微笑背后頗具深意。這場歷時一年多，方案調(diào)整兩次的并購案，從始至終面臨著一個尷尬邏輯——這是一項不得不做的重組，但重組的失敗，似乎又是參與雙方期待的結(jié)局。“這下輕松了，以后大家各奔前程。”股東大會結(jié)束后，汪愛群告訴本報。而對本報關(guān)于重組是否還會繼續(xù)推進(jìn)的追問，他以“這個要去問大股東”予以回避。而汪愛群的另一個身份，正是中百集團(tuán)大股東——武漢商聯(lián)（集團(tuán)）股份有限公司（下稱“武商聯(lián)”）董事、總經(jīng)理。

　　上述合并，原本是武漢商業(yè)大重組的重要一步。根據(jù)證監(jiān)會關(guān)于上市公司關(guān)聯(lián)方規(guī)避同業(yè)競爭的要求，自2007年開始，武漢國資委開始對旗下三家商業(yè)上市公司鄂武商、中百集團(tuán)、武漢中商籌劃合并。

　　但現(xiàn)在看來，這場大重組更像是一場地方政府和證監(jiān)會的博弈。受制于各方之間的利益掣肘，這場歷時五年的重組，至今未邁出實質(zhì)性步伐。

　　此次，在鄂武商暫時退出的背景下，中百、中商合并再度流產(chǎn)，武漢商業(yè)大重組再度陷入僵局。

　　“無法通過”的合并案

　　投資者對中百、中商合并案的流產(chǎn)并不意外。根據(jù)方案，此次采取換股吸收合并，換股價為雙方董事會決議公告前的20個交易日均價，中百集團(tuán)6.83元/股，武漢中商6.49元/股，由此確定武漢中商與中百集團(tuán)的換股比例為1：0.9503。

　　同時，對于投反對票的異議股東，中百集團(tuán)和武漢中商分別給予收購請求權(quán)和現(xiàn)金選擇權(quán)，其中，中百集團(tuán)6.83元/股，武漢中商6.49元/股。但至2012年12月21日雙方股東大會召開期間，兩只個股股價雙雙下跌。截至12月20日收盤，中百集團(tuán)報收6.06元/股，武漢中商收于5.81元/股，均低于行使現(xiàn)金選擇權(quán)的價格。

　　這意味著從即時股價考慮，一個理性的股東，不會放棄價格更高的現(xiàn)金，而選擇股價更低的股票，但前提是他必須投反對票——這又讓該項并購議案最終難以通過。

　　即便如此尷尬，該方案依舊提交股東大會審議。2012年12月21日下午，在中百股東大會投票表決之前，有多位中小股東代表現(xiàn)場質(zhì)問：這個方案的設(shè)計，很明顯是不想通過，投票表決似乎是走過場。面對質(zhì)疑，多位在場的中百集團(tuán)高管笑而不答。

　　最終，該合并案在中百集團(tuán)、武漢中商同時進(jìn)行的兩場股東大會上雙雙被否。海通證券相關(guān)人士在股東會現(xiàn)場對本報評價：“股價的下跌，是方案被否的一個重要原因。”海通證券正是此次并購交易的財務(wù)顧問。

　　然而，據(jù)本報了解，即便二級市場的股價雙雙上揚(yáng)，該交易案依舊面臨諸多被否決的風(fēng)險。

　　從董事會決議開始，至股東大會投票日，雙方股價將出現(xiàn)不可避免的波動，很難維持既有的換股比例。這意味著，當(dāng)中百集團(tuán)的股價漲幅高于武漢中商時，武漢中商的股東有投贊成票的意愿，但中百集團(tuán)股東則會有反對的意愿。反之亦然。

　　在換股吸收合并交易中，業(yè)界通常的做法是大股東給予一定的收購溢價，或者擴(kuò)大現(xiàn)金選擇權(quán)的范圍等，但在中百、中商的換股交易設(shè)計中，均未得到體現(xiàn)。“如果武漢國資委真正想強(qiáng)力推進(jìn)這項并購，其實是有很多交易方案選擇的。”長期跟蹤武漢商業(yè)上市公司的天風(fēng)證券投資顧問徐善武認(rèn)為，“但顯然，武漢國資委選擇了一個成本最低的交易設(shè)計，也是最難通過的方案。”

　　前述海通證券人士亦坦言，中百、中商交易方案的設(shè)計，掣肘頗多。

　　盡管重組流產(chǎn)，但海通證券作為財務(wù)顧問的費用照收，這被雙方公司高管稱作“設(shè)計方案成本還挺高”。這亦被投資者認(rèn)為是花大代價做了個“走過場”的方案。

　　陽奉陰違？

　　汪愛群透露：“武漢商業(yè)大重組的一個很重要的背景，是證監(jiān)會要求武漢國資委消除旗下上市公司的同業(yè)競爭問題。”

　　武漢國資委旗下有鄂武商、中百集團(tuán)、武漢中商三家商業(yè)上市公司。“都是武漢國資委旗下公司，同業(yè)競爭確實存在。”汪愛群坦言，“如門店選址，三家公司看上了同一個優(yōu)勢地段，究竟該給誰？這是個問題。”

　　但更大的背景是來自于證監(jiān)會對上市公司同業(yè)競爭問題的嚴(yán)厲監(jiān)管。汪愛群透露，早在2007年之前，證監(jiān)會就曾表示，若不消除同業(yè)競爭，將暫停三家商業(yè)上市公司的再融資審批，甚至?xí)和Ｎ錆h企業(yè)的IPO申請。

　　在此背景下，武漢政府“被迫”強(qiáng)勢推動三家商業(yè)上市公司的重組整合。2007年，武漢國資委將其擁有的三家上市公司股權(quán)作為出資，組建武商聯(lián)，作為重組平臺。董事長為原武商董事長王冬生、總經(jīng)理即為汪愛群。武漢商業(yè)大重組正式啟幕。

　　但該重組目前看可謂虎頭蛇尾，不僅重組至今尚無實質(zhì)性進(jìn)展，且三家商業(yè)上市公司的同業(yè)競爭呈現(xiàn)愈演愈烈的態(tài)勢。尤其在超市業(yè)態(tài)方面，在武昌南湖、光谷等多個商圈，三家公司扎堆入駐，部分門店的間距尚不足一公里。

　　同時，證監(jiān)會警示對武漢商業(yè)上市公司消除同業(yè)競爭前暫停再融資審批，也并未執(zhí)行。2009年和2011年，中百集團(tuán)和鄂武商的再融資申請均獲證監(jiān)會審核通過。

　　同時，重組的外圍環(huán)境也在悄然生變。2012年11月9日，中百集團(tuán)公告，浙江的新光控股增持中百股份至10.22%，躍居第一大股東。“未來的再融資申請，應(yīng)該也不會受審批限制。”中百集團(tuán)董秘楊曉紅稱。

　　武漢商業(yè)大重組，可謂利益掣肘頗多。其一，重組會帶來三家公司既有資源的再次分配。目前，三家公司強(qiáng)弱有別，如武商的百貨、中百的超市均獨具優(yōu)勢，相比下中商實力偏弱，而重組將會打破既有的資源優(yōu)勢格局。其二，不可避免的人事變動。三家公司“三合一”，誰做老大，仍是武漢商界最敏感的話題之一。本報知悉，在三家商業(yè)上市公司高層，事實上對于重組并不積極。

　　本報曾詢問汪愛群：“武漢國資委似乎對于推動重組的動力不足？”汪回應(yīng)稱：“主要是證監(jiān)會想推動。”

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