[提要] 公司的資產(chǎn)減值損失中占比最大的是對其他應(yīng)收款計提的減值準(zhǔn)備，根據(jù)招股書披露，這主要是對其他當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的臨時性拆借資金。但同樣的，這實質(zhì)上反映的是07-08年的不正常的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和運營效率，公司為圖謀上市在09-10年對資產(chǎn)負(fù)債表緊急大動手術(shù)也反映無余。
2011年5月9日，山東龍力生物科技股份有限公司IPO申請獲得證監(jiān)會審核通過。公司在招股書中聲稱是立足于綠色健康產(chǎn)業(yè)、致力推進(jìn)循環(huán)經(jīng)濟的領(lǐng)先企業(yè)，但其在股權(quán)形成、財務(wù)報表和經(jīng)營管理等方面存在多處疑點。
1、蹊蹺的歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓
根據(jù)招股書披露，公司前身龍力有限成立2001年6月，系由山東禹城助發(fā)動物保健品有限公司等四個法人股東及梁振國等30名自然人股東共同出資設(shè)立，注冊資本316萬元，出資方式全部為貨幣資金。2001年10公司第一次增資，由山東禹城東方實業(yè)集團第五油棉加工廠以貨幣資金255萬元對公司增資，增資后龍力有限注冊資本為571萬元。本次增資完成后，第一大股東第五油棉加工廠持股59.81%。
2002年4月，公司發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓，原股東將其持有的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給程少博等14位自然人，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為龍力有限2001年12月31日經(jīng)評估的凈資產(chǎn)值23.42萬元。本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓實質(zhì)上是一次集體所有制企業(yè)的改制，通過此次轉(zhuǎn)讓，公司目前的實際控制人程少博成為公司股東，持股份額位居第一位。此時距公司設(shè)立尚不足一年，距前次增資僅半年，而公司的凈資產(chǎn)已急劇縮水。公司設(shè)立出資及增資均為現(xiàn)金方式，合計571萬元應(yīng)形成公司凈資產(chǎn)。一年內(nèi)竟由571萬元縮水至23.42萬元，是由于發(fā)生了巨額經(jīng)營虧損，還是存在某種利益輸送？公司在招股書中未給予任何解釋。
2、產(chǎn)能利用率不足仍大舉擴產(chǎn)
低聚木糖是公司的核心產(chǎn)品，10年貢獻(xiàn)了28%的收入和約61%的毛利。公司現(xiàn)有產(chǎn)能4000噸，而09-10年的產(chǎn)能利用率卻僅為55.6%和84.8%。公司的其他主要產(chǎn)品木糖醇、淀粉和淀粉糖合計貢獻(xiàn)了42%的收入，其10年的產(chǎn)能利用率分別為78.7%、94.6%和84.9%，也基本都沒有達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)，其中木糖醇和淀粉糖09年的產(chǎn)能利用率甚至低于50%。雖然某些農(nóng)產(chǎn)品加工企業(yè)會由于原料收割的季節(jié)性而造成淡季開工不足的情況，但公司在招股書中已明確聲明，因下游行業(yè)的需求無明顯的季節(jié)性，且公司的主要原材料易于儲存，公司的生產(chǎn)安排不存在受季節(jié)性影響的情況。另外公司采取以市場為導(dǎo)向和以銷定產(chǎn)的生產(chǎn)模式。那么公司的產(chǎn)能利用率持續(xù)未能充分利用，只能說明公司的市場拓展和銷售相對產(chǎn)能較為落后，不能充分消化現(xiàn)有產(chǎn)能。
在這種現(xiàn)狀下，公司卻仍計劃大幅擴張產(chǎn)能。根據(jù)招股書披露的募投項目，公司將募資1.1億元用于新建年產(chǎn)6000噸低聚木糖項目，募資0.76億元用于新建5000噸晶體麥芽糖醇項目，此外還有精制食品級木糖及結(jié)晶阿拉伯糖聯(lián)產(chǎn)項目等。其中新增低聚木糖產(chǎn)能是現(xiàn)有產(chǎn)能的1.5倍。如此多的產(chǎn)能投放后，公司現(xiàn)有的銷售渠道和銷售能力是否能夠提供相應(yīng)的支持，令人擔(dān)憂。
3、客戶構(gòu)成與同行業(yè)公司相比并不理想
公司在招股書中多次強調(diào)自己是中國功能糖城的重點支柱企業(yè)，與箭牌、無限極、蒙牛、交大昂立等國內(nèi)外知名企業(yè)建立了穩(wěn)定的業(yè)務(wù)關(guān)系。然而從公司披露的主要客戶信息來看，08-10三年中，僅箭牌在10年出現(xiàn)在了前五大客戶中，其他如蒙牛等均未出現(xiàn)。而同行業(yè)公司保齡寶則連續(xù)兩年成為公司的大客戶，這意味著公司是在向保齡寶提供原料，由其進(jìn)行進(jìn)一步的深加工。保齡寶生產(chǎn)低聚異麥芽糖和低聚果糖等，與公司產(chǎn)品有一定差異，但同屬功能性低聚糖類。對比保齡寶的主要客戶信息，可口可樂、百事可樂、蒙牛、伊利等知名企業(yè)均連續(xù)數(shù)年位列前五大客戶。相比之下，龍力生物的客戶結(jié)構(gòu)并不具備優(yōu)勢。
4、異常波動的資產(chǎn)減值損失反映盈利調(diào)節(jié)可能性
根據(jù)財務(wù)報表披露，公司08-10年的資產(chǎn)減值損失轉(zhuǎn)回分別為108萬元、1026萬元和45萬元(形成收益)。其中1026萬元的減值損失轉(zhuǎn)回占當(dāng)年營業(yè)利潤的12%，金額較為重大。根據(jù)公司披露的明細(xì)表，是由于08年提取的壞賬準(zhǔn)備和存貨跌價準(zhǔn)備達(dá)1433萬元，09年需提取額大幅降低從而轉(zhuǎn)回1026萬元形成收益。另外，考慮到08年是資產(chǎn)減值損失轉(zhuǎn)回形成收益，這意味著公司在07年計提了約1541萬元的減值準(zhǔn)備。公司計提減值準(zhǔn)備的情況與經(jīng)濟景氣周期和原料價格的波動并不一致，可能存在利用減值準(zhǔn)備的計提和轉(zhuǎn)回來調(diào)節(jié)盈利，以圖表現(xiàn)出穩(wěn)定增長。
公司的資產(chǎn)減值損失中占比最大的是對其他應(yīng)收款計提的減值準(zhǔn)備，根據(jù)招股書披露，這主要是對其他當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的臨時性拆借資金。其中08年公司的其他應(yīng)收款高達(dá)8000余萬元，接近于應(yīng)收賬款余額。而這其中很可能包含了違規(guī)借貸的行為。
5、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定顯現(xiàn)的深層管理問題
一般企業(yè)的銷售收入增長伴隨著資產(chǎn)規(guī)模的擴張，流動資產(chǎn)和長期資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)也會相對穩(wěn)定。而龍力生物的財務(wù)報表顯示，10年相比08年，公司的銷售收入增長49%，資產(chǎn)規(guī)模卻僅擴張5%。進(jìn)一步的分析發(fā)現(xiàn)，流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例由08年的64%大幅下降到10年的37%。在銷售收入年均增長25%的同時，主要的流動資產(chǎn)項目應(yīng)收賬款和存貨余額卻下滑超過30%。
對這種異�，F(xiàn)象，公司以去庫存、加強信用管理等帶來的運營效率提升作為解釋。但分析經(jīng)營數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，公司主要產(chǎn)品08年的產(chǎn)能利用率和10年處于相近水平，甚至高于10年。這意味著當(dāng)年公司累積的庫存已遠(yuǎn)超出生產(chǎn)和銷售的合理范圍，而應(yīng)收款的管理不善也相當(dāng)突出。雖然公司披露的3年財務(wù)數(shù)據(jù)顯示出運營效率越來越好的狀態(tài)，但這實質(zhì)上是以08年明顯的經(jīng)營不善為基礎(chǔ)的。需要說明的是，這并不能完全歸咎于08年的金融危機和經(jīng)濟減速。因為從08年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量1.97億元遠(yuǎn)超當(dāng)年凈利潤0.66億元可以推斷出，公司07年的應(yīng)收款和存貨余額很可能處于比08年更高的水平(由凈利潤調(diào)節(jié)到經(jīng)營性現(xiàn)金流的主要調(diào)節(jié)項目包括折舊攤銷、經(jīng)營性應(yīng)收款的減少、存貨的減少、經(jīng)營性應(yīng)付款的增加等，考慮到公司的實際情況，最為主要的調(diào)整項目應(yīng)是經(jīng)營性應(yīng)收款和存貨)。這說明公司在上市前數(shù)年的經(jīng)營狀況和管理水平并不樂觀，只是在09-10年突擊加強了流動資產(chǎn)管理，以營造出逐年改善的經(jīng)營效率和不斷增長的業(yè)績，推動公司的上市。但公司能否在上市募資、規(guī)模大幅擴張之后達(dá)到應(yīng)有的經(jīng)營管理水平，仍有待觀察。
另外，08-10年，在公司銷售增長49%的同時，短期借款和應(yīng)付賬款余額分別下降52%和66%。從財務(wù)比率上看，公司的負(fù)債率不斷降低、付款周期不斷縮短，一片欣欣向榮。但同樣的，這實質(zhì)上反映的是07-08年的不正常的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和運營效率，公司為圖謀上市在09-10年對資產(chǎn)負(fù)債表緊急大動手術(shù)也反映無余。
