在巨大負(fù)債壓力下，中聯(lián)環(huán)境業(yè)績或許被寄予了過高的期望。信息披露中，公司不僅在收入和采購數(shù)據(jù)上有可疑之處，且僅確認(rèn)不到溢價(jià)一半的57.14億元商譽(yù)也是值得商榷的。
近日，上市公司盈峰環(huán)境發(fā)布了并購交易草案，擬以152.5億元的交易價(jià)格向其關(guān)聯(lián)方寧波盈峰等8位股東購買中聯(lián)環(huán)境100%股權(quán)，相較31.64億元標(biāo)的公司凈資產(chǎn)賬面價(jià)值增值382.78%。
《紅周刊》記者在梳理該份交易草案時(shí)發(fā)現(xiàn)，標(biāo)的公司中聯(lián)環(huán)境不僅存在巨大的負(fù)債壓力，且現(xiàn)金流狀況也并不樂觀，從其報(bào)告期（2016年至2018年1~4月）的業(yè)績表現(xiàn)看，該標(biāo)的要想成功實(shí)現(xiàn)重組草案中給予的業(yè)績承諾是存在一定壓力的，原因在于該公司報(bào)告期內(nèi)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是有很大疑點(diǎn)的。
標(biāo)的公司資金隱憂
重組草案披露，中聯(lián)環(huán)境在報(bào)告期各期期末均擁有巨額應(yīng)收賬款，分別達(dá)到30.97億元、32.48億元和34.52億元，占當(dāng)年總資產(chǎn)的48.36%、33.31%和29.98%（如表1），每年有如此多的應(yīng)收賬款意味著中聯(lián)環(huán)境名下資產(chǎn)中有相當(dāng)大一部分并沒有收回來，仍在“別人的手里拿著”。
自己的資產(chǎn)在別人的手里拿著總歸不是什么好事，如果不能及時(shí)收回，則會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資金緊張，甚至有可能會(huì)造成資金鏈斷裂的情況。更何況，中聯(lián)環(huán)境報(bào)告期內(nèi)賬齡在一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值達(dá)到了28.88億元、29.49億元和30.57億元，呈現(xiàn)出逐年增長趨勢。其中，值得注意的是一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款占當(dāng)年的應(yīng)收賬款總額的比例卻呈下降趨勢，分別為93.23%、90.80%、88.55%。這是一個(gè)不好的信號(hào)，因?yàn)橘~齡在一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款金額增長而比例降低，說明賬齡較長的應(yīng)收賬款在不斷增多且占比在擴(kuò)大，意味著中聯(lián)環(huán)境收款能力正在下降，應(yīng)收賬款的質(zhì)量有所降低。
讓人擔(dān)憂的是，中聯(lián)環(huán)境近一年多時(shí)間的現(xiàn)金流量也不是十分理想，2017年和2018年1~4月，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額都出現(xiàn)了負(fù)值（即-6.44億元和-6.27億元），與此同時(shí)，“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額”除了2017年是9.91億元之外，其他也都是負(fù)值。而2017年“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額”之所以為正值，究其原因是“投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額”和“籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額”大幅增加所致，也就是說，經(jīng)營活動(dòng)的現(xiàn)金流不但沒有滿足經(jīng)營需要，而且還要收縮投資規(guī)模和籌集其他資金，以滿足公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)所需。
其實(shí)，這一點(diǎn)從該公司的負(fù)債率不斷高企中也可以得到體現(xiàn)。報(bào)告期各期末，中聯(lián)環(huán)境資產(chǎn)負(fù)債率分別高達(dá)58.14%、64.02%和72.65%，出現(xiàn)了持續(xù)快速增長趨勢。與此同時(shí)，在其持續(xù)增長的負(fù)債中，流動(dòng)負(fù)債總額分別為370950.19萬元、622997.82萬元、835264.98萬元，占總負(fù)債的比例也分別達(dá)到99.62%、99.79%和99.84%。眾所周知，流動(dòng)負(fù)債是一年內(nèi)需要償付的債務(wù)，也就是說，中聯(lián)環(huán)境幾十億元負(fù)債是需要在一年之內(nèi)償付的。
此外，中聯(lián)環(huán)境在報(bào)告期的存貨不但金額巨大，而且也呈現(xiàn)出連續(xù)增加的趨勢，從2016年年末的4.86億元增加到2018年4月底的14.49億元，報(bào)告期內(nèi)幾乎增加了10億元存貨，這也意味著有相同規(guī)模的資金滯留其中，無形中加大了公司對(duì)資金的需求。
理論上，資金緊張會(huì)影響日常的運(yùn)營，增加經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，從而提高了資本成本率，而這正是對(duì)中聯(lián)環(huán)境估值的依據(jù)之一，資本成本率的提高必然使得折現(xiàn)之后的企業(yè)價(jià)值減少，拉開實(shí)際價(jià)值與交易草案給出的估值之間的距離。而高估收購標(biāo)的公司價(jià)值，支付的對(duì)價(jià)也就過高，最終損害的還是市場中投資者的利益。
業(yè)績承諾實(shí)現(xiàn)有壓力
在重組草案中，承諾方基于2018~2020年度的凈利潤預(yù)測數(shù)（分別為9.97億元、12.30億元、14.95億元），承諾這三年累計(jì)凈利潤不低于37.22億元。然而，《紅周刊》記者在梳理其公開的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)時(shí)發(fā)現(xiàn)，就中聯(lián)環(huán)境目前的經(jīng)營情況看，其實(shí)現(xiàn)業(yè)績承諾的壓力不小。
從承諾的業(yè)績看，承諾方對(duì)于中聯(lián)環(huán)境的凈利潤增長情況是十分樂觀的，在2017年凈利潤實(shí)現(xiàn)7.59億元基礎(chǔ)上，承諾期三年凈利潤合計(jì)金額為37.22億元，是2017年的4.9倍。其中，2020年14.95億元預(yù)測凈利潤幾乎是2017年實(shí)現(xiàn)的凈利潤翻一倍，這樣的增長速度不可謂不快，但讓人擔(dān)憂的是，其成長速度能有這么快嗎？
重組報(bào)告中，中聯(lián)環(huán)境2016和2017年的凈利潤雖然是增長的，但其同比凈利潤增幅卻是要遠(yuǎn)低于業(yè)績承諾的凈利潤增長速度。2017年，中聯(lián)環(huán)境凈利潤只有7.59億元，僅比上一年增加0.7億元，同比增長10.16%，而對(duì)承諾期的預(yù)測卻為：凈利潤在業(yè)績承諾期內(nèi)的增長率分別高達(dá)31.36%、23.37%和21.54%。
在目前經(jīng)營狀況下，中聯(lián)環(huán)境與行業(yè)整體和同類公司凈利潤增長數(shù)據(jù)對(duì)比，并未顯示出明顯優(yōu)勢。以中聯(lián)環(huán)境營業(yè)收入占比最大的環(huán)衛(wèi)裝備行業(yè)為例，交易草案顯示，2017年的全行業(yè)環(huán)衛(wèi)車產(chǎn)量增長53.86%，但同期中聯(lián)環(huán)境凈利潤卻僅增長了10.16%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)增長速度。若以2018年1~4月中聯(lián)環(huán)境的凈利潤來看，其目前實(shí)現(xiàn)的2.08億元僅僅占預(yù)測的9.97億元全年凈利潤的20.86%，也就是說，2018年時(shí)間已過三分之一，其凈利潤也只相當(dāng)于上一年的五分之一。
屆于此，如果中聯(lián)環(huán)境的經(jīng)營環(huán)境沒有出現(xiàn)大幅提升，也沒有可預(yù)見的行業(yè)大利好，那么，交易草案中所給出的業(yè)績承諾實(shí)現(xiàn)是存在很大壓力的，這不禁讓人懷疑交易對(duì)方是否為了賣得一個(gè)好價(jià)錢而做出了一個(gè)過高的承諾？若真的如此，則由此次交易形成的數(shù)十億元巨額商譽(yù)在未來也就面臨著減值風(fēng)險(xiǎn)。
營業(yè)收入數(shù)據(jù)失真
重組方案披露，本次交易的定價(jià)是基于收益法評(píng)估結(jié)果確定的，該評(píng)估結(jié)果與以資產(chǎn)基礎(chǔ)法得出的評(píng)估結(jié)果相差了113.54億元，差異率高達(dá)289.61%。雖然收益法評(píng)估結(jié)果是基于企業(yè)的未來預(yù)期收益情況，但是過去的營業(yè)收入真實(shí)性對(duì)未來預(yù)期收益是有很大的影響的。對(duì)于中聯(lián)環(huán)境而言，其過去的營業(yè)收入又是否真實(shí)呢？
2017年，中聯(lián)環(huán)境營業(yè)收入為64.27億元（如表2），報(bào)告期增值稅適用稅率為17%，由此可推算出中聯(lián)環(huán)境2017年含稅營業(yè)收入為74.55億元。同年，“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為55.70億元，這意味著，有18.85億元含稅收入沒有收到現(xiàn)金，理論上這必然有相應(yīng)的債權(quán)體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中，即要么是應(yīng)收款項(xiàng)出現(xiàn)增加，或者預(yù)收款項(xiàng)出現(xiàn)減少。
可實(shí)際上，在2017年年末，中聯(lián)環(huán)境應(yīng)收賬款余額為32.48億元、應(yīng)收票據(jù)余額為2.19億元，兩者合計(jì)金額相較上一年末同類項(xiàng)金額合計(jì)僅新增了3.27億元。雖然在這一年年末的預(yù)收款項(xiàng)有0.75億元，但相較上一年不但沒有新增，反而還減少了0.2億元。由此可見，應(yīng)收款項(xiàng)與預(yù)收款項(xiàng)增減變化所形成的經(jīng)營性債權(quán)跟理論上應(yīng)該形成的18.85億元新增債權(quán)相去甚遠(yuǎn)，即有15.37億元的含稅營業(yè)收入沒有獲得現(xiàn)金流和新增債權(quán)的支持。
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美的少東家設(shè)下百億資產(chǎn)局 盈峰環(huán)境收購案疑點(diǎn)重重
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