來源：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院 新浪證券 作者：天利
6月27日，英矽智能于港交所遞交招股書申請(qǐng)上市，摩根士丹利、中金公司 為聯(lián)席保薦人，這也是國內(nèi)首家AI制藥公司步入IPO階段。資料顯示，英矽智能是一家AI生物科技公司，在管線開發(fā)進(jìn)程中提供端到端的解決方案，同時(shí)已有3款自研管線進(jìn)入臨床階段，其中2款處于臨床一期，1款處于臨床二期。
資料來源：公司招股書
價(jià)值亮點(diǎn)：國內(nèi)IPO獨(dú)角獸，生成式AI或能重塑新藥產(chǎn)業(yè)生態(tài)
在招股書中，英矽智能詳盡地披露了公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、解決方案及在研管線。筆者認(rèn)為，作為首家申請(qǐng)IPO的AI制藥公司，其核心價(jià)值并不完全體現(xiàn)在在研管線的未來市場(chǎng)潛力，而更多體現(xiàn)在利用AI技術(shù)賦能創(chuàng)新藥產(chǎn)研生態(tài)，開拓全新商業(yè)化路徑及重塑市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局。因此，欲衡量公司的價(jià)值與發(fā)展前景，首先要對(duì)AI制藥這一基本概念進(jìn)行詮釋。
AI制藥（AIDD，即AI drug discovery）是指運(yùn)用能夠生成新數(shù)據(jù)的能力的生成式AI（經(jīng)培訓(xùn)后可根據(jù)輸入數(shù)據(jù)生成新數(shù)據(jù)）算法，識(shí)別以往未被考慮過的疾病治療靶點(diǎn)，并針對(duì)該等治療靶點(diǎn)生成具有優(yōu)化特性的新藥物分子或生物制劑。
由于生成式AI能夠從頭生成全新的候選藥物，并非簡(jiǎn)單地優(yōu)化現(xiàn)有藥物，因此其作為一種解決未滿足醫(yī)療需求的工具，具有巨大的潛力。需要注意的是，在AIDD出現(xiàn)之前，計(jì)算機(jī)技術(shù)就已經(jīng)在以CADD（Computer-aided Drug Discovery，計(jì)算機(jī)輔助藥物發(fā)現(xiàn)）的形式參與藥物研發(fā)。
因此，為更好的衡量AIDD為藥物研發(fā)產(chǎn)業(yè)帶來的價(jià)值增量，應(yīng)當(dāng)將傳統(tǒng)制藥方法、AIDD、CADD在藥物研發(fā)環(huán)節(jié)中的表現(xiàn)進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)而得出AIDD是否具備更優(yōu)潛力，這里我們只對(duì)比AIDD與CADD的差異。
狹義的CADD本質(zhì)上是計(jì)算化學(xué)，通常是基于物理規(guī)則和一些藥化學(xué)家依據(jù)經(jīng)驗(yàn)歸納出的化學(xué)反應(yīng)規(guī)則，利用計(jì)算對(duì)現(xiàn)有的組合庫進(jìn)行虛擬篩選。在這一范式下，化學(xué)搜索空間有限，CADD的虛擬篩選極度受制于組合庫的大小。而AIDD本質(zhì)是通過數(shù)據(jù)提取和學(xué)習(xí)，發(fā)現(xiàn)既有化合物背后隱含的結(jié)構(gòu)構(gòu)成規(guī)則，為藥物發(fā)現(xiàn)打破了常規(guī)的結(jié)構(gòu)壁壘。
此外，AIDD還可用于設(shè)計(jì)、重新設(shè)計(jì)小分子和具有優(yōu)化特性的抗體，可用于篩選蛋白質(zhì)組來預(yù)測(cè)蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)并識(shí)別蛋白質(zhì)與藥物的對(duì)接相互作用進(jìn)而促進(jìn)苗頭化合物的鑒定，可通過已知蛋白質(zhì)配體相互作用的大數(shù)據(jù)集的培訓(xùn)預(yù)測(cè)新候選藥物如何與標(biāo)靶蛋白結(jié)合（即虛擬篩選），可用于識(shí)別出一組具有明顯不同化學(xué)結(jié)構(gòu)但具有特定功能的分子等。
從技術(shù)原理來看，AIDD不僅能夠輔助、優(yōu)化傳統(tǒng)制藥的高通量篩選、生成設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)，更是能做到“think out of the box”，為新藥研發(fā)的技術(shù)路徑提供了全新的可能，是繼CADD后藥物研發(fā)產(chǎn)業(yè)的又一次技術(shù)革新。資料顯示，AIDD能節(jié)省20-30%臨床前部分的開發(fā)成本并大幅縮短研發(fā)時(shí)間。
而英矽智能作為AI制藥賽道國內(nèi)首家提交IPO申請(qǐng)的企業(yè)，占據(jù)了先發(fā)優(yōu)勢(shì)，得益于資本的加持無疑將有更大的本錢去占領(lǐng)這一廣闊藍(lán)海。同時(shí)，從公司目前已取得的成績(jī)來看，英矽智能已有3款自研管線進(jìn)入臨床階段，技術(shù)實(shí)力已得到初步論證。
隱憂一：業(yè)務(wù)重心向自研管線傾斜，高度依賴于資本持續(xù)輸血
據(jù)招股書顯示，2021年和2022年英矽智能2年累計(jì)虧損約25億元人民幣（按照美元：人民幣=1：7計(jì)算），而累計(jì)收入約為2.4億元人民幣，營(yíng)收不及虧損額的十分之一。
對(duì)于新興賽道，投資者更關(guān)注的是公司未來發(fā)展的預(yù)期而非當(dāng)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，然而，從英矽智能的戰(zhàn)略規(guī)劃來看，持續(xù)虧損或?qū)⒊蔀榇蟾怕适录�。在此前接受媒體采訪時(shí)，任峰曾表示，英矽智能的定位，是AI賦能的Biotech公司，不會(huì)做AI+CRO的服務(wù)，更希望雙輪驅(qū)動(dòng)，一部分是軟件業(yè)務(wù)，更大一部分則是內(nèi)部的資源管線，通過對(duì)外授權(quán)來完成商業(yè)化。
從公司CEO的表述中不難看出英矽智能的野心，即利用生成式AI技術(shù)，加快管線臨床前研究進(jìn)程，規(guī)模推動(dòng)管線進(jìn)入臨床，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新藥的高效研發(fā)，同時(shí)兼具軟件業(yè)務(wù)。然而，這樣做所帶來的成本將是高昂的。
臨床試驗(yàn)是新藥上市過程中最費(fèi)錢的環(huán)節(jié)，在整個(gè)研發(fā)周期中費(fèi)用占比約為80%。因此，過去創(chuàng)新藥企業(yè)持續(xù)虧損，靠融資度日的現(xiàn)象或?qū)⒃诓痪玫膶碓俣仍谟⒐柚悄苌砩现匮�，正如招股書里所顯示的，英硅智能在過去兩年的研發(fā)開支累計(jì)約為8.17億元人民幣，已是數(shù)倍于營(yíng)收。
據(jù)招股書顯示，除了3項(xiàng)已經(jīng)進(jìn)入臨床的管線之外，英硅智能還有十項(xiàng)臨床前管線及多項(xiàng)早期發(fā)現(xiàn)管線，隨著相關(guān)管線的不斷推進(jìn)，更多管線進(jìn)入臨床，英矽智能的虧損或?qū)⒊掷m(xù)放大。
資料來源：公司招股書
海外同類企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)也證明，以自研管線為主的企業(yè)在上市后的數(shù)年內(nèi)營(yíng)收及凈利潤(rùn)承壓現(xiàn)象更為明顯，例如以管線進(jìn)行估值的Relay 和Recision，相比于以AI軟件服務(wù)為主Schrodinger，利潤(rùn)及營(yíng)收表現(xiàn)均不盡人意。以Recision為例，2020年-2023年公司營(yíng)收分別為0.26億元、0.65億元、2.77億元，同期虧損額為5.68億元、11.89億元、16.68億元，營(yíng)收雖在低基數(shù)下呈現(xiàn)較快增長(zhǎng)，但虧損額卻一直在持續(xù)擴(kuò)大。
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