9月21日，長城汽車（601633.SH）公開發(fā)行價(jià)為每股13元，其實(shí)際控制人魏建軍身價(jià)也隨之飆升為約158億元，在富豪榜的排名大大提前。然而，業(yè)界卻有長城汽車不差錢的傳聞。

　　長城汽車天津基地8月25日在天津?yàn)I海新區(qū)宣布啟動(dòng)，這距離長城汽車（02333.HK）回歸A股申請通過中國證監(jiān)會批準(zhǔn)剛過了三個(gè)星期，長城汽車這次回歸A股募集資金七項(xiàng)用途中，其中有四個(gè)和天津基地有關(guān)。

　　長城汽車回歸A股資金還沒有到手，天津基地已然啟動(dòng)，印證了外界關(guān)于長城汽車不差錢的傳言。“回歸A股，我們并不差錢，主要是考慮未來長城的更大發(fā)展。”一名長城汽車高管曾信誓旦旦地說。

　　8月3日，長城汽車發(fā)布公告稱，中國證監(jiān)會已于當(dāng)天審議通過其回歸A股方案。至此，長城汽車三年來再度回歸A股終于啟程。今年以來市場急轉(zhuǎn)直下，融資已成為民營車企破解困境的主要途徑，長城汽車恐亦難獨(dú)善其身。

　　長城汽車A股上市之路并不平坦。早在2008年6月，該公司曾向中國證監(jiān)會遞交了回歸A股申請，擬在上交所發(fā)行不超過1.22億股A股，用于多項(xiàng)零配件研發(fā)項(xiàng)目。當(dāng)年7月14日，中國證監(jiān)會否決了該項(xiàng)申請，長城汽車初次“回A”出師不利。

　　當(dāng)時(shí)業(yè)內(nèi)人士普遍猜測，長城汽車A股IPO遭否的主要原因可能是長城汽車當(dāng)時(shí)打算融資進(jìn)軍轎車業(yè)，但證監(jiān)會認(rèn)為這并非長城汽車的主業(yè)，投資存在風(fēng)險(xiǎn)。頗具諷刺意味的是，三年前長城汽車回歸A股的申請之所以被拒，正是因?yàn)槠滟Y金充足，資產(chǎn)負(fù)債率相對過低。

　　證監(jiān)會認(rèn)為，當(dāng)時(shí)的長城汽車賬面資金充足，據(jù)長城汽車2007年的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，長城汽車貨幣資金總額約為33.12億元，其中H股增發(fā)募集資金尚余11.1億元未使用。而長城汽車募投的六大項(xiàng)目預(yù)計(jì)耗資約27.55億元，因此完全可以支付六大投資項(xiàng)目。另外，長城汽車的資產(chǎn)負(fù)債率不高，通常此類公司會被視作無募資必要。據(jù)長城汽車的財(cái)報(bào)顯示：2007年，長城汽車（母公司）資產(chǎn)負(fù)債率為30.65%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于汽車類上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率。“資產(chǎn)負(fù)債率過低，造成公司整體融資必要性欠缺，有關(guān)部門認(rèn)為其完全可以依靠自身的現(xiàn)金流量滿足其經(jīng)營性現(xiàn)金流量的需求。”某汽車行業(yè)分析師指出。

　　長城汽車發(fā)言人商玉貴也透露：“當(dāng)時(shí)被否決的原因很多，包括股市低迷，長城并不缺資金等很多復(fù)雜的因素。”因此未能上市。

　　在遭遇了監(jiān)管部門不差錢的否決理由后，長城汽車在此后幾年為“花錢”下足了功夫。從去年起，長城汽車更是加快在天津建新工廠的速度，并制定了未來五年產(chǎn)銷量分別突破200萬輛、180萬輛的激進(jìn)目標(biāo)。這個(gè)分三期建設(shè)至2015年的基地，總耗資將達(dá)到85億元。大手筆的投入后，長城汽車的財(cái)務(wù)狀況也逐年發(fā)生變化。2008年12月31日至2010年12月31日的負(fù)債分別為36.79億元、71.31億元、132.98億元，而截至今年3月31日，長城汽車負(fù)債已達(dá)148.87億元。與之相應(yīng)，長城汽車的資產(chǎn)負(fù)債率也由2007年歲末的30.65%提升至2010年年底的55.85%�？焖偕�高的資產(chǎn)負(fù)債率在滿足了上市融資前提的同時(shí)，卻也泄露了長城資金告急的壓力。

　　此番回歸A股是長城汽車時(shí)隔三年后的再度努力，長城汽車將成為繼比亞迪（002594）之后第二家同時(shí)在A股和H股上市的民營車企。按計(jì)劃，募投項(xiàng)目建成并順利達(dá)產(chǎn)后，每年將給長城汽車帶來新增營業(yè)收入超過85.4億元，新增凈利潤超過9.8億元。但從其7月29日發(fā)布的招股說明書草案來看，大約36億港元（合29.74億元人民幣）的融資額仍不足其擬建的技術(shù)中心投資額的60%。不過長城汽車公告稱，若扣除開支后，A股發(fā)行的款項(xiàng)不足以應(yīng)付項(xiàng)目所需資金，公司會以內(nèi)部資源或銀行貸款補(bǔ)撥付。

　　長城汽車A股IPO獲得通過后，特別是在A股和H股上市后，長城汽車董事長魏建軍仍是長城最大股東。資料顯示，創(chuàng)新長城持有長城汽車62.27%的股份，是控股股東；魏建軍持有創(chuàng)新長城62.35%的股權(quán)，是長城汽車實(shí)際控制人。本次發(fā)行后，魏建軍控制的股權(quán)將被稀釋為56.04%，但仍處于絕對控制地位。

　　在過去的十余年間，長城汽車資產(chǎn)增速驚人，但每次股權(quán)轉(zhuǎn)讓似乎都頗為匆忙，并出現(xiàn)不同程度的折價(jià)。按照業(yè)內(nèi)人士觀點(diǎn)，一家業(yè)績增長勢頭良好的公司在股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，大都會考慮到公司未來的增長速度和發(fā)展空間，會出現(xiàn)不同程度的溢價(jià)。盡管在招股書申報(bào)稿中，長城汽車稱之前的每一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，都合法屬實(shí)，但其中似乎仍有賤賣集體資產(chǎn)之嫌疑。

　　資料顯示，長城有限公司從1990年7月份開始到1999年底，都是由魏建軍承包經(jīng)營。按照當(dāng)時(shí)簽訂的合同，魏建軍每年向政府交納承包費(fèi)，稅后利潤在上交承包費(fèi)之后，剩余部分10%作為承包者的獎(jiǎng)勵(lì)。

　　1998年，因河北省政府下達(dá)城鎮(zhèn)集體企業(yè)盡快完成產(chǎn)權(quán)制度改革的決定，長城有限公司第一次股權(quán)變更。此時(shí)的魏建軍開始“轉(zhuǎn)身”，從承包商變身為股東（憑借承包經(jīng)營所獲獎(jiǎng)勵(lì)資金入股）。長城汽車招股書申報(bào)稿稱，1998年底，魏建軍持有公司股份25%。

　　1999年，作為當(dāng)時(shí)的絕對控制人南大園鄉(xiāng)財(cái)政所與魏建軍簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將其代鄉(xiāng)政府持有的長城有限公司21%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給魏建軍。至此，魏建軍持股比例升至46%。

　　2001年，工會通過決議，將持有的10%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給魏建軍之父魏德義9%、魏建軍之母陳玉芝0.5%、魏建軍之妻韓雪娟0.5%。同年，長城有限公司正式整體變更為股份公司。按照當(dāng)時(shí)的相關(guān)會計(jì)師事務(wù)所評估，公司注冊資本已經(jīng)從成立之時(shí)的80萬元增長至1.71億元。2003年，公司正式更名長城汽車股份有限公司。

　　2003年，長城汽車發(fā)行H股上市，魏建軍及其家人的股權(quán)第一次被稀釋，但是依舊高達(dá)40.45%。2004年，經(jīng)管中心將持有的公司1.78%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給魏建軍控制的螞蟻物流。從此開始，長城汽車的股東名單中開始出現(xiàn)螞蟻物流的身影。

　　2005年，一家名為沃爾特的公司開始出現(xiàn)。魏建軍、魏德義、陳玉芝、韓雪娟將其所持有的長城汽車所有股份全部轉(zhuǎn)讓至沃爾特。如此一來，長城汽車的股東名單看起來更加簡單，沃爾特、經(jīng)管中心、螞蟻物流、外資股。不再出現(xiàn)魏建軍及其家人的名字。

　　2006年，經(jīng)管中心再度轉(zhuǎn)讓長城汽車2%的股權(quán)至螞蟻物流。隨后的2008年，沃爾特更名保定創(chuàng)新長城資產(chǎn)管理有限公司（下稱創(chuàng)新長城）。經(jīng)管中心也將其持有的長城汽車股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給其全資子公司保定瑞豐。同年，同為魏建軍控制的螞蟻物流將其持有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給創(chuàng)新長城。

　　直至2010年，個(gè)人與集體的吸收合并開始。長城汽車稱為保證公司控制權(quán)穩(wěn)定，決定將前兩大股東創(chuàng)新長城與保定瑞豐吸收合并。最終經(jīng)管中心持有創(chuàng)新長城37.02%的股權(quán)，魏建軍及其家人則持有剩下的62.98%。而按照創(chuàng)新長城持有長城汽車62.27%的股權(quán)計(jì)算，魏建軍及其家人最終持有長城汽車的股權(quán)達(dá)到39.84%；而南大園鄉(xiāng)集體資產(chǎn)持股在過去的十余年間也從65%最終降至23.05%。

　　今年以來，汽車市場整體下滑給國內(nèi)自主品牌汽車企業(yè)帶來較大沖擊，債臺高筑、融資縮水，這是目前國內(nèi)上市的民營車企的共同境遇。但與其他對現(xiàn)金需求較大的自主品牌車企不同，長城汽車則聲稱對資金的渴望并不強(qiáng)烈。據(jù)長城汽車總裁王鳳英稱，不差錢的長城汽車之所以回歸A股，是考慮到未來5年長城汽車將把更大的重心放在內(nèi)地市場，回歸A股對于提高長城汽車在內(nèi)地的品牌聲譽(yù)度將很有幫助。

　　然而，號稱不差錢的長城汽車，其實(shí)還是擺脫不了資金渴求。一位長城汽車高管私下表示，中國車市繁榮期大概還有10年左右，目前國際市場冷暖未卜，此前一直關(guān)注出口的長城汽車的確也該將更大精力放在國內(nèi)市場，如果再不趕緊發(fā)力，勢必影響企業(yè)發(fā)展。

　　長城汽車無論從企業(yè)戰(zhàn)略、產(chǎn)品規(guī)劃上，都表現(xiàn)出與奇瑞、吉利、比亞迪等企業(yè)不同的特質(zhì)。這個(gè)總部位于河北保定的民營車企，發(fā)展一度偏于保守。從去年啟動(dòng)天津建廠計(jì)劃開始，長城汽車逐漸追求規(guī)�；�的發(fā)展道路，逐漸轉(zhuǎn)向激進(jìn)的發(fā)展道路。

　　由保守變得激進(jìn)，長城汽車對資金有了更大的需求。商玉貴坦言長城汽車面臨龐大的投資需求，未來長城投入的資金需要200億元左右。“除了自有資金，尋找新的融資渠道十分重要。”商玉貴如是表示。

　　近年來，長城汽車回歸A股主要是隨著三類汽車品類布局的形成，市場重心越來越轉(zhuǎn)向國內(nèi)市場。目前長城汽車總體上形成了SUV、轎車、皮卡三大品類協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)品格局。其中，在SUV和皮卡領(lǐng)域，長城汽車是國內(nèi)最大的生產(chǎn)商，市場占有率分別達(dá)到11.3%和27.1%。雖然長城汽車在皮卡和SUV領(lǐng)域已經(jīng)確立了自己的地位，但是決定其最終市場地位的還是轎車，同時(shí)也是長城汽車的短板，產(chǎn)銷規(guī)模較小，長城決心亡羊補(bǔ)牢。

　　長城汽車的總體發(fā)展戰(zhàn)略是：聚焦皮卡、SUV、轎車三大品類，保持皮卡絕對優(yōu)勢，鞏固SUV領(lǐng)先地位，促進(jìn)轎車快速崛起，以品類優(yōu)勢提升品牌價(jià)值，最終發(fā)展成為擁有自主研發(fā)能力和完整產(chǎn)品體系的國際化大型汽車企業(yè)。自去年開始，長城進(jìn)軍主流乘用車——轎車領(lǐng)域的決心日漸展露，其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整也明顯加速，而騰翼系列更是長城汽車寄予厚望的高端乘用車品牌。同時(shí)長城今年以來注重和國際知名供應(yīng)商的合作，在六七月間，先后與馬勒、法雷奧及寶鋼集團(tuán)簽定戰(zhàn)略協(xié)議，拓展了配套體系。

　　數(shù)據(jù)顯示，2008年，SUV和皮卡是長城汽車整車銷售收入的主要來源，占比合計(jì)達(dá)90%以上。但2009年以后，利潤更高的轎車占整車銷售收入的比重開始提升，至2010年已超過皮卡的銷量和收入水平。

　　盡管如此，去年才開始真正發(fā)力的轎車業(yè)務(wù)，目前尚處于成長期，是目前長城面臨的發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)。今后兩年會如何，誰也看不出來。但是，從比亞迪、奇瑞這些自主品牌來看，在迅速成長之后，無不經(jīng)歷了成長的瓶頸，現(xiàn)在依然處于艱難的轉(zhuǎn)型之中，長城當(dāng)然不會例外。而艱難轉(zhuǎn)型的背后，卻是資金告急的叫板。

　　長城汽車宣稱一直在尋找上市的好機(jī)會，但目前顯然不是什么好時(shí)機(jī)。隨著一系列優(yōu)惠政策退出，今年車市急轉(zhuǎn)直下，長城汽車募集資金將繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能或帶給企業(yè)更大風(fēng)險(xiǎn)。雖然長城在自主品牌中盈利能力較強(qiáng)，但這樣巨大的投資額同樣會將資產(chǎn)總值只有174億元的長城汽車拖入資金風(fēng)險(xiǎn)。今年一季度，長城汽車“一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債”已達(dá)到2592.69萬元。即使一季度，長城汽車賺了8個(gè)億，也無法消除業(yè)界對其負(fù)債快速增長的擔(dān)憂。

　　此外，與比亞迪回歸A股前的頗受爭議不同，長城汽車一直以來良好的業(yè)績讓業(yè)界對其回歸普遍看好。但另有值得關(guān)注的是，長城汽車募集資金擬投入的項(xiàng)目，卻遠(yuǎn)沒有比亞迪那般讓人“放心”，主要原因是比亞迪募集的資金主要投入在代表未來行業(yè)發(fā)展方向的新能源產(chǎn)品生產(chǎn)研發(fā)上，而長城汽車卻更多地投在前景難測的轎車生產(chǎn)上。

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年長城汽車銷量同比大增39.9%，其中轎車騰翼系列實(shí)現(xiàn)銷售101109輛，同比增長100%。也就是說，長城汽車近年來業(yè)績的大幅增長，轎車項(xiàng)目貢獻(xiàn)很大。但業(yè)內(nèi)人士稱，從眼下汽車業(yè)整體發(fā)展態(tài)勢來看，自主品牌轎車正面臨著不上不下的尷尬局面，未來前景很難預(yù)料。

　　長城汽車新聞發(fā)言人商玉貴在接受采訪時(shí)稱，“若公司順利回歸A股，其產(chǎn)能將從原來的年產(chǎn)40萬輛擴(kuò)張到80萬輛。但即使回歸A股失利，公司也要在最近幾年將產(chǎn)能提升至80萬輛”。而此投資計(jì)劃也已遭到多位證券分析師的分析預(yù)警。

　　相關(guān)調(diào)查顯示，自主品牌轎車的市場占有率正呈現(xiàn)下降態(tài)勢，在合資品牌等競爭對手的打壓下，沖高也面臨著一定的困難。“多年來，長城汽車是經(jīng)濟(jì)型SUV細(xì)分市場毋庸置疑的老大，但進(jìn)入轎車領(lǐng)域發(fā)展，則誰也不敢說能不能做好。”一位市場人士表示，雖然眼下騰翼系列車型的銷量看著還不錯(cuò)，但更多仍是靠促銷和高性價(jià)比支撐，“估計(jì)這塊業(yè)務(wù)長城也賺不到多少錢，但如果想做好，未來的投入會很大”。該人士這樣說�，F(xiàn)在業(yè)界對長城汽車回歸A股后發(fā)展的最大質(zhì)疑就在其轎車項(xiàng)目上，而這些擔(dān)憂也都是有根據(jù)的。

　　不過，面對業(yè)界質(zhì)疑的聲音，長城汽車方面仍表現(xiàn)出了極強(qiáng)的信心。“相信回歸A股后，長城汽車能得到更好的發(fā)展，特別是轎車項(xiàng)目，隨著未來研發(fā)生產(chǎn)投入力度的不斷加大，會打造出更多讓消費(fèi)者滿意的產(chǎn)品。”長城汽車一位高層向記者表示。

　　一位不愿公開姓名的分析師表示，鑒于目前國內(nèi)車市進(jìn)入平緩增長期，持續(xù)高速增長的時(shí)代已經(jīng)一去不返，對于長城汽車而言，翻倍的產(chǎn)能提升恐怕會面臨放空的風(fēng)險(xiǎn)。而在其招股說明書中，長城汽車也已預(yù)警了這種風(fēng)險(xiǎn)的可能。

　　8月3日長城汽車A股IPO獲準(zhǔn)，港股市場似乎并未興奮。次日長城汽車港股高開11.88港元，隨后沖高到12.24港元，收盤報(bào)11.52港元。9月21日長城汽車A股發(fā)行價(jià)定為13元后，港股開盤10.20港元，最高沖到10.80港元，收盤報(bào)于10.48港元。業(yè)內(nèi)分析人士指出，H股股價(jià)并未表現(xiàn)積極原因是多方面的，其中重要的一點(diǎn)是由于今年來國內(nèi)車市表現(xiàn)低迷，因此投資者并不樂觀。