俏江南
據(jù)英國《金融時報》2015年3月20日報道，CVC Capital（歐洲私人股本集團）已獲得了一項凍結(jié)俏江南老板張?zhí)m資產(chǎn)的法院命令。法院在3月6日發(fā)出的命令針對張?zhí)m和另外兩個被告，即Grand Lan Holdings Group（BVI）Limited和俏江南發(fā)展有限公司（South Beauty Development Limited）。香港高等法院法官鐘安德在解釋其授予這一命令的決定時，駁回了張?zhí)m關(guān)于“沒有充分證據(jù)證明存在資產(chǎn)散失的切實風險”的主張。
俏江南一直活躍在媒體眼球下，經(jīng)營高檔餐飲會所，少東家娶進影視女明星，近年來卻一直被沖擊上市失敗的陰影籠罩著。某種程度上，俏江南的失敗和張?zhí)m目前的困境正是執(zhí)著于上市的結(jié)果。
2008年，俏江南引入曾經(jīng)成功投資蒙牛、李寧的鼎暉創(chuàng)投，合作初期非常順利，從敲定到完成融資只用了8個月時間，鼎暉還專門成立“鼎暉江南”，由合伙人王功權(quán)主要負責。根據(jù)雙方協(xié)議，融資主體為俏江南集團旗下的俏江南品牌餐廳，并不包括蘭會所與SUBU兩個品牌。
當時，俏江南估值為20億元，鼎暉投入2億元人民幣等值的美元，獲得俏江南10.526%的股權(quán)。雙方在增資協(xié)議中約法三章：第一，鼎暉不會干涉俏江南的戰(zhàn)略，更不干涉具體管理，而是在籌備上市方面提供建議；第二，鼎暉協(xié)助公司建立健全薪酬管理體系及激勵約束機制；第三，特定情況如因為鼎暉或者關(guān)聯(lián)方原因造成俏江南無法上市，俏江南可以要求鼎暉退出。合同中還有一條引起日后雙方爭議的回購條款：如果并非鼎暉方的原因，造成俏江南無法在2012年底上市，或者俏江南的實際控制人變更，鼎暉有權(quán)要求張?zhí)m回購其所有俏江南股份。
根據(jù)筆者對2000-2010年在港交所以紅籌方式上市、有私募支持的民營企業(yè)招股書的研究，一般民營企業(yè)家和私募基金合約回購條款中約定的最低內(nèi)部回報率介于15%-25%之間。鼎暉2008年投資俏江南，2014年以回購方式退出，依此估計，俏江南創(chuàng)始人張?zhí)m需要向鼎暉支付的回購款介于4.6億 -7.6億元之間。屋漏偏逢連夜雨，2012年之后中國開始大力反腐，并嚴格實行“八項規(guī)定”，高端餐飲會所門可羅雀。天價回購款遇上行業(yè)危機，張?zhí)m不得不向CVC資本出讓82.7%的股權(quán)。私募基金與創(chuàng)業(yè)者之間所謂的“對賭協(xié)議”壓垮了曾經(jīng)紅極一時的俏江南。
利出一孔
從浙江廣廈、山西海鑫與俏江南近日的遭遇可以看到中國民企面臨的多項問題：政商博弈與如影隨形的腐敗、浮夸不實的商業(yè)模式，隨性自利、妄顧他人的高風險投資與資本運作。研究表明，這樣的問題其實普遍存在于深受政府干預(yù)的新興市場，中國不是個案。這也不是新的問題，而是數(shù)千年來不斷重演的故事。
《管子國蓄》有云：“利出一孔者，其國無敵；出二孔者，其兵半屈；出三孔者，不可以舉兵；出四孔者，其國必亡。”春秋時期的齊相管仲所謂“利出一孔”，指的是通過國家權(quán)力控制獲利的渠道，再由國家對社會財富進行分配，這樣便可達到君主對百姓加強控制力的目的。果然，在這樣的制度下，齊國成為第一個稱霸的諸侯國，不僅實現(xiàn)了富國強兵，而且牢牢控制了民眾。之后秦國的商鞅繼承了這一理論，秦統(tǒng)一七國之后，這套制度被高度集權(quán)的秦國發(fā)揮到了極致。
“利出一孔”的副作用也很明顯：當政府牢牢地掌控關(guān)鍵商業(yè)資源，與官方走得近的商人就更加容易成功，甚至官商不分。從呂不韋奇貨可居投資秦公子子楚后成為秦相開始，一直延續(xù)到晚清，胡雪巖投資王有齡、左宗棠，盛宣懷投資李鴻章，不一而足。然而一旦政治的天平偏向另一邊，這些商人的命運也隨之改變，慈禧太后打壓湘軍勢力之后胡雪巖失去了保護傘，袁世凱掌權(quán)之后盛宣懷不得不知難而退，歷來投資政治的商人總是如履薄冰。
歷史與國外經(jīng)驗已明示，雖然依附官員是商人發(fā)達成功的捷徑，但過于依賴官商模式卻為商人帶來風險。如樓忠福事件，其實已早有先兆。這已經(jīng)不是廣廈集團第一次受到類似的打擊了。筆者曾在新財富2011年4月專欄文章《廣廈控股路障重重的企業(yè)傳承》一文中分析過，浙江廣廈在股票上市后大力進軍房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，并進行與本業(yè)無關(guān)的多元化擴張，但遇上地方政府意外換屆和宏觀政策的打壓，財務(wù)困境之下民間借貸問題爆發(fā)，公司表現(xiàn)一蹶不振，投資人血本無歸（圖2）。若其能汲取這個不久前的教訓(xùn)，改變經(jīng)營模式，或不至受此沖擊。
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