（來源：公司關(guān)于2019年半年報問詢函的回復(fù)）
注1：前五大客戶應(yīng)收客戶按同一控制人合并統(tǒng)計；
注2：西安天創(chuàng)洋家居建材有限公司為魯娟娟2018年參股設(shè)立的公司，魯娟娟2018年以前以自然人身份與好太太交易；
注3：莫海波、丁本國2017年7月前以其他控股公司的名義與好太太交易。
據(jù)披露，2019年6月末應(yīng)收賬款前五大客戶的賬期均為6個月內(nèi)，確實明顯區(qū)別于以往“先款后貨”的結(jié)算方式。
經(jīng)與招股說明書對照，上述前五大客戶中，除魯娟娟系好太太2017年上半年的第二大經(jīng)銷商外，其余四大客戶均與好太太自2014年起就持續(xù)交易且全部為2014~2017年1-6月好太太的前二十大經(jīng)銷商客戶。
也就是說，在前五大客戶中，不存在向新增客戶放寬賬期的可能，比較符合商業(yè)邏輯。
五、業(yè)績變臉？
�。ㄒ唬┯袥]有虛增資產(chǎn)的可能
看到這里，也許有人會質(zhì)疑風(fēng)云君，難道好太太不存在以前收入造假導(dǎo)致2019年上半年業(yè)績變臉的可能？
對此，風(fēng)云君認為，僅從目前有限的公開信息來推斷好太太是否業(yè)績變臉很難——但不妨通過常規(guī)的造假邏輯來論證其造假的可能性，并用財務(wù)數(shù)據(jù)加以佐證。
康美藥業(yè)、康德新之流給我們上的公開課還歷歷在目，一般而言，為使資產(chǎn)負債表、利潤表勾稽關(guān)系成立，虛增收入的同時一定需要通過虛增資產(chǎn)或隱瞞表外負債來實現(xiàn)。
但從好太太的資產(chǎn)負債表的構(gòu)成上看，最容易“藏污納垢”的存貨、固定資產(chǎn)、在建工程在可查公開數(shù)據(jù)的2014年~2019年上半年期間的合計數(shù)與凈增加額分別為：
虛增收入至少需要付出所得稅作為造假成本，上述時間段內(nèi)各期的存貨、固定資產(chǎn)、在建工程由于本身體量和凈增加額規(guī)模都很小，沒有什么造假空間。
除此之外，對于好太太來說，最有可能隨著虛增收入虛增的是貨幣資金和其他流動資產(chǎn)中的理財產(chǎn)品。
（來源：公司2018年年報）
但根據(jù)2018年年報披露的“單項委托理財情況”列出的全年理財產(chǎn)品明細看，測算的理財產(chǎn)品收益與實際年報中確認的理財產(chǎn)品收益差額僅占實際確認理財產(chǎn)品收益的1.5%，誤差較小。
也就是說，實際確認的理財產(chǎn)品收益可靠性大。而確認理財產(chǎn)品投資收益的前提是理財產(chǎn)品理財產(chǎn)品得真實存在，從該角度而言，理財產(chǎn)品造假的可能性較低。
而貨幣資金，因不存在有息負債，可用排除存貸雙高現(xiàn)象帶來的貨幣資金造假。
�。ǘ┲鳡I收入變動合理
當(dāng)然，我們還可以從正面直接論證收入的真實性。
2014年~2018年，好太太主營收入的地區(qū)結(jié)構(gòu)如下表所示：
除西南地區(qū)2018年較2017年略微下降外，其余地區(qū)及電商渠道營業(yè)收入自2014年起波動上升。其中，華東與電商渠道營業(yè)收入規(guī)模、增速最大。
所有地區(qū)及電商渠道營業(yè)收入2018年增幅均小于2017年，因此2018年主營收入增速較2017年有所放緩，2017年主營收入總體增幅為38%，2018年主營收入總體增幅僅為17.6%。
2018年上半年，所有地區(qū)和電商渠道的營業(yè)收入都較上年同期有所增長，因此2018年上半年主營收入總體較2017年上半年同比增長21.32%。
到2019年上半年時，電商渠道外增長勢頭一如既往，只有西北地區(qū)有小幅增長，東北地區(qū)收入幾乎持平。其余的華北、華東、華南、華中及西南地區(qū)收入較2018年上半年都有所下降，降幅從3.45%到34.21%不等，其中西南地區(qū)降幅最大。
不同地區(qū)不同增長方向?qū)е碌慕Y(jié)果是，2019年上半年主營收入總體較2018年上半年同比增長0.7%，增速明顯放緩。
總之，各地區(qū)及電商渠道收入變動能引起主營收入隨之合理變動。
（三）運輸費變動有跡可循
由于2014年、2015年銷售費用-運輸費未披露，風(fēng)云君將2016年~2019年1-6月銷售費用中的運輸費與主營收入分別予以對比：
從圖中可知，運輸費用與主營收入變動基本一致，2016年至2018年，銷售費用隨主營收入增長而增加，二者之間匹配程度較高。
相較于2018年1-6月，2019年1-6月主營收入幾乎無增長。但由于華北、華東、華南、華中及西南地區(qū)收入均有所下降，從廣東廣州工廠發(fā)貨至這些地區(qū)從而形成的運輸費隨之下降，較為合理。
綜合前述財務(wù)報表表現(xiàn)、邏輯論證及各項財務(wù)指標(biāo)合理變動分析，風(fēng)云君認為好太太因以往虛增收入導(dǎo)致2019年上半年業(yè)績變臉的可能性較小。
六、行業(yè)影響
那么究竟是什么引起了公司2019年上半年財務(wù)數(shù)據(jù)的異常變動呢？
好太太主要產(chǎn)品屬于家裝建材范疇，尤其是經(jīng)銷渠道銷售與房地產(chǎn)行業(yè)關(guān)聯(lián)程度高。
2018年，在“房住不炒”、因城施策的政策導(dǎo)向下，房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控持續(xù)深化，2018年上半年各地為抑制市場過熱持續(xù)加碼調(diào)控，部分三四線城市也被納入調(diào)控范圍，行業(yè)融資趨緊，導(dǎo)致下半年房地產(chǎn)市場迅速降溫，多個城市地產(chǎn)項目認購率下降。
國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2018年全國商品房銷售面積為17.17億㎡，同比增長1.3%，增速比2017年低6.4個百分點；銷售金額15.0萬億元，同比增長12.2%，增速比2017年低1.5個百分點。
2019年1-6月，各地圍繞穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期的目標(biāo)繼續(xù)對房地產(chǎn)行業(yè)進行調(diào)控，行業(yè)融資持續(xù)收緊，全國商品房銷售面積同比微降。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2019年上半年全國商品房銷售面積7.58億㎡，同比下降1.8%。
受此影響，好太太主要產(chǎn)品在2018年、2019年上半年產(chǎn)銷量變動如下：
在好太太的五類產(chǎn)品中，智能門鎖、智能晾衣機構(gòu)成的智能家居產(chǎn)品業(yè)務(wù)在2019年1-6月銷量比上年同期均有所增加，但2019年上半年智能晾衣機銷量增幅3.91%明顯小于2018年銷量增幅37.74%。
而外飄、落地晾衣架在2018年、2019年上半年的銷量均下滑，落地晾衣架2019年上半年銷量同比降幅超過2018年。這兩類產(chǎn)品的生產(chǎn)量也隨銷量下滑有所調(diào)整。
上述產(chǎn)銷數(shù)據(jù)與2019年上半年同比營收增幅明顯小于2018年的營收增幅的變動趨勢一致。
面對如此境況，好太太砸下重金對“好太太”晾衣架、“科徠尼”智能門鎖進行銷售推廣，并請來劉濤、鄧超為產(chǎn)品代言。2018年、2019年相關(guān)廣告費用分別為0.41億元和0.26億元，分別占營業(yè)收入的3.18%、4.51%。
七、小問題
既然聊到了智能門鎖，風(fēng)云君在此順便提提這個業(yè)務(wù)可能存在的小問題：
智能門鎖是好太太進軍智能家居-智能安防板塊的首個選擇。但2018年好太太進入市場時，智能門鎖市場已是一片競爭激烈的紅海，玩家眾多，如三星、德施曼、松下、亞太天能等品牌在智能門鎖市場已有一席之地。
在這種情況下，好太太智能門鎖毛利率仍能維持高位并高于同行業(yè)公司，風(fēng)云君對此感到疑惑。
由于亞太天能未單獨披露智能鎖業(yè)務(wù)毛利率，風(fēng)云君選取的是鉅士安防（871457.OC）和安恒利通（831629.OC）與好太太對比。
除未披露數(shù)據(jù)外，2017年好太太智能門鎖毛利率基本與鉅士安防持平，2018年好太太毛利率介于同行業(yè)公司之間，2019年上半年好太太智能門鎖毛利率高出安恒利通約17個百分點，是安恒利通毛利率的1.55倍。
由于好太太未單獨披露智能門鎖業(yè)務(wù)其余公開數(shù)據(jù)，風(fēng)云君無法進行進一步分析，只能先畫個問號等待后期數(shù)據(jù)更新再來解惑。
八、結(jié)語
好太太享受了房地產(chǎn)行業(yè)紅利給上市帶來的營收大幅增長，但在行業(yè)低迷時也受到了其帶來的負面影響。
近日，克爾瑞地產(chǎn)研究中心監(jiān)測的全國土地市場行情顯示，2019年第三季度，土地市場形式較第二季度更為嚴(yán)峻，在融資環(huán)境越發(fā)收緊的影響下，土地市場整體呈現(xiàn)出環(huán)比量價齊跌的走勢。
這意味著，目前房地產(chǎn)行業(yè)離徹底回暖還有一段路要走。在這種形勢下，好太太2019年業(yè)績或?qū)⒂瓉硐碌?/p>
惟有加速下沉三、四線等城市銷售渠道、在競爭愈發(fā)激烈的智能鎖市場中保留市場份額、積極利用已有經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)推廣新的有潛力的智能家居產(chǎn)品，才能挺過這段“黑暗”時期。
來源： 市值風(fēng)云 關(guān)爾
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