很明顯，世茂多年來堅(jiān)持多元并舉的發(fā)展戰(zhàn)略，在酒店管理、商業(yè)地產(chǎn)、物業(yè)管理、主題娛樂等方面均有建樹。到2020年，許世壇甚至提出了大飛機(jī)戰(zhàn)略，以房地產(chǎn)開發(fā)為核心“主體”，持續(xù)為城市打造地標(biāo)作品；以商業(yè)運(yùn)營、酒店經(jīng)營、物業(yè)管理為堅(jiān)實(shí)“雙翼”，以高科技、醫(yī)療、教育、養(yǎng)老、文化等投資為平衡發(fā)展“尾翼”。
目前，世茂喜達(dá)旗下運(yùn)營及籌開中的酒店達(dá)140家，其中22家已投入運(yùn)營，大有追趕富力之勢(shì)。5月10日，世茂集團(tuán)官微公布消息，世茂喜達(dá)預(yù)計(jì)將在2022年計(jì)劃新開17家酒店。
此外，世茂集團(tuán)通過控股世茂股份，已形成4+2商業(yè)產(chǎn)品體系，即四大商業(yè)產(chǎn)品線（世茂國際中心、世茂廣場(chǎng)、世茂摩天城、世茂 52+）及兩大辦公產(chǎn)品線（世茂大廈、世茂智匯園 Link Park）。
許世壇基本繼承發(fā)揚(yáng)了許榮茂“做大”的思路，截止2021年中，世茂賬面的“固定資產(chǎn)+投資性房地產(chǎn)+土地使用權(quán)”之和達(dá)到917億元，而同期的股東權(quán)益也就是只有906億元。相當(dāng)于，世茂將全部自有資本金都投在了自持物業(yè)上，而房地產(chǎn)開發(fā)及其他多元業(yè)務(wù)基本都是靠負(fù)債來支撐的。
從過去幾年內(nèi)房企的發(fā)展來看，多元化是把雙刃劍。好處是可以增厚公司資產(chǎn)降低融資成本，并帶來一定的綜合拿地成本優(yōu)勢(shì)。缺點(diǎn)就是自持物業(yè)盈利回收周期長，沉沒資金壓力大，容易出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
以世茂2月與中信信托商妥的60億元展期為例，“中信信托·深圳龍崗融資集合資金信托計(jì)劃”募集資金最終用于支持深圳龍崗深港國際中心綜合體項(xiàng)目。深港國際中心位于深圳龍崗區(qū)，業(yè)態(tài)包括辦公、商業(yè)、酒店、公寓、學(xué)校、公建配套等，商廈部分曾規(guī)劃樓高600米，有望成深圳最高樓宇。單個(gè)項(xiàng)目的投入就高達(dá)150億元，這種大體量的項(xiàng)目在如今的行業(yè)形勢(shì)下，借新還舊變得困難，短債長投的套路不再適用，甚至蘊(yùn)含巨大風(fēng)險(xiǎn)。
另一方面，盡管從2003年就開始涉足多元化，但截至2021年中，世茂除物業(yè)銷售外的營收占比仍然很低，酒店及商業(yè)運(yùn)營收入占比更是只有2.6%的水平，能提供的現(xiàn)金流非常有限。
（資料來源：世茂集團(tuán)2021年中期業(yè)績公告）
這也是為什么萬達(dá)當(dāng)初要賣酒店，現(xiàn)在富力也想甩賣酒店的原因，而在前文項(xiàng)目推介PPT中，就有不少是商業(yè)及酒店物業(yè)。不過，在目前的大環(huán)境下，除非是地段特別好的，如上海外灘茂悅大酒店，誰有愿意真金白銀去接盈利難的酒店呢？
世茂變賣資產(chǎn)不順，也就不難理解了。
資產(chǎn)變賣不順或跟廣泛的城市布局有關(guān)
除了商業(yè)及酒店等資產(chǎn)外，世茂不少開發(fā)項(xiàng)目資產(chǎn)也被擺上貨架。實(shí)際上，能被擺上貨架的，通常認(rèn)為是比較好脫手的，而實(shí)際上似乎也并不及預(yù)期。
此外，在世茂賬面超3千億的存貨中，或有不少是去化前景不明朗的項(xiàng)目。這或也是5、6月不少房企復(fù)蘇明顯，而世茂的銷售同比下滑幅度依然明顯超過百強(qiáng)房企的原因。
2011年，許世壇逐漸接手世茂房地產(chǎn)的工作，并在2019年正式接任公司總裁職務(wù)。從上一輪調(diào)整期結(jié)束后，許世壇就帶著世茂集團(tuán)在地產(chǎn)界高調(diào)的開啟了“買買買”模式，2017年是個(gè)分水嶺。
2017年開始，世茂明顯地加快了拿地節(jié)奏，進(jìn)入高周轉(zhuǎn)、加快去庫存速度的新開發(fā)模式。2017年和2018年，公司新增權(quán)益土儲(chǔ)同比增長了115.56%和38.97%。2019年，世茂拿地勢(shì)頭不減，包括并購泰禾集團(tuán)、粵泰、萬通等在內(nèi)的項(xiàng)目，全年新增計(jì)容建筑面積同比增長91.48%。
2017年，世茂銷售順利破千億。值得注意的是，世茂在加快拿地的過程中，同時(shí)也將產(chǎn)品線從高端擴(kuò)充至中高端，并向更多低能級(jí)城市下沉，2017-2019年新進(jìn)入的三四線城市遠(yuǎn)超2007-2016年總數(shù)。
（資料來源：公司公告，克而瑞）
2016年，世茂新增土儲(chǔ)中90%以上在一二線城市，而到2019年，世茂新增土儲(chǔ)中，三四線占比達(dá)到38%。而在此次擺在貨架上的項(xiàng)目基本都是一二線城市，從側(cè)面也反映世茂這些年大力布局的三四線土儲(chǔ)并不好脫手。無獨(dú)有偶，隨著低線項(xiàng)目的占比提高，世茂的回款率也從2016年90%左右一路下滑至2019年的75%左右。
目前，世茂集團(tuán)賬面上質(zhì)量參差不齊的存貨原值高達(dá)3千億，這背后既有大體量的三四線項(xiàng)目，也有不少綜合用地、旅游用地等這類去化難度大的存貨。隨著存貨價(jià)值的膨脹，2017年以來，有息負(fù)債明顯在增加，杠桿率明顯提升。
短債長投 世茂償債任重道遠(yuǎn)
正如前文所述，世茂集團(tuán)的股東權(quán)益都押在了不動(dòng)產(chǎn)上，存貨背后相當(dāng)于都是負(fù)債。
截止去年中，僅賬面有息負(fù)債就超1600億元，此外負(fù)債不進(jìn)入報(bào)表的合聯(lián)營公司投資達(dá)300億，賬面少數(shù)股東權(quán)益723億元，這其中或都有債務(wù)存在的可能。此前，瑞銀發(fā)布的報(bào)告稱，預(yù)計(jì)世茂集團(tuán)的表外負(fù)債高達(dá)1200億元，加上表內(nèi)1600億元，基本與公司賬面存貨價(jià)值是接近的。
由于去年年報(bào)仍處于難產(chǎn)中，世茂賬面的貨幣資金停留在2021年中的745億元，但從公公司展期、違約的情況看，這些貨幣資金基本都在項(xiàng)目公司賬上用于保交付，世茂能調(diào)用償債的資金并不多。
而克而瑞數(shù)據(jù)顯示，上半年世茂僅僅銷售437.6億元，按照此前的回款率看，真正的回款情況更加不容樂觀。
市場(chǎng)動(dòng)銷不足，三四線去化難度大，非住宅項(xiàng)目收效慢，世茂集團(tuán)或還需繼續(xù)回到賣資產(chǎn)的老路上。能擺出多少有吸引力的“貨物”，在談判中有多少話語權(quán)，都將成為世茂能否渡過難關(guān)的關(guān)鍵之所在。
否則，違約之路或許才剛剛開始！
來源：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院 作者：大眼樓管/肖恩
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