從茅臺(tái)增長(zhǎng)失速談起
貴州茅臺(tái)作為A股核心資產(chǎn)，卻在2020年碰到了增長(zhǎng)失速的難題。
1月2日，貴州茅臺(tái)發(fā)布關(guān)于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況的公告，初步核算2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入885億元左右，同比增長(zhǎng)15%左右;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)405億元左右，同比增長(zhǎng)15%左右。同時(shí)，2020年計(jì)劃安排營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)10%。
回顧往期茅臺(tái)的業(yè)績(jī)，近10年來(lái)從未有利潤(rùn)下滑，但凈利潤(rùn)的增速卻有不小的波動(dòng)。2014-2015年是茅臺(tái)去庫(kù)存的調(diào)整年，凈利總額停滯不前，凈利潤(rùn)增速僅維持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng);隨后的三年是茅臺(tái)提價(jià)-補(bǔ)庫(kù)存-再提價(jià)的高速增長(zhǎng)期，三年年復(fù)合增速接近30%。
數(shù)據(jù)來(lái)源：財(cái)報(bào)，華盛證券
再看貴州茅臺(tái)的估值水平，也與市場(chǎng)預(yù)期的業(yè)績(jī)?cè)鏊購(gòu)?qiáng)相關(guān)。
2009-2010年，當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期茅臺(tái)將取得高增長(zhǎng)時(shí)，茅臺(tái)市盈率維持在36倍左右。2013-2015年，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)茅臺(tái)未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)期較為悲觀時(shí)，市盈率僅10-15倍，最低時(shí)甚至跌破10倍。
2016至今，茅臺(tái)在業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)期成為萬(wàn)眾矚目的核心資產(chǎn)，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的預(yù)期無(wú)限看好，公司的整體市盈率水平再次達(dá)到2009-2010年時(shí)的峰值。
數(shù)據(jù)來(lái)源：華盛證券
問題來(lái)了。此時(shí)的貴州茅臺(tái)市盈率已經(jīng)達(dá)到10年來(lái)的峰值水平，而發(fā)布的業(yè)績(jī)?cè)鏊偎坪躏@示茅臺(tái)高增長(zhǎng)將難以為繼，貴州茅臺(tái)是否會(huì)有一波因市盈率估值重估而來(lái)的股價(jià)調(diào)整?
市盈率和業(yè)績(jī)?cè)鏊僦g的關(guān)系？
統(tǒng)計(jì)和經(jīng)驗(yàn)都表明，更高的業(yè)績(jī)?cè)鏊倏梢猿休d更高的市盈率估值水平。然而，反過來(lái)亦可以說，業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)期放緩，則高市盈率難以為繼。
其中原因在于，如果一家企業(yè)能夠在未來(lái)若干年間持續(xù)保持凈利潤(rùn)高增長(zhǎng)，那么即使當(dāng)前市盈率較高，隨著將來(lái)若干年的凈利增長(zhǎng)，市盈率最終會(huì)下降至相當(dāng)?shù)偷乃健?/p>
例如一家當(dāng)前靜態(tài)市盈率為30倍的企業(yè)，以30%的凈利增速持續(xù)成長(zhǎng)，5年后股價(jià)不變的情況下市盈率將大大降低至8倍左右。
對(duì)于市盈率和凈利增速之間的關(guān)系，傳奇基金經(jīng)理Peter Lynch還發(fā)明了PEG估值手段來(lái)衡量公司的估值高低。PEG的計(jì)算方法，即市盈率/凈利潤(rùn)增速，例如一家30倍PE的公司，凈利潤(rùn)每年成長(zhǎng)30%，則PEG估值為1，屬于不高不低的中樞區(qū)間;如果凈利潤(rùn)增速為60%，則PEG僅為0.5，按Peter Lynch的觀點(diǎn)屬于低估狀態(tài)。
因此，整體來(lái)看，高市盈率并不可怕，可怕的是高市盈率并沒有與之匹配的業(yè)績(jī)?cè)鏊�。茅臺(tái)當(dāng)前靜態(tài)市盈率為39倍，而2019預(yù)期凈利增速僅15%，PEG指標(biāo)已經(jīng)達(dá)到2.6，可能已經(jīng)明顯高估。
茅臺(tái)或高估，港股又有哪些類似的高估標(biāo)的？
海底撈：PEG估值2，顯著高估
海底撈是港股次新中的大牛股，但同時(shí)也擁有非常高的估值。
截至1月7日，今日大漲后的海底撈TTM市盈率已經(jīng)去到84倍，而以上半年僅40%的凈利增速來(lái)看，海底撈PEG指標(biāo)約為2倍，明顯超出1倍的中樞估值區(qū)間。
可能有投資者會(huì)認(rèn)為，海底撈未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鏊倩驅(qū)⒓涌�，或者始終保持較高的業(yè)績(jī)?cè)鏊伲瑥亩谖磥?lái)消化其估值水平。
這種看法有兩個(gè)問題：
1.海底撈過往的高增長(zhǎng)依賴于門店下沉，這種高增速難以長(zhǎng)期保持;2.即使高增長(zhǎng)得以保持，消化當(dāng)前高估值也需要時(shí)間，最終導(dǎo)致現(xiàn)在入場(chǎng)的投資者回報(bào)平庸。
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