此次合肥中聞金泰收購合肥廣芯財產(chǎn)份額僅采用了市場法一種估值方法，聞泰科技在公告中表示，收購合肥廣芯的交易方案復雜、交易各方訴求各異，因而在短期內(nèi)無法對標的公司進行充分盡調(diào)并獲取管理層提供的可靠及時的收益預測和資產(chǎn)基礎法所需的資產(chǎn)負債率核查資料，因而收益法和資產(chǎn)基礎法適用性不成立。
聞泰科技的解釋似乎是在表明只采用一種估值方法是出于無奈，市場法是基于可比對象或可比案例對評估對象進行估值的，但《證券市場周刊》記者通過仔細查看合肥廣芯財產(chǎn)份額估值的比較對象和比較案例，發(fā)現(xiàn)評估結論有失偏頗。
估值報告采用EV/EBITDA作為衡量價值比率乘數(shù)，安世集團在基準日2018年6月30日的EBITDA（TTM）為25.22億元，目標公司安世集團的EV/EBITDA（TTM）為14.67倍。估值報告選取了5家公司作為可比公司，分別是蘇州固锝（002079.SZ）、臺基股份（300046.SZ）、揚杰科技（300373.SZ）、捷捷微電（300623.SZ）、華微電子（600360.SH），估值報告稱可比公司基準日EV/EBITDA（TTM）的范圍為8.90倍-18.19倍，平均值為13倍，目標公司位于可比公司的倍數(shù)范圍內(nèi)。但是，上述5家公司中，只有揚杰科技的EV/EBITDA（TTM）高于目標公司，為18.19倍，其他4家公司最高才13.34倍，均比目標公司低。很顯然，目標公司的估值偏高了。
估值報告選擇的可比交易更加突顯了對安世集團估值的不合理。在查看可比交易之前，需要對安世集團及半導體行業(yè)有初步的了解，這要從一家總部位于荷蘭的公司恩智浦說起。恩智浦由飛利浦剝離業(yè)務后成立，目前該公司是納斯達克上市公司恩智浦半導體（NXPI.O）的子公司。恩智浦半導體有兩大業(yè)務分部，即高端混合信號業(yè)務分部以及標準產(chǎn)品業(yè)務分部。截至2017年2月，該公司的標準產(chǎn)品業(yè)務全部轉入安世半導體及其子公司中，爾后安世半導體被安世集團收購。
安世集團為整合器件制造企業(yè)（IDM），生產(chǎn)環(huán)節(jié)覆蓋了半導體產(chǎn)品的設計、制造、封裝測試等全部環(huán)節(jié)，產(chǎn)品線主要分為分立器件、邏輯器件和MOSFET器件，以汽車為主要應用領域。資料顯示，在芯片制造工藝進步、晶圓尺寸擴大、投資規(guī)模增長的競賽中，能夠涵蓋集成電路設計、集成電路制造、封裝與測試等各環(huán)節(jié)的IDM企業(yè)越來越少，很多IDM公司在往輕資產(chǎn)方向轉型，導致垂直分工的模式不斷深化。垂直分工產(chǎn)業(yè)鏈條包括無生產(chǎn)線的集成電路設計公司（Fabless）、不做設計的晶圓代工廠（Foundry）、專業(yè)知識產(chǎn)權模塊（IP核）供應商、封裝與測試廠商（P&T）。
在此行業(yè)架構下看，聞泰科技選取的7筆可比交易：四維圖新（002405.SZ）收購杰發(fā)科技（合肥）有限公司（下稱“杰發(fā)科技”）、太陽鳥（300123.SZ）收購成都亞光電子股份有限公司（下稱“亞光電子”）97%股權、上海貝嶺（600171.SH）收購深圳銳能微科技股份有限公司（下稱“銳能微”）、耐威科技（300456.SZ）收購北京瑞通芯源半導體科技有限公司（下稱“瑞通芯源”）、東軟載波（300183.SZ）收購上海海爾集成電路有限公司（下稱“上海海爾”）、旋極信息（300324.SZ）收購西安西谷微電子有限責任公司（下稱“西谷微電子”）、大港股份（002077.SZ）收購江蘇艾科半導體有限公司（下稱“艾科半導體”）、長電科技（600584.SH）收購江陰長電先進封裝有限公司（下稱“長電先進”）16%股權。上述交易的估值方法均為收益法。
杰發(fā)科技主要從事汽車電子芯片的研發(fā)、設計，毛利率為60%左右，屬于典型的Fabless，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為23.38倍。
亞光電子主要從事軍用半導體元器件與微波電路及組件的研發(fā)、設計、生產(chǎn)、銷售與服務，其產(chǎn)品屬于軍工電子范疇，主要應用于軍用雷達的通訊、電子對抗、通信系統(tǒng)等領域，主要客戶為國內(nèi)相關軍工院所等。除此之外，亞光電子還從事安防及專網(wǎng)通信等工程類業(yè)務，毛利率在26%左右，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為21.90倍。
銳能微專注于集成電路設計領域，主營業(yè)務為智能電表計量芯片的研發(fā)、設計和銷售，業(yè)務模式為Fabless，毛利率在40%左右，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為17.34倍。
瑞通芯源僅通過運通電子間接持有賽萊克斯98%的股權，賽萊克斯專注于為無晶圓廠、輕晶圓廠及IDM等多種類型的半導體廠商提供包括MEMS產(chǎn)品生產(chǎn)工藝開發(fā)及代工生產(chǎn)的純MEMS代工服務，毛利率在20%左右，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為17.22倍。
上海海爾是集成電路（IC）設計企業(yè)， 專注于IC 產(chǎn)品尤其是高抗干擾性、高可靠性的MCU（俗稱單片機）的設計和銷售，屬于輕資產(chǎn)的Fabless公司，毛利率在40%以上，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為12.30倍。
西谷微電子的主營業(yè)務為向國防軍工客戶提供電子元器件測試、篩選及元器件可靠性保證相關服務，毛利率在79%左右，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為12.29倍。
艾科半導體系集成電路測試服務和射頻測試設備的供應商，主要服務及產(chǎn)品包括測試解決方案開發(fā)與工程驗證服務、晶圓測試與成品測試的批量作業(yè)服務、后段整合服務、射頻芯片測試儀的開發(fā)和銷售，毛利率在50%以上，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為10.43倍。
長電先進的主營業(yè)務為集成電路的封裝測試業(yè)務，經(jīng)營范圍包括開發(fā)、生產(chǎn)半導體芯片凸塊及其封裝測試后的產(chǎn)品，銷售自產(chǎn)產(chǎn)品并提供相關的技術服務，毛利率在20%左右，估值報告測算其EV/EBITDA（TTM）值為6.95倍。
通過梳理上述7筆交易的關鍵信息，可發(fā)現(xiàn)有3個標的是盈利能力較高的Fabless公司，2個標的處于軍工行業(yè)，以汽車為主要應用領域的IDM公司與這5個標的作比較顯然是不合邏輯的，將這5筆交易納入可比交易夸大了目標公司的估值參考范圍。
在恩智浦半導體成立安世半導體之前，其標準產(chǎn)品業(yè)務分部的毛利率在32%左右，高端混合信號業(yè)務分部的毛利率為40%左右，剝離掉標準產(chǎn)品業(yè)務分部后，該公司的毛利率上升至50%左右。審計報告顯示，安世集團的毛利率約為34%，上述7筆交易中僅有2家標的公司的毛利率低于安世集團，可以想象，如果采用收益法估值，安世集團未來的收益預期很可能低于現(xiàn)有估值。
來源：《證券市場周刊》 天下公司 記者 吳新竹/文
共2頁 上一頁 [1] [2]
搜索更多: 聞泰科技
