世茂股份的住宅收入已成主力，當(dāng)初的不競爭協(xié)議似成空文。
世茂股份（600823.SH）的收入又實(shí)現(xiàn)了快速增長，2016年公司的合同簽約金額還不到150億元，2018年已經(jīng)躥升至271億元。
在公司的銷售構(gòu)成中，定位于商業(yè)地產(chǎn)的世茂股份似乎換了主業(yè)，住宅銷售已經(jīng)成為公司最主要的收入和凈利潤來源，其與在港上市的兄弟公司世茂房地產(chǎn)（0813.HK）之間的同業(yè)競爭似有升級(jí)趨勢。
在住宅項(xiàng)目上，世茂股份與世茂房地產(chǎn)多有合作，這從公司不斷增加的少數(shù)股東權(quán)益就可見一斑。世茂股份也沒有讓兄弟公司吃虧，增長更為明顯的少數(shù)股東損益讓合作方獲得了豐厚的回報(bào)。在逐漸消失的界限面前，兩家公司似乎已經(jīng)忘了最初的承諾了。
對(duì)于《證券市場周刊》的采訪，截至發(fā)稿，世茂股份并沒有回復(fù)。
同業(yè)不競爭？
日前，世茂股份發(fā)布銷售公告。2018年全年，公司實(shí)現(xiàn)簽約額271億元，比上一年增長了25%，比2018年計(jì)劃的240億元簽約金額增長了13%。
世茂股份是從2013年開始公布全年簽約額的。根據(jù)銷售簡報(bào)，2013-2017年，公司分別實(shí)現(xiàn)合同銷售金額130.05億元、160.3億元、177.1億元、149.3億元和216億元。
在2017年之前，世茂股份的簽約額漲幅并不明顯，2017年和2018年實(shí)現(xiàn)了高增長。
在銷售簡報(bào)中，世茂股份僅僅是披露了銷售金額，并未透露銷售的構(gòu)成。之所以如此說，是因?yàn)槭烂煜碌膬杉夜?mdash;—世茂股份和世茂房地產(chǎn)原本有著清晰的業(yè)務(wù)劃分，但隨著世茂股份的“越界”，這種涇渭分明的紅線早已經(jīng)被打破。
時(shí)間拉回到2009年，彼時(shí)，世茂股份通過增發(fā)注入商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目。世茂集團(tuán)的實(shí)際控制人許榮茂與世茂股份及世茂房地產(chǎn)三方簽訂了《不競爭協(xié)議》及其補(bǔ)充協(xié)議，明確了兩家公司各自的“勢力范圍”，即世茂股份將致力于商業(yè)地產(chǎn)，世茂房地產(chǎn)將從事住宅和酒店業(yè)務(wù)；對(duì)于不可分割的地塊，將由公司與世茂房地產(chǎn)成立項(xiàng)目公司，并由世茂股份絕對(duì)控股。
確立了商業(yè)地產(chǎn)的主業(yè)后，世茂股份并未透露商業(yè)地產(chǎn)收入所占比重，直至2012年開始公布。
2012年年報(bào)顯示，世貿(mào)股份實(shí)現(xiàn)住宅銷售收入20.33億元，同比增長了131.67%；商業(yè)地產(chǎn)銷售收入37.41億元，同比下降14.57%。
不僅如此，住宅銷售的毛利率為34.9%，落后于商業(yè)地產(chǎn)44.24%的毛利率，此時(shí)商業(yè)地產(chǎn)是世茂股份最大依靠。
2013年的情況類似。這一年，世茂股份實(shí)現(xiàn)住宅銷售收入30.42億元，漲幅接近50%，但商業(yè)地產(chǎn)收入大漲近70%達(dá)到63.36億元，住宅銷售40.95%的毛利率與商業(yè)地產(chǎn)38.78%的毛利率較為接近。
2014年住宅項(xiàng)目再度折戟。全年，世茂股份住宅地產(chǎn)銷售實(shí)現(xiàn)營收35.67億元，毛利率24.75%；商業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)銷售收入81.1億元，毛利率44%。
但在2014年，住宅銷售已經(jīng)開始展露超越苗頭。2014年年報(bào)顯示，在約160億元的合約銷售中，住宅銷售112億元，商業(yè)地產(chǎn)49億元。一般來說，合同銷售會(huì)在未來1-2年轉(zhuǎn)化為公司收入，因此住宅反超商業(yè)地產(chǎn)只是時(shí)間問題。
果不其然，從2015年開始，住宅銷售成為世茂股份的第一大收入來源。2015-2017年，公司分別實(shí)現(xiàn)住宅銷售收入107.75億元、81.19億元和158.51億元，毛利率分別為30.39%、31.99%和45.08%；商業(yè)地產(chǎn)銷售收入分別為30.09億元、45.57億元和15.31億元，毛利率分別為38.78%、33.26%和21.07%。無論是收入規(guī)模抑或毛利率水平，世茂股份的商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)風(fēng)光不再。
2018年上半年，世茂股份住宅銷售實(shí)現(xiàn)營收79.27億元，毛利率39.19%；商業(yè)地產(chǎn)銷售收入35.34億元，毛利率37.4%。2015年以來，即使最好的時(shí)候，商業(yè)地產(chǎn)的收入也僅是住宅收入的約一半水平。
在最初的“分工協(xié)議”中，世茂股份是以商業(yè)地產(chǎn)為主，最初公司主要收入也確實(shí)依靠于此。只是2015年之后住宅收入成為倚仗，數(shù)年前劃分好的“楚河漢界”協(xié)議似乎已經(jīng)失效了。
當(dāng)然，世茂股份或許可以說，按照當(dāng)初的約定，對(duì)于商業(yè)和住宅不可分割的項(xiàng)目，將由公司與世茂房地產(chǎn)成立項(xiàng)目公司進(jìn)行投資、開發(fā)和經(jīng)營，并由公司絕對(duì)控股。
因此，在目前“商業(yè)+住宅”的城市綜合體項(xiàng)目漸受追捧后，世茂股份也應(yīng)該受益于此。
根據(jù)世茂股份年報(bào)，2016年，公司30個(gè)開發(fā)投資項(xiàng)目中有10個(gè)“商業(yè)+住宅”綜合項(xiàng)目、14個(gè)純商業(yè)項(xiàng)目、6個(gè)純住宅項(xiàng)目，2018年半年報(bào)的32個(gè)項(xiàng)目中有9個(gè)“商業(yè)+住宅”綜合項(xiàng)目、18個(gè)是純商業(yè)項(xiàng)目、5個(gè)純住宅項(xiàng)目。2017年，上述投資項(xiàng)目的構(gòu)成并未有明顯變化。
也就是說，世茂股份商業(yè)綜合體項(xiàng)目、純住宅項(xiàng)目的數(shù)量變化并不明顯。商業(yè)綜合體尚且可以說是商業(yè)與住宅不可分割導(dǎo)致公司住宅銷售增加，那么純住宅項(xiàng)目又該如何解釋呢？
根據(jù)2015年年報(bào)，世茂股份純住宅項(xiàng)目主要位于環(huán)渤海的天津、青島以及長三角的蘇州、常熟和寧波等地。根據(jù)世茂房地產(chǎn)官網(wǎng)介紹，公司在環(huán)渤海的天津、青島，長三角的蘇州、寧波等地同樣開發(fā)了物業(yè)項(xiàng)目。
在同一個(gè)城市同樣開發(fā)房地產(chǎn)項(xiàng)目，這難道不屬于同業(yè)競爭嗎？而且，世茂房地產(chǎn)也并非沒有介入城市綜合體的開發(fā)。官網(wǎng)介紹，蘇州項(xiàng)目其中的一個(gè)為蘇州世茂運(yùn)河城，該項(xiàng)目集住宅、商鋪、商務(wù)辦公、酒店、戲院及商業(yè)街于一身，樓面面積約152.83萬平方米，其中商業(yè)部分面積約47.27萬平方米，64.2%的股份由世茂房地產(chǎn)持有。
上市房企存在同業(yè)競爭的并非世茂一家，招商蛇口（001979.SZ）與招商局置地（00978.HK）同樣如此。兩家公司之前的劃分原則是地域原則，其中招商局置地的勢力范圍城市包括佛山、廣州等10余座城市，對(duì)于兩家公司都未進(jìn)入的區(qū)域，招商局置地有優(yōu)先發(fā)展權(quán)。
保利地產(chǎn)（600048.SH）和保利置業(yè)集團(tuán)（0119.HK）也是基本上如此劃分的同業(yè)競爭原則，隨著保利地產(chǎn)收購控股保利置業(yè)集團(tuán)，兩者之間的整合有效化解了同業(yè)競爭帶來的掣肘。
近日，招商蛇口與招商局置地剛修改了原來的同業(yè)競爭協(xié)議，招商局置地將逐步開放不受地理限制的輕資產(chǎn)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，仍未涉及傳統(tǒng)的房地產(chǎn)開發(fā)，保留了與招商蛇口的區(qū)別。
可以看出，地域和業(yè)務(wù)劃分是房企劃定同業(yè)競爭的基本原則，世茂集團(tuán)也對(duì)旗下的兩家兄弟公司按照業(yè)務(wù)確定了同業(yè)競爭的原則，可隨著兩家公司各自向?qū)Ψ降臉I(yè)務(wù)范圍延展，這種涇渭分明的紅線逐漸模糊，兩家公司在業(yè)務(wù)構(gòu)成和地域上都在向?qū)Ψ綕B透。
正如世茂股份所言，對(duì)于不可分割的地塊，將由公司與世茂房地產(chǎn)成立項(xiàng)目公司共同定性開發(fā)，公司不斷增加的少數(shù)股東權(quán)益中的很大一部分即由世茂房地產(chǎn)構(gòu)成。對(duì)于少數(shù)股東，世茂股份并未吝嗇。
少數(shù)股東損益急增
2015-2017年，世茂股份的少數(shù)股東權(quán)益分別為51.94億元、100.11億元和128.8億元，同期歸母所有者權(quán)益分別為194.62億元、198.05億元和217.47億元，兩者之間的比例從約1：4到約1：2，少數(shù)股東權(quán)益占所有者權(quán)益合計(jì)數(shù)的比例明顯提高。
利潤分配有過之而無不及。2015-2017年，世茂股份的少數(shù)股東損益分別為8.73億元、6.2億元和14.89億元，同期歸屬母公司股東的凈利潤分別為20.46億元、21.19億元和22.25億元。2017年，世茂股份少數(shù)股東分走的利潤占比已經(jīng)占當(dāng)年凈利潤37.14億元的近40%。
2018年三季度末，世茂股份少數(shù)股東權(quán)益達(dá)到了211.12億元，歸母所有者權(quán)益為231.41億元，兩者近乎是1：1的關(guān)系了。在少數(shù)股東權(quán)益增加的同時(shí)，世茂股份的盈利來源逐漸轉(zhuǎn)移。
2015-2016年，盈利最高的子公司蘇州世茂投資發(fā)展有限公司和上海世茂新體驗(yàn)置業(yè)有限公司都是由世茂股份100%持有，前者2015年貢獻(xiàn)10.37億元的凈利潤，后者2016年貢獻(xiàn)17.18億元的凈利潤。2015年和2016年，世茂股份的凈利潤分別為29.19億元和27.39億元，兩家全資子公司的重要性由此可知。
2017年情況開始轉(zhuǎn)變。世茂股份在兩家盈利過10億元的公司中持股比例都在半數(shù)左右。南京世茂房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（下稱“南京世茂”）是世茂股份的重要利潤來源，2016-2017年，南京世茂分別實(shí)現(xiàn)營收34.08億元和35.08億元，凈利潤分別為6.09億元和11.29億元。
年報(bào)顯示，2016年和2017年，南京世茂的少數(shù)股東持股比例分別為25%和50%。
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