創(chuàng)這筆交易。目前，標(biāo)普和惠譽(yù)均下調(diào)了對融創(chuàng)的評級，標(biāo)普認(rèn)為融創(chuàng)未來需要進(jìn)一步舉債支持發(fā)展，惠譽(yù)認(rèn)為這次收購讓融創(chuàng)提升了財務(wù)風(fēng)險。
不過，目前來看，438.44億元大手筆背后已有資金支撐。年報顯示，2016年末融創(chuàng)賬上現(xiàn)金698億元，不受限現(xiàn)金流為521億元。融創(chuàng)資產(chǎn)負(fù)債率87.9%。在發(fā)布會上，孫宏斌稱，截至2017年上半年融創(chuàng)賬面現(xiàn)金900多億元，下半年7月回款將超過200億元，其他月份回款則超過300億元。今年全年將超過3000億元銷售額，現(xiàn)金流充足。
這次交易可能預(yù)示著，中國房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)模座次將從此發(fā)生改變。目前全國銷售額排名第七的融創(chuàng)將有很大提升空間。野村證券維持對融創(chuàng)的“買入”評級，認(rèn)為融創(chuàng)的低收購價格會帶來新估值收益，其收購的文旅項目將為融創(chuàng)帶來超過6000億元貨值。
懸念
這筆交易或許只是一個開始。
《財經(jīng)》記者從上述萬達(dá)中層人士了解到，未來萬達(dá)可能還會繼續(xù)出售資產(chǎn)。一些重資產(chǎn)模式的萬達(dá)廣場將最有可能成為下一個售賣標(biāo)的物。
萬達(dá)廣場資金占壓較大。萬達(dá)最早的輕資產(chǎn)之路就是通過改變?nèi)f達(dá)廣場建造、運營方式來實現(xiàn)。2015年1月萬達(dá)與基金合作，首次宣布試水萬達(dá)廣場輕資產(chǎn)運營。
隨后，王健林指出萬達(dá)廣場輕資產(chǎn)方向，即由合作方出資建設(shè)萬達(dá)廣場，萬達(dá)負(fù)責(zé)選址、設(shè)計、建造、招商和管理，使用萬達(dá)廣場品牌。所產(chǎn)生的租金收益，萬達(dá)與投資方按一定比例分成。
這是最初的“投資類”萬達(dá)廣場。
到2016年，輕資產(chǎn)萬達(dá)廣場中又誕生另一類由投資者找地、出錢的項目，萬達(dá)介入項目的其他方式不變，為“合作類”萬達(dá)廣場。在此類項目凈租金分成中，投資者占七成，萬達(dá)占三成。
盡管如此，《財經(jīng)》記者發(fā)現(xiàn)，實際上，輕資產(chǎn)萬達(dá)廣場的開業(yè)元年是2016年，2016年以前開業(yè)的萬達(dá)廣場仍舊以重資產(chǎn)模式為主。
王健林雖在2015年提出輕資產(chǎn)模式，但由于建造周期問題，王也在公開場合承認(rèn)，2015年當(dāng)年開業(yè)的萬達(dá)廣場已無法從重資產(chǎn)模式更改為輕資產(chǎn)。
截至目前，萬達(dá)共開業(yè)203座萬達(dá)廣場。其中，截至2015年底，萬達(dá)開業(yè)135個萬達(dá)廣場。2016年新開業(yè)的50個萬達(dá)廣場中，已有21個屬于輕資產(chǎn)模式。
《財經(jīng)》記者以此估算，截至目前，重資產(chǎn)萬達(dá)廣場仍占據(jù)萬達(dá)廣場項目總量超過八成。
超過八成的重資產(chǎn)萬達(dá)廣場仍在資產(chǎn)池中，如何找到適合的買家，是急于轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)模式的萬達(dá)面對的難題。不同于尚有超過84%銷售型物業(yè)的文旅城，已經(jīng)開業(yè)的重資產(chǎn)模式萬達(dá)廣場，要轉(zhuǎn)讓并不容易，投資方需要根據(jù)租金回報率進(jìn)一步評估風(fēng)險。
這筆交易的另一個懸念來自地方政府。
在萬達(dá)轉(zhuǎn)讓給融創(chuàng)的資產(chǎn)包中，包含13個文旅城，大多數(shù)處于建設(shè)階段。每一個文旅城都由萬達(dá)與當(dāng)?shù)卣炇鹜顿Y協(xié)議。此番閃電易主，是否會觸發(fā)當(dāng)初投資協(xié)議中的違約條款？
一位接近融創(chuàng)的相關(guān)人士告訴《財經(jīng)》記者，這可能是交易中的一個變量。王健林正在與相關(guān)地方政府積極溝通，爭取支持與理解。但對地方政府來說，項目運作起來最為重要，政府更看重業(yè)績。如果融創(chuàng)的新團(tuán)隊來負(fù)責(zé)文旅城，政府可能確實會有疑慮。目前融創(chuàng)只負(fù)責(zé)銷售文旅城產(chǎn)品，萬達(dá)負(fù)責(zé)運營管理，或許能降低文旅城易主的不利影響。
在此次交易中，融創(chuàng)、萬達(dá)、富力三方都同意今后繼續(xù)在文旅項目、電影等多個領(lǐng)域全面戰(zhàn)略合作。
一位樂視員工告訴《財經(jīng)》記者，下一步樂視影業(yè)將可能以自制內(nèi)容路線為主，而萬達(dá)院線長于線下渠道建設(shè)，日后樂視可與萬達(dá)形成互補(bǔ)融合。
交易期間，市場異動不斷。7月19日，富力一筆2022年到期的7.25億美元債券價格一度下跌2.4%，創(chuàng)2016年12月以來最大跌幅。7月18日上午，融創(chuàng)股價一路下跌，最大跌幅達(dá)12.79%，創(chuàng)2015年7月以來最大幅度。短短數(shù)小時內(nèi)，融創(chuàng)市值蒸發(fā)了近66億元。融創(chuàng)系國內(nèi)債券也在18日午后大跌。
但7月19日、20日，融創(chuàng)股價連續(xù)大漲，漲幅分別為7.9%和14.19%，富力股價漲幅分別為1.41%和6.81%。7月20日，融創(chuàng)收報19.64港元，富力收報13.80港元。
《財經(jīng)》記者 董文艷/文 馬克/編輯（本刊實習(xí)生雷嘉豪對此文亦有貢獻(xiàn)）
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