在“新零售”從馬云口中說后的兩年半中，阿里新零售之路似乎變得愈發(fā)謹慎。從最早對銀泰商業(yè)的全額私有化，到只做高鑫零售的二股東；從大部分轉(zhuǎn)讓認購，小部分作用可交債收購的三江購物重組，最后到了紅星美凱龍這邊，干脆全部用了可交債做“形勢收購”。而紅星美凱龍的投資性房地產(chǎn)儲備，更允許阿里在未來能夠‘進退有度’。
5月15日晚間，美凱龍（601828.SH）發(fā)布公告稱，紅星控股將非公開發(fā)行規(guī)模不超過50億元的可交換公司債券，但截至5月14日發(fā)行工作結(jié)束，實際發(fā)行規(guī)模為43.594億元。阿里巴巴成功認購紅星控股發(fā)行的本期債券全部份額。本債券的期限為5年，初始轉(zhuǎn)換價格為12.28元/股。
如果按12.28元/股的轉(zhuǎn)股價格算，阿里巴巴將拿下折合3.55億股，約合公司總股本10%的美凱龍A股。在入股A股的同時，阿里巴巴也收購紅星美凱龍（01528.HK）3.7%的港股股份，或?qū)⒖偣杀旧?3.7%。
然而，可交債與購股畢竟存在區(qū)別。如阿里巴巴在到期后不選擇轉(zhuǎn)股而進入兌付環(huán)節(jié)，那么阿里巴巴可向美凱龍控股股東紅星控股“減持”自己的可交債，完成全額退出。
有分析認為，對紅星美凱龍可交債的認購，并非是將美凱龍加入阿里新零售的豪華午餐——對阿里來說，進入美凱龍，更像是一個進退自如，穩(wěn)賺不賠的“生意”，而這與美凱龍本身作為A股最大的地主，似乎頗有關聯(lián)。
新零售還是囤地居奇？
公開信息顯示，紅星美凱龍成立于2007年，至今仍為國內(nèi)第一大家居運營商。2018年2月，阿里已率云鋒基金、聯(lián)通泰康人壽、九鼎投資等諸多知名機構(gòu)成功入股國內(nèi)第二大家居運營商居然之家。完成紅星美凱龍可交債認購后，阿里似乎獲得了家居行業(yè)的半壁江山。
美凱龍公告同時表示，鑒于紅星控股及其相關子公司是國內(nèi)領先的家具建材及家居商場、購物中心的綜合運營服務商，阿里在新零售領域擁有先進的經(jīng)營理念與技術(shù)支持，經(jīng)雙方友好協(xié)商，雙方同意在家具建材及家居商場、購物中心及其他業(yè)務領域開展業(yè)務合作，紅星控股于阿里已于2019年5月15日簽訂業(yè)務合作框架協(xié)議。
由于2018年阿里系連同部分一致行動方已經(jīng)完成對行業(yè)老二居然之家部分股權(quán)的收購，此次認購可交債方式進入紅星美凱龍一舉，讓人頗感意外。
截至5月16日，美凱龍股價全天上演一字漲停，總市值躍升至475億元。然而在美凱龍接近500億市值的背后，有著比凈資產(chǎn)更雄厚的投資性商業(yè)地產(chǎn)儲備。
根據(jù)美凱龍2018年年報，截止2018年年底，公司投資性地產(chǎn)賬面價值達到785.33億，較2017年增長77.02億，光因投資性房地產(chǎn)增值造成的對當期利潤的影響就達到+18.2億元。
由于商業(yè)地產(chǎn)的特殊性，美凱龍一直使用商業(yè)地產(chǎn)現(xiàn)金流計算公允價值，在過去幾年中為公司帶來上百億正利潤。
作為對比，中國建筑的投資性房地產(chǎn)為685億元，對應公司市值2405億，最大的“隱形地王”中國平安的投資性房地產(chǎn)價值在681億元，對應公司市值則為1.48萬億。
根據(jù)年報，公司截止2018年年底經(jīng)營了80家自營商場，228家委管商場，以特許經(jīng)營方式授權(quán)開業(yè)22家特許經(jīng)營家居建材項目，共包括 359 家家居建材店/產(chǎn)業(yè)街，覆蓋全國29個省、直轄市、自治區(qū)的199個城市，商場總經(jīng)營面積 1893萬平米。
事實上，木匠出生的紅星美凱龍老板車建新在創(chuàng)業(yè)初期曾嘗試建立家具城，但由于家具+商場資金鏈管理要求嚴格，資金壓力巨大，車建新當時變改換思路，僅做商場運營而放棄家具銷售，意義上等于隔離了家具庫存，渠道，銷售的問題，成為了“包租公”，實現(xiàn)了家具行業(yè)對紅星美凱龍一定程度的風險隔離。
需要指出的是，投資性房地產(chǎn)僅限于自營商場部分，委管商場則采用輕資產(chǎn)模式，紅星美凱龍只收取代管和相應提成，不承擔商場貨值風險。
但對阿里來說，收購紅星控股無疑形成一個巨大的股權(quán)杠桿，不僅撬動800億投資性房地產(chǎn)貨值，更借代理進入全國其他300余家商場。
不過，如此“算計”的阿里，似乎缺少了些馬云“健在”時的闖勁。
新零售開始焦慮？
2016年10月，馬云在阿里云棲大會上提出“新零售”的概念，他說，“未來的十年、二十年，沒有電子商務這一說，只有新零售。”此后，阿里憑借一股闖勁，迅速與眾多傳統(tǒng)零售實現(xiàn)股權(quán)戰(zhàn)投。
2014年3月，阿里巴巴宣布53.7億港幣戰(zhàn)略投資銀泰；2015年，又拆資283.43億元，對國內(nèi)知名零售企業(yè)蘇寧云商進行投資，獲得19.99%股權(quán)，成為第二大股東。此后，又在盒馬新鮮等項目上進行試水。2017年，阿里巴巴斥資177億元，對銀泰商業(yè)進行完全私有化并實現(xiàn)退市，新零售正式稱為阿里的“機密試驗”；11月，阿里巴巴集團投入224億港元，直接和間接持有高鑫零售36.16%的股份，實現(xiàn)新零售戰(zhàn)略合作。
不過，初期阿里“新零售”的闖勁，在不斷的攻城略地下，卻顯得越來越為自己留有余地。
2016年11月，阿里通過三筆交易收購三江購物35%股權(quán)，其中受讓大股東和安投資持有的三江購物3833.74萬股；以現(xiàn)金認購三江購物非公開發(fā)行的不超過1.37億股新股，資非公開發(fā)行的不超過1.88億元可交換公司債券�，F(xiàn)金認購與協(xié)議轉(zhuǎn)讓共計32%股權(quán)，可交債鎖定3%股權(quán)。
通常來說，可交債的期限為3年或5年，但1年內(nèi)便可行使轉(zhuǎn)股。而至今阿里并未行使任何可交債轉(zhuǎn)股權(quán)利。
三江購物于2019年4月13日披露年報，公司2018年實現(xiàn)營業(yè)總收入41.3億，同比增長9.6%；實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤1.1億，同比增長2.7%；每股收益為0.24元。報告期內(nèi)，公司毛利率為24%，凈利率為2.7%，同比變化均不大。事實上，連年不溫不火的增長，已經(jīng)成為三江購物在阿里戰(zhàn)略投資完成之后的常態(tài)。
同樣的情況發(fā)生在高鑫零售。2018年12月31日，高鑫零售實現(xiàn)總銷售營收1013.15億元人民幣（單位下同），同比下降0.98%；實現(xiàn)收入993.59億元，同比下降2.9%；經(jīng)營利潤41.96億元，下滑6.5%；公司權(quán)益股東應占溢利25.88億元，同比下降7.3%。
阿里的“新”零售，就像當年的淘寶一樣，也開始面臨一些“舊問題”。
從盒馬鮮生近期不斷曝出上架過期食品，紅腸菌群超標等基礎安全問題和高端定位匹配低端服務的尷尬，到近期，盒馬鮮生昆山吾悅廣場店宣布關店，盒馬下沉戰(zhàn)略疑似扭轉(zhuǎn)，而利用“盒區(qū)”作為賣點的吾悅廣場綜合體去化，因為虛假宣傳“三公里內(nèi)有盒馬”，已經(jīng)遭到一部分業(yè)主的聲討。
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