東方園林2009年末首發(fā)募集的8億資金，已經(jīng)消耗殆盡，如今老調(diào)重彈，再次拋出22億元融資計(jì)劃。

　　6月13日，東方園林公告稱，擬定向發(fā)行1800萬股募集22億資金用于綠化苗木基地建設(shè)、設(shè)計(jì)中心及管理總部建設(shè)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金等項(xiàng)目。

　　可行性報(bào)告對增發(fā)原因多有贅述，卻仍難打消投資者心頭的疑慮。

　　8億資金用在哪兒了？

　　8億資金不是小數(shù)目，但相對東方園林動(dòng)輒幾億、十幾億的大單來說，仍然難以滿足其好胃口。

　　公告顯示，截止到今年5月31日，東方園林首發(fā)募集的8億資金只剩5545萬元。在其監(jiān)管賬戶之中，尚不足一個(gè)園林項(xiàng)目合同金額的零頭，花錢如流水。

　　2010年財(cái)報(bào)，東方園林凈利潤2.58億，同比增長208%；但在今年一季報(bào)，東方園林一改凈利潤高速增長的態(tài)勢，負(fù)增長達(dá)到了205%，最終虧損859.35萬元。而其股價(jià)也應(yīng)聲大跌，從一季報(bào)之前的105元/股下降到80元/股左右。

　　幸好東方園林與機(jī)構(gòu)及時(shí)溝通，解釋了虧損原因系股權(quán)激勵(lì)確認(rèn)期權(quán)費(fèi)用1886.82萬元以及季節(jié)性匯款較少所致，才使得投資者得以釋懷，股價(jià)也止住了下跌的趨勢。

　　不過，事后解釋管住一時(shí)，卻管不了長久，投資者真正關(guān)心的是8億資金的使用效率。

　　“8億資金投進(jìn)去，有沒有增加公司凈利潤，是下次增發(fā)最需要考察的事項(xiàng)”，一位投行負(fù)責(zé)人如此看待東方園林這次增發(fā)。

　　資料顯示，IPO的8億資金，有1.4億用于分公司建設(shè)，1.5億用于綠化苗木基地建設(shè)，1億用于償還銀行貸款，剩余4億元補(bǔ)充公司工程項(xiàng)目流動(dòng)資金。

　　對于資金使用效率，東方園林解釋，除綠化苗木基地建設(shè)還處于建設(shè)期外，分公司的建設(shè)和補(bǔ)充流動(dòng)資金都達(dá)到了良好的收益。

　　但這一收益，在資金使用情況報(bào)告中，卻只有分公司建設(shè)的凈利潤3602萬元得以披露，其他收益都隱含在了公司項(xiàng)目之中，未見細(xì)數(shù)。

　　至于收益如何，投資者只能在各項(xiàng)目中一探究竟。

　　收益隱在項(xiàng)目之中，如何規(guī)避壞賬風(fēng)險(xiǎn)

　　每一次簽訂大單都會(huì)讓東方園林股價(jià)高飛。

　　大項(xiàng)目就像催化劑一樣，讓東方園林的股價(jià)不斷升騰，從發(fā)行價(jià)58.6元漲到229元，又在這兩年10轉(zhuǎn)5，10轉(zhuǎn)10之后重新落地。

　　不過，至于項(xiàng)目收益如何，風(fēng)險(xiǎn)如何，能否順利回款，卻需要投資者仔細(xì)甄別。

　　園林項(xiàng)目不是存取款一體機(jī)，存進(jìn)去就能提出來。東方園林所從事的市政園林項(xiàng)目工期長達(dá)兩年之久，即使項(xiàng)目完成，也要在整個(gè)工程驗(yàn)收兩年之后才能要回全部欠款。

　　“這種模式可能帶來兩種風(fēng)險(xiǎn)，一是部分合同信用條款限制放寬可能產(chǎn)生(財(cái)務(wù))風(fēng)險(xiǎn)，二是項(xiàng)目付款發(fā)生拖延也可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)”，長期看好東方園林的東方證券分析師楊寶峰揭示公司風(fēng)險(xiǎn)。

　　以去年5月簽訂的大同文瀛湖項(xiàng)目為例，大同項(xiàng)目一個(gè)合同金額就高達(dá)12億元，合同工期兩年。

　　雖然按計(jì)劃該項(xiàng)目將在今年10月份完工，至去年年底，東方園林也只實(shí)現(xiàn)了2億元的營業(yè)收入，距離收回12億元全款還有三年之遙。

　　而在這三年之中，每一步建設(shè)、數(shù)億元資金流均需東方園林先行墊付。

　　這也在一定程度上加劇了東方園林的資金緊張。

　　慶幸的是，除大同文瀛湖項(xiàng)目之外，東方園林10個(gè)億以上的項(xiàng)目都是框架協(xié)議，轉(zhuǎn)化為合同的時(shí)候會(huì)分成數(shù)個(gè)單項(xiàng)合同，分項(xiàng)分期進(jìn)行建設(shè)。

　　也就是說，“在同一個(gè)框架協(xié)議項(xiàng)下的工程，只有在收到上一個(gè)項(xiàng)目的款項(xiàng)時(shí)，公司才會(huì)開展下一個(gè)項(xiàng)目的施工建設(shè)”，東方園林證券部人士告訴理財(cái)周報(bào)記者。

　　不過，即使如此，單項(xiàng)工程開工后，由于年底結(jié)算的原因，東方園林實(shí)際收款也會(huì)有所滯后。

　　從去年新簽的幾個(gè)項(xiàng)目價(jià)款支付條件可以看到，建設(shè)期一般是按照工程進(jìn)度的50%撥付工程款。每一單項(xiàng)或分段工程完工并驗(yàn)收后一年內(nèi)撥付70%，第二年內(nèi)撥付至90%，第三年付清剩余工程款。

　　而東方園林同時(shí)開展的項(xiàng)目數(shù)量眾多，去年年底就有9個(gè)項(xiàng)目高達(dá)67億元的合同在同時(shí)執(zhí)行。而且這幾個(gè)項(xiàng)目啟動(dòng)全部集中在去年和今年，工期也長達(dá)兩年之久，占用現(xiàn)金流可見一斑。

　　由于項(xiàng)目資金數(shù)額巨大，按照5∶3∶2的付款條件，即使只有一個(gè)十億以上的項(xiàng)目在完工之后發(fā)生意外不能付款，都有可能造成后期執(zhí)行的單項(xiàng)合同中數(shù)億元的應(yīng)收賬款變成呆賬壞賬。無論是對利潤還是對現(xiàn)金流，都將帶來巨大損失。

　　唯一值得欣慰的是，到現(xiàn)在為止，這種意外從未發(fā)生過，而且東方園林在上市成為行業(yè)領(lǐng)頭羊之后開始對項(xiàng)目有選擇的接受，會(huì)在合同和協(xié)議的立項(xiàng)階段，對政府的資金實(shí)力、付款來源、項(xiàng)目地位進(jìn)行綜合評價(jià)。

　　而其新近開始實(shí)施的將營銷、工程人員業(yè)績考核與績效獎(jiǎng)金與收款掛鉤，也在一定程度上減少了回款風(fēng)險(xiǎn)。

　　但需要注意的是，過去不出錯(cuò)不等于未來無風(fēng)險(xiǎn)，東方園林在苗圃基地的頻繁變動(dòng)就陡增了風(fēng)險(xiǎn)的可能性。

　　前次苗圃尚無收益，如今再增10億投資

　　22億元的增發(fā)預(yù)案中，10億投向苗木基地建設(shè)，手筆之大，前所未有。

　　資料顯示，這次擬募資投入的苗木基地主要分布在陜西、山西、河北、山東北方四省，總面積達(dá)25100畝，目前已經(jīng)與當(dāng)?shù)亓謭龊炗啞锻恋爻邪�意向書》。只等募資成功，簽訂承包合同。

　　不過，一個(gè)不容忽略的事實(shí)是，在東方園林再次大舉進(jìn)發(fā)苗木基地的同時(shí)，它在IPO階段募資投入的多個(gè)苗圃并無多大收益，其中大部還變更了實(shí)施地點(diǎn)。

　　公告披露，原計(jì)劃在浙江金華武義縣白陽山林區(qū)承包的土地變更到了當(dāng)?shù)氐奈淞x縣白溪鎮(zhèn)的東方茶花園，原募投項(xiàng)目河北井陘基地、山東郯城基地、浙江武義基地的部分實(shí)施地點(diǎn)變更到了河北承德、北京昌平、山東泰安和江蘇昆山。

　　截至今年5月31日，大多項(xiàng)目仍在建設(shè)期，并未取得明顯收益。

　　一邊急需苗木，一邊頻繁變苗木基地位置，這背后是否存在不可告人的秘密。

　　對此，東方園林直呼其冤，并解釋說，由于IPO募集資金投資項(xiàng)目可研報(bào)告是2007年完成的，苗木基地建設(shè)的土地承包意向書也是2007年簽訂的，而公司2009年底才完成發(fā)行上市。

　　市場環(huán)境發(fā)生了一定的變化，原先簽訂的土地承包意向書由于時(shí)間、價(jià)格、生產(chǎn)條件等方面的原因，不再適合進(jìn)行募集資金投資項(xiàng)目的建設(shè)，再加上公司上市后議價(jià)能力的增強(qiáng)，公司有條件選擇一些更好的地點(diǎn)來實(shí)施綠化苗木基地的建設(shè)。

　　因此，變更了原定的實(shí)施地點(diǎn)。

　　一個(gè)有效的論證是，一部分現(xiàn)在承租的地價(jià)，比變更之前的地點(diǎn)便宜了許多。

　　再融資成本低廉 何巧女善使資金

　　無論再融資項(xiàng)目如何，作為一家中小板公司，當(dāng)下敢拋22億元再融資方案，不可小覷。

　　園林企業(yè)的現(xiàn)金流緊張眾所周知，墊付資金先行開展工程的模式?jīng)Q定了這個(gè)行業(yè)的所有公司都將面臨資金窘境。

　　雖然從財(cái)報(bào)來看，東方園林一季報(bào)資產(chǎn)負(fù)債率只有30%，但對動(dòng)輒數(shù)億的東方園林來說，賬面上4.1億的貨幣資金將很快耗盡，畢竟每一個(gè)項(xiàng)目的開工都需要增加對應(yīng)的現(xiàn)金流來支撐。營業(yè)收入越高，占用現(xiàn)金流也就越大。近兩年隨著業(yè)務(wù)擴(kuò)張導(dǎo)致的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈流量一直為負(fù)也為東方園林資金短缺提供了佐證。

　　于是現(xiàn)金資本成為制約東方園林快速發(fā)展最大的障礙。

　　也正是基于對資金風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避，何巧女未雨綢繆。2011年獲得商業(yè)銀行授信額度達(dá)到人民幣17.5億元。今年6月初，還通過董事會(huì)通過了發(fā)行6億元短期融資券的決議。

　　中瑞岳華一位專業(yè)財(cái)務(wù)人員表示，單從募集資金渠道來看，東方園林避開了高利息率的銀行貸款轉(zhuǎn)而是轉(zhuǎn)向短期融資券和發(fā)行新股，是個(gè)聰明之舉。

　　就目前和中長期水平來看，短期融資券的利率是在銀行間市場通過詢價(jià)的方式在指導(dǎo)價(jià)格的基礎(chǔ)上來確定，遠(yuǎn)低于銀行貸款利率。更多的使用短期融資券而不是銀行貸款，能降低公司的資金使用成本。

　　而現(xiàn)階段增發(fā)新股又比2009年末時(shí)的IPO募資條件好了許多。當(dāng)時(shí)在總股本5008萬股的情況下，東方園林每股只募集到58.6元資金，現(xiàn)在經(jīng)過2009年末的10轉(zhuǎn)5派3，經(jīng)過2010年中期的10轉(zhuǎn)10派2，東方園林的總股本已經(jīng)達(dá)到了15024萬股，這次如果成功發(fā)行，按照1800萬股募集22億資金的計(jì)劃，有望每股募資122元。除權(quán)之后，比之前的58.6元/股，每股募集資本增加5倍有余。