實際上，受4、5月份疫情反復(fù)影響，電商行業(yè)承受了一定壓力，阿里收入同比略持平、經(jīng)調(diào)整EBITA和非公認(rèn)會計準(zhǔn)則凈利潤同比下降，和亞馬遜的數(shù)據(jù)走勢類似。但在這樣的宏觀環(huán)境中，這些數(shù)據(jù)依然全面高于市場預(yù)期，展現(xiàn)出了堅實的韌性，阿里的股價也在盤前拉升。
而從業(yè)務(wù)看，阿里和亞馬遜的邏輯也有很多相似之處，云計算成為一大亮點。阿里云本季度收入176.9億元，同比增長9%，經(jīng)調(diào)整EBITA連續(xù)七個季度實現(xiàn)盈利，非互聯(lián)網(wǎng)客戶在逆勢增長，這說明阿里在云計算賽道上的優(yōu)勢已經(jīng)足以構(gòu)建增長基石。
在電商部分，阿里的抗壓能力也和亞馬遜一樣突出，來自中國零售商業(yè)的收入達1369.77億元，同比去年略微下滑31.28億元。這項跌幅又被業(yè)務(wù)項下的直營及其他收入彌補，后者同比去年增長50.06億元。加上國際零售商業(yè)收入維持在105.24億元的相對高位，算下來，阿里的電商基本盤的能力足夠讓市場放心。
經(jīng)過這種對比，不難看出在前一個下跌周期，阿里股價的問題是，市場擔(dān)心宏觀性的客戶需求下降、增速放緩比較嚴(yán)重，脫離預(yù)期和阿里的控制。但現(xiàn)在來看，這種擔(dān)心基本都是錯的，阿里和亞馬遜有著類似的反轉(zhuǎn)邏輯。
03
在糟糕的宏觀影響下
市場正在買入確定性
如果說現(xiàn)在的宏觀環(huán)境延續(xù)，增長放緩將是一種必然。按此理解，亞馬遜的估值邏輯體系其實出現(xiàn)了巨大的變化：亞馬遜的困境反轉(zhuǎn)，是在這種環(huán)境中持續(xù)獲得市場份額的增長，而市場對營收等指標(biāo)增長的寬容度，明顯地上升了。
市場一開始擔(dān)憂美聯(lián)儲加息和基本面變化，但當(dāng)美國GDP連續(xù)兩個季度負增長之后，經(jīng)濟衰退已成定局。市場開始回歸衰退邏輯，就開始買入“成長”的確定性。
一方面，AWS仍然能保持33%的穩(wěn)定增長，市場對云計算賽道仍然充滿信心。另一方面，雖說廣告和電商業(yè)務(wù)的增速都大幅放緩，但是都跑贏了競爭對手——亞馬遜Q2廣告業(yè)務(wù)同比增長21%，而META同比負增長1.5%。
谷歌和META的數(shù)字廣告業(yè)務(wù)都遭到TikTok和宏觀經(jīng)濟環(huán)境的沖擊，沃爾瑪和塔吉特這些傳統(tǒng)零售商則受困于嚴(yán)重的庫存危機。亞馬遜既然保持住了份額，其實就代表另一種增長。
舉個例子，假如美國零售規(guī)模是1萬億美元，沃爾瑪市場份額是10%，亞馬遜市場份額是5%，亞馬遜的零售額是500億美元。一旦經(jīng)濟衰退，零售規(guī)模下滑為8000億美元，沃爾瑪市場份額變成8%，亞馬遜市場份額變成7%，亞馬遜的零售額是560億美元，微漲但增速大幅放緩。但市場這個時候看的是未來，看到的是亞馬遜市場份額變成7%了，大家覺得一旦零售額重新恢復(fù)到1萬億美元，亞馬遜可以保持住7%的份額，最后的零售額將變成700億美元。
對阿里來說，確定性也在于此，我們可以將其按兩個方面去分析。
其一是電商基本盤部分。正如前文所述，阿里在這個季度的宏觀環(huán)境下維持了可觀的收入水平，反映其經(jīng)營策略穩(wěn)健，商業(yè)化的效率較高，能賺取市場α之外的收益。
當(dāng)宏觀商業(yè)回到強勢區(qū)間，阿里現(xiàn)在積累的經(jīng)驗對于高效增長更有意義。另外，這也說明目前還沒有對手能真正威脅阿里的地位，路遙知馬力，烈火煉真金。
其二則是核心商業(yè)之外的業(yè)務(wù)，包括新興業(yè)務(wù)、海外業(yè)務(wù)等部分指標(biāo)。比如受疫情影響比較明顯的本地生活板塊，在6月時GMV就完全恢復(fù)了正增長，Q1本地生活服務(wù)業(yè)務(wù)收入106.32億元，同比增長5%，6月高德日均活躍用戶還創(chuàng)下超1.2億的新高。餓了么和盒馬、高鑫零售等板塊密切配合，推動多業(yè)務(wù)引擎協(xié)同發(fā)展。
菜鳥，物流運力的直接反映，一季度外部收入占比已經(jīng)達到70%，而且通過推動送貨上門等方式加強消費者粘性。淘菜菜，GMV同比增長超200%，而且環(huán)比虧損大幅收窄，商業(yè)模型健康度加速提升，其他新業(yè)務(wù)也是如此。阿里云和釘釘，一方面是在云計算里領(lǐng)域競爭力越來越強，獲取訂單的商業(yè)化能力強于對手；另一方面軟硬件生態(tài)在進步，長期布局有前瞻性。
截至2022年6月30日止的12個月，超1.23億消費者在淘寶天貓年度消費超人民幣10000元，跨年活躍率約98%。維持對核心用戶的吸引力，以及新業(yè)務(wù)的增長潛力，意味著即使宏觀因素影響，阿里也能最大程度地鎖定市場需求。阿里之所以有能力逆勢增長，一是保持宏觀波動中的確定性，二是保證長期增長的動力不減，這是他和亞馬遜的相同之處。
阿里Q1回購了3860萬股，價值35億美元，3月宣布上調(diào)回購規(guī)模后，截至6月30日還有120億美元回購額度未使用。另外，阿里本季度的自由現(xiàn)金流狀況、凈現(xiàn)金狀況十分健康，即使宏觀不佳，阿里的基本面、信心、發(fā)展能力都沒有被顯著影響，這是支持困境反轉(zhuǎn)和贏得長期競爭的邏輯所在。
市場看的是未來，假設(shè)經(jīng)濟衰退的預(yù)期一直持續(xù)，巨頭發(fā)展的關(guān)鍵在于可以搶競爭對手的市場份額，轉(zhuǎn)化為自身的增長。比如當(dāng)前數(shù)字廣告市場頂部明顯，甚至開始損失規(guī)模，但頂尖流媒體卻能逆勢增長，對手的訂單流向巨頭。等到經(jīng)濟變好了，巨頭又能靠自身護城河把市場份額的增長延續(xù)下去。
總而言之，宏觀逆風(fēng)下，超級巨頭業(yè)績更穩(wěn)定，現(xiàn)金充裕，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更好，最后更能通過贏下對手的份額獲得增長。這些優(yōu)勢會成為向心力，吸引尋求確定性的資金，估值邏輯就這樣轉(zhuǎn)變了，股價會在幾重因素的共同作用下更穩(wěn)定。對這些困境反轉(zhuǎn)的概念股來說，如果恰逢上行周期，就是布局超額收益的機會。
來源：美股研究社
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