傳統(tǒng)套路難以收回投資
新大股東取得上市公司控制權(quán)后，收回入主成本的傳統(tǒng)方式不外乎兩種，一是讓上市公司大比例分紅來獲取股息收益，一是讓上市公司高價(jià)購買自己旗下的資產(chǎn)進(jìn)行套現(xiàn)。雖然SEB國際這兩種方式都在進(jìn)行，但其入主蘇泊爾十年之后收回的金額相較85.74億元投資還不到1/3。按照這樣的節(jié)奏，SEB國際還得20年才能收回對蘇泊爾的全部投資。
自從SEB國際2008年初完成入主后，蘇泊爾就開始了持續(xù)不斷的高現(xiàn)金分紅之旅。在2008-2016年間，蘇泊爾累計(jì)現(xiàn)金分紅20.69億元。分紅現(xiàn)金最少的年份是2008和2009年，分別分配8880.8萬元，最多的是2016年分配48645.5萬元。值得注意的是，蘇泊爾2008年末可供分配的利潤總共只約8942.96萬元，實(shí)際分配掉的8880.8萬元占比高達(dá)99.3%。此外，2014和2015年分紅金額占可分配利潤的比重也分別高達(dá)95.44%和89.58%。不言而喻，持股比例最大的SEB國際是蘇泊爾高比例現(xiàn)金分紅的最大贏家。在蘇泊爾2008-2016年累計(jì)20.69億元現(xiàn)金分紅中，SEB國際拿走了14.63億元，占比為70.71%（表3）。
雖然蘇泊爾每年分紅金額占可供分配利潤的比例不低，但如此緩慢的投資回收過程可能還是讓SEB國際感到相當(dāng)?shù)慕箲]，突出表現(xiàn)在于第二種回收投資的方式粉墨登場。從2016年3月開始，SEB國際開始讓蘇泊爾高價(jià)收購SEB國際關(guān)聯(lián)公司的相關(guān)資產(chǎn)，而這種現(xiàn)象此前完全沒有過。
2016年3月，蘇泊爾兩次收購了SEB國際相關(guān)公司的股權(quán)資產(chǎn)。一次是以5.8億元收購禾豐發(fā)展有限公司持有的武漢蘇泊爾炊具有限公司（簡稱“武漢蘇泊爾”）25%股權(quán)，一次是以6.43億元收購禾豐發(fā)展有限公司持有的浙江蘇泊爾家電制造有限公司（簡稱“浙江蘇泊爾”）25%股權(quán)。蘇泊爾原本直接或間接持有武漢蘇泊爾、浙江蘇泊爾各75%的股權(quán)，收購這25%等于將它們變成了自己100%持股的全資公司。
這一收購，令SEB國際關(guān)聯(lián)公司獲利巨大。禾豐發(fā)展有限公司所持武漢蘇泊爾、浙江蘇泊爾25%股權(quán)，均在2004年所投，出資分別是2150萬港元和3200萬港元。對應(yīng)蘇泊爾5.8億元和6.43億元收購價(jià)，就是說，2150萬港元的出資不到11年增值了25.98倍，年均2.36倍；3200萬港元的出資不到11年增值了19.08倍，年均1.73倍。
這樣兩筆離譜的高價(jià)關(guān)聯(lián)交易收購，定價(jià)依據(jù)基于的是武漢蘇泊爾、浙江蘇泊爾報(bào)表上的不錯(cuò)業(yè)績。不過，個(gè)中是否含有水分值得關(guān)注，因?yàn)檎憬K泊爾存有讓人生疑的“前科”。浙江蘇泊爾成立于2004 年1 月7 日，蘇泊爾和禾豐發(fā)展有限公司首筆30%的750萬港元出資款2004年3月1日才到位，但90天后的2004 年5 月31 日，浙江蘇泊爾就給出了實(shí)現(xiàn)758.63萬元凈利潤的報(bào)表。
其實(shí)，只要SEB國際需要，蘇泊爾高價(jià)收購關(guān)聯(lián)公司相關(guān)資產(chǎn)完全可以不需要業(yè)績支撐作為理由。2017年8月，蘇泊爾收購了SEB國際關(guān)聯(lián)公司——福騰寶（上海）商業(yè)有限公司100%股權(quán)。福騰寶（上海）商業(yè)有限公司2016年的營業(yè)收入和凈利潤分別為3.19億元和虧損3644.83萬元，蘇泊爾這次的出價(jià)不考慮業(yè)績了，而是在10868.26萬元產(chǎn)品存貨及固定資產(chǎn)賬面價(jià)值上加價(jià)996.77萬元。
同樣的情形是，SEB國際關(guān)聯(lián)公司——上海賽博電器有限公司2006年的營業(yè)收入尚且為3.81億元，而2016年時(shí)只有3.09億元了。盡管業(yè)務(wù)規(guī)模十年中不升反降，但并不影響蘇泊爾予以2.74億元高價(jià)收購。按照上海賽博電器有限公司2016年900萬元不到的利潤推算，蘇泊爾需要30年才能收回收購成本。
通過持續(xù)的現(xiàn)金分紅和高價(jià)套現(xiàn)資產(chǎn)，SEB國際關(guān)聯(lián)公司從蘇泊爾身上獲得了30.84億元的現(xiàn)金�？鄢鄳�(yīng)的稅收和股權(quán)上的初始投資，推算SEB國際關(guān)聯(lián)公司實(shí)際到手的金額在26億元左右，不足入主蘇泊爾85.74億元總投資的1/3。翻開A股上市公司募集資金項(xiàng)目可行性研究報(bào)告，絕少有十年還不能完全收回項(xiàng)目投資的。SEB國際十年回收不到1/3的投資，不能不說通過傳統(tǒng)方式回收投資的時(shí)空維度相當(dāng)漫長。隨著A股監(jiān)管力度的不斷加強(qiáng)，控股股東即使讓上市公司以現(xiàn)金方式高價(jià)收購旗下資產(chǎn)進(jìn)行套現(xiàn)的難度也變得越來越難。因此，減持所持蘇泊爾的股份，或許是SEB國際將來回收投資的捷徑和必然選擇。
根據(jù)SEB國際持股比例變化前后的承諾，它所持蘇泊爾81.17%股份將在2019年6月22日完全解禁，而SEB國際表示，自己在2021年2月前不會(huì)將持股比例降至25%以下。81.17%和25%兩者之間的差距鴻溝，使得SEB國際降低持股比例的可能性隨著解禁時(shí)點(diǎn)臨近而不斷增加。
通常來說，上市公司控股股東降低持股比例的辦法有直接和間接兩種，間接方式是以增加上市公司的總股本但控股股東自身少增或不增股份的方式進(jìn)行稀釋，直接方式是以二級市場出售、大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式進(jìn)行減持。鑒于81.17%畸高持股比例，無論SEB國際以哪種方式降低持股比例，都離不開其他大型機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)同，因?yàn)閱慰恐行⊥顿Y者承接是很難想象的。雖然蘇泊爾最新的股東名單中有幾家機(jī)構(gòu)投資者，但機(jī)構(gòu)投資者稍有風(fēng)吹草動(dòng)往往跑得比散戶還要快。
截至2017年12月31日，蘇泊爾的股票總市值為332億元，這個(gè)數(shù)字比2007年底的106億元增長了2.13倍。這固然在于蘇泊爾業(yè)績連年高速增長抬升了股價(jià)，但其業(yè)績增長又與畸高比例持股的SEB國際的運(yùn)作不無關(guān)系。因此，哪怕SEB國際微不足道的減持，都可能讓蘇泊爾股價(jià)出現(xiàn)雪崩式的下跌，更不用說從81.17%高位降低到相對控股的51%乃至25%一線了。從這個(gè)角度上看，說蘇泊爾現(xiàn)有高市值更像海市蜃樓般的紙上財(cái)富，可能也并不為過。更何況，SEB國際過往通過OEM對蘇泊爾業(yè)績支持的方式已經(jīng)碰到了天花板，是否搶在業(yè)績向下拐點(diǎn)出現(xiàn)之前降低持股比例，成為關(guān)注的焦點(diǎn)。
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