品牌觀察網(wǎng)訊：山西振東制藥股份有限公司（即振東制藥）將在今天上會，沖擊創(chuàng)業(yè)板。可能和實際控制人李安平投資過煤炭、加油站這些暴利資產(chǎn)有關(guān)，在沖擊創(chuàng)業(yè)板的公司，振東制藥堪稱大手筆。這種大手筆不僅體現(xiàn)在動輒億元的資金往來和公司覆蓋從中藥種植到藥品物流的整個產(chǎn)業(yè)鏈的經(jīng)營框架，還體現(xiàn)在諸多嚴重的不規(guī)范性。

　　比如與常平集團互做數(shù)億擔保，令人擔心其是否存在財務(wù)黑洞；比如購置股權(quán)不做評估，令人擔心是否存在利益輸送；比如史上不止一次0對價轉(zhuǎn)讓股權(quán)，令人擔心背后存在權(quán)錢交易；比如其史上很久都是核定征收方式計繳企業(yè)所得稅。

　　本文只想探討振東制藥的毛利率和營銷成本，這兩個財務(wù)指標都是出奇的高。我們分析認為，如果振動制藥沒有偷稅的話，在現(xiàn)在仍不重視銷售網(wǎng)絡(luò)的情況下，他的利潤率水平未來只有向下一條路。

　　從2007年至2010年上半年，振東制藥的合并報表層面毛利率分別為：86.83%、79.92%、77.87%、72.97%，已然不低。其母公司報表層面毛利率依次為：90.23%、89.34%、89.39%、89.51%，更高一籌。

　　毛利率如此之高的背后是公司核心產(chǎn)品“巖舒注射液”，比茅臺酒還賺錢。從2007年到2010年上半年，“巖舒注射液”的毛利率則為：95.73%、95.58%、95.54%、95.98%，而高度茅臺酒今年上半年的毛利率也就是93.31%。

　　毛利率高企的背后是，振東制藥的銷售費用也奇高。2007年至2010年1-6月，合并報表層面銷售費用占收入比依次為56.38%、49.78%、48.97%、43.77%，而在母公司報表層面，銷售費用占收入比依次為60.50%、61.93%、63.13%、62.68%。巖舒注射液的銷售額一直占母公司收入的95%以上，我們可以認為，這個銷售費用主要是花在巖舒注射液的銷售上的。

　　如果在合并報表中減去母公司收入和銷售費用，則其余非核心產(chǎn)品的銷售費用占收比在報告期依次為3.92%、1.99%、4.98%、5.78%。這遠遠低于行業(yè)水平。

　　振東制藥在分析銷售費用占收比時，引用了各上市公司的數(shù)據(jù)，比較之下43.77%-56.38%的銷售費用占收入比非常正常。然而母公司的銷售費用占收入比，與同行公司的數(shù)據(jù)相比，就顯得非常高了。

　　可以這么說，合并報表層面的銷售費用占收比之所以還顯得比較正常，那是因為非核心產(chǎn)品的低銷售費用遠遠低于行業(yè)水平，尤其是后來新增的物流公司更能壓低這一數(shù)據(jù)。

　　那么，核心產(chǎn)品的銷售費用為何這么高呢？招股書披露：“由于公司毛利率較低的產(chǎn)品均采用代理銷售模式，銷售費用等期間費用較低”；而巖舒注射液的“公司銷售主要由自有營銷網(wǎng)絡(luò)完成，銷售費用支出遠高于代理制銷售”。

　　也就是說，公司為了保持單項產(chǎn)品盈利，按毛利率水平選擇銷售模式，利潤高的自己銷售，利潤低的代理銷售。

　　但是，非核心產(chǎn)品毛利平常，依靠奇低的銷售費用保持盈利；核心產(chǎn)品毛利優(yōu)秀，于是令其承擔占收入60%以上的銷售費用，這無異于鞭打快牛。非核心產(chǎn)品均為常規(guī)用藥，如沒有特別的專利技術(shù)和削減成本的手段，其毛利率不可能有大幅攀升的期望；而核心產(chǎn)品近96%的核心產(chǎn)品毛利率，處于巔峰狀態(tài)，極難更上一層樓。

　　對于振東制藥來說，或許應(yīng)該通過削減核心產(chǎn)品的銷售費用來增加盈利。自有營銷網(wǎng)絡(luò)的效率比代理銷售要低，不應(yīng)是振東制藥在行業(yè)內(nèi)的宿命，更何況振東制藥下屬的物流公司，絕對應(yīng)該在不久的將來精于此道。

　　非常遺憾，在披露的募集資金使用項目中，振東制藥希望建設(shè)原料基地和擴產(chǎn)，而沒有任何一個項目屬于營銷網(wǎng)絡(luò)的計劃。如果營銷網(wǎng)絡(luò)仍保持現(xiàn)狀，在現(xiàn)有高毛利的情況，振東制藥的未來利潤率水平只有向下一條路。

　　或許有人會懷疑，振東制藥母公司是否承擔了其他關(guān)聯(lián)公司的銷售費，才導致其銷售費占收入比如此之高。盡管，這也是一種可能性，但是我們始終假設(shè)振東制藥是一家依法納稅的公司，它不會做這樣惡意避稅的小動作。

　　事實又是如何呢？

富興木業(yè)、振東木業(yè)、沈陽隆億木業(yè)上不合格名單

振東制藥上市未滿三月總經(jīng)理辭職

中石化退休經(jīng)理2000萬入股振東制藥 來源遭質(zhì)疑

振東街:中西合璧的�？诶辖�

搜索更多: 振東