據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月27日，年初至今華潤啤酒（00291.HK）收到25家國內(nèi)外券商和投行給出投資評級。其中，上調(diào)目標(biāo)價的有3家，下調(diào)目標(biāo)價有9家。
值得注意的是，華潤啤酒最近5份國內(nèi)外券商和投行給投資評級中，有4份研究報告清一色的下調(diào)了目標(biāo)價。而老對手青島啤酒（00168.HK）（600600.SH）則最近的5份國際研究報告均獲得上調(diào)目標(biāo)價。
華潤啤酒被頻繁下調(diào)目標(biāo)價的背后，是市場高估值回落，還是業(yè)務(wù)前景不濟(jì)所致呢？
下調(diào)目標(biāo)價背后，華潤啤酒估值不便宜
國內(nèi)券商和國際投行雖然集體下調(diào)華潤啤酒目標(biāo)價，但依舊維持“買入”的評級，并看好其長遠(yuǎn)發(fā)展。
以瑞銀研究報告為例，4月26日，瑞銀發(fā)布研究報告稱，公司的長遠(yuǎn)上行潛力仍然是同業(yè)中最高，主要受惠其分銷能力強，考慮到其2020年業(yè)績，將其2021-23年盈利預(yù)測平均降13%，但認(rèn)為其利潤上行趨勢維持不變，估計2021-23年EBITDA的年復(fù)合增長達(dá)15%，主要受惠高端產(chǎn)品銷量擴張自去年起加快。
調(diào)查顯示，喜力在高收入群組及一線城市的品牌認(rèn)知及消費頻率有改善，不過品牌于高端品類的地位面對較大挑戰(zhàn)，認(rèn)為未來需要較多營銷投入，同時也需要更多時間擴展規(guī)模。因此，給予華潤啤酒“買入”評級，目標(biāo)價由90港元削18%至76.55港元。
國內(nèi)券商安信國際研究報告則指，華潤啤酒經(jīng)營戰(zhàn)略明晰，執(zhí)行能力強，業(yè)績扭轉(zhuǎn)的確定性較強。預(yù)測21/22/23年凈利潤為32/41/56億人民幣，扣除關(guān)廠相關(guān)費用凈利潤為39/46/60億。維持“買入”評級，但考慮市場風(fēng)險偏好，下調(diào)目標(biāo)價至71.5港元。
財華社從國內(nèi)券商及國際投行研究報告整理發(fā)現(xiàn)，多數(shù)研究報告認(rèn)為，隨著加速推進(jìn)高端化發(fā)展，營銷投入可能會加大，疊加當(dāng)前上游成本漲價，在多重成本壓力之下，華潤啤酒的利潤規(guī)模是否受影響存在不確定因素。
以安信國際前后兩份研究報告對比可知，2021年2月8日，安信國際《整裝待發(fā)，開啟高端化進(jìn)程》研報預(yù)測華潤啤酒2021年凈利潤為34.51億元；2021年3月29日，安信國際《決戰(zhàn)高端，一往無前》研究中，下調(diào)目標(biāo)價的同時，也下調(diào)了2021年凈利潤，預(yù)計凈利潤為32.64億元。較2月8日給予34.51億元凈利潤，下調(diào)了5.4%。
實際上，在眾多國內(nèi)券商及國際投行下調(diào)華潤啤酒的背后，華潤啤酒估值并不便宜。
據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，截至2021年4月27日，華潤啤酒的市盈率（PE）為83.65倍，高于高端市場主要競爭對手百威亞太（01876.HK）PE的81.73倍，高于港股青島啤酒PE的37.8倍。
將估值周期拉長，華潤啤酒的估值依舊處于歷史較高位置。估值高位，疊加近期二級市場高估值的股票回落較多及酒業(yè)板塊回調(diào)明顯，投行們或許考慮市場風(fēng)險及偏好，才下調(diào)華潤啤酒的目標(biāo)價至合理的位置。
據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，華潤啤酒近5年P(guān)E平均值為68.61倍；青島啤酒近5年P(guān)E平均值為31.85倍；百威亞太上市至今（2019年10月上市）平均值為65.04倍。
而反觀青島啤酒能受到國內(nèi)券商及國際投行的一致上調(diào)目標(biāo)價，除了估值較其他兩大競爭對手便宜外，2021年一季度超預(yù)期業(yè)績表現(xiàn)也是主要驅(qū)動因素。
高端啤酒百花齊發(fā)時代來臨，華潤啤酒大有可為
近年來，華潤啤酒轉(zhuǎn)戰(zhàn)高端啤酒的決心十分明顯，從2020年營銷投入就可以反映出這一點。2020年，華潤啤酒全力推進(jìn)在《這就是街舞3》、《潮玩人類在哪里2》、《風(fēng)味人間2》等IP全鏈路營銷和“喜力®星銀™上市推廣S計劃”、“蘇爾泳池派對”等主題營銷，以致廣告及促銷費用大幅增加，使整體銷售及分銷費用較2019年上升3.3%至61.23億元。
據(jù)華潤啤酒2020年年報指，根據(jù)市場變化對競爭策略規(guī)劃進(jìn)行動態(tài)調(diào)整，持續(xù)完善次高檔及以上產(chǎn)品組合、加強渠道建設(shè)、創(chuàng)新銷售策略等措施，不斷加強在品牌形象、價格、質(zhì)量及經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)方面的競爭力。未在高端市場站穩(wěn)腳跟的華潤啤酒，持續(xù)完善次高檔及以上產(chǎn)品組合、加強渠道建設(shè)、創(chuàng)新銷售策略等措施過程中，勢必還需要較多營銷投入，以最快及最有效方式搶占高端市場。因此，華潤啤酒的營銷投入可能會加大。
華潤啤酒加大營銷投入，提升高端產(chǎn)品組合市場滲透率的背后，正折射出存量競爭愈發(fā)明顯的中國啤酒市場下，產(chǎn)品高端化的大勢所趨。
中國啤酒總產(chǎn)量在2013年總產(chǎn)量和銷量均突破5000萬千升之后，一路下行，存量競爭愈發(fā)明顯。截至2020年12月，中國啤酒總產(chǎn)量已較峰值下降超30%，目前總產(chǎn)量不足4000萬千升。據(jù)Euromonitor預(yù)測顯示，我國啤酒銷量在未來4年內(nèi)，銷售量很難恢復(fù)到歷史峰值，整體將保持相對平穩(wěn)狀態(tài)，預(yù)計在2023-2024年，我國啤酒銷量將穩(wěn)定在4200萬千升左右。這也意味著未來中國啤酒市場存量競爭將成為常態(tài)。
在存量競爭趨于常態(tài)的大背景下，啤酒消費市場正悄然發(fā)生了結(jié)構(gòu)性的變化。據(jù)歐睿研究報告數(shù)據(jù)顯示，中國啤酒市場消費升級趨勢和消費者觀念的轉(zhuǎn)變，高端產(chǎn)品啤酒銷售量占比總啤酒銷售量從過往的個位數(shù)提升至2019年12%。歐睿研究報告預(yù)測，2024年中國高端啤酒銷量占比和銷售額占比將分別提升至14%和 41%。另一邊，占比最大的經(jīng)濟(jì)型啤酒的銷量和銷售額占比也在逐年降低，預(yù)計到2024年分別降至60%和25%。
產(chǎn)品高端化發(fā)展大勢所趨之下，國內(nèi)各大啤酒大廠，紛紛瞄準(zhǔn)高端市場。世界第四大釀酒集團(tuán)嘉士伯，將旗下大部分中國區(qū)啤酒資產(chǎn)裝進(jìn)重慶啤酒（600132.SH），直接將重慶啤酒拉進(jìn)高端啤酒行當(dāng)，并為后續(xù)業(yè)績及股價戴維斯雙擊打下夯實的基礎(chǔ)；燕京啤酒雖沒有大手筆海外收購，但也在高端市場推出了“燕京八景”；青島啤酒更是推出“百年之旅、琥珀拉格、鴻運當(dāng)頭”等超高端新品及“奧古特、皮爾森”等高端產(chǎn)品；華潤則是內(nèi)外兩手抓，國內(nèi)推出“雪花臉譜、蘇爾啤酒、黑獅白啤”等高端產(chǎn)品，外在花巨資將嘉士伯納為麾下，高端產(chǎn)品市場占有率迅速提升。
2020年，受疫情影響及嘉士伯業(yè)務(wù)整合處于磨合期，內(nèi)外兩手抓的華潤啤酒的高端啤酒銷量并沒有青島啤酒好。青島啤酒旗下的百年之旅、琥珀拉格、奧古特、鴻運當(dāng)頭、經(jīng)典1903、純生啤酒等多款高端產(chǎn)品，銷量達(dá)到179.2萬噸，占總銷量比例46.2%。華潤啤酒次高檔及以上啤酒銷量同比增長11.1%，達(dá)到146萬噸。
向前看，隨著嘉士伯在中國業(yè)務(wù)與華潤啤酒渠道化學(xué)反應(yīng)逐步顯現(xiàn)，華潤啤酒在高端領(lǐng)域的表現(xiàn)還是值得期待的。倘若能在高端市場取得突破性進(jìn)展，投行及券商勢必也會給予華潤啤酒更高的目標(biāo)價。
來源：財華社 文：一枝
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