隨著坎昆升級的完成，以太坊及其相關(guān)生態(tài)代幣價(jià)格在近期表現(xiàn)亮眼。同時(shí)，模塊化概念項(xiàng)目和以太坊Layer2項(xiàng)目陸續(xù)推出主網(wǎng)，進(jìn)一步推動了當(dāng)前市場對以太坊生態(tài)的看好。流動性再質(zhì)押（Liquid Restaking）敘事也因EigenLayer項(xiàng)目的爆火而開始吸引資本的關(guān)注。

　　但，從ETH -> LST - > LRT 是以太坊生態(tài)催化劑還是如大多人說的套娃？

　　本研報(bào)圍繞LRT賽道生態(tài)情況，對LRT賽道的現(xiàn)狀、機(jī)遇與未來做了詳細(xì)闡述。目前，很多LRT協(xié)議并沒有發(fā)行代幣，項(xiàng)目同質(zhì)化較嚴(yán)重。但比較看好的是KelpDAO、Puffer Finance、Ion Protocol，這三類協(xié)議有明顯區(qū)別于其他LRT協(xié)議的發(fā)展路線。LRT賽道的未來仍是一個(gè)增長迅猛的利基市場。HTX研究院預(yù)測未來只有少數(shù)頭部項(xiàng)目跑出來。

　　這篇研報(bào)由 HTX Ventures 旗下的 Research 團(tuán)隊(duì)撰寫。HTX Ventures是HTX的全球投資部門，整合投資、孵化和研究以識別全球最優(yōu)秀和最有前景的團(tuán)隊(duì)。

　　LRT是套娃嗎？看看 LRT 的演化路徑

　　“再質(zhì)押”概念最早是在2023年6月由Eigenlayer提出。它允許用戶將已經(jīng)質(zhì)押的以太坊或流動性質(zhì)押代幣（LST）進(jìn)行再質(zhì)押，以此對各種以太坊上的去中心化服務(wù)提供額外的安全保障，并為自己賺取額外的獎勵�；�于Eigenlayer提供的再質(zhì)押服務(wù)，流動性再質(zhì)押代幣（LRT）相關(guān)項(xiàng)目應(yīng)運(yùn)而生。

　　LRT 流動性再質(zhì)押代幣，是指將LST進(jìn)行質(zhì)押后得到的一個(gè)“再質(zhì)押憑證”。

　　那么，

　　1、這個(gè)再質(zhì)押憑證 LRT是如何誕生的呢？

　　2、從ETH -> LST - > LRT 是如大多人說的是套娃嗎？

　　這就需要追溯一下LRT的演化路徑。

　　Phase 1 ：以太坊原生質(zhì)押

　　以太坊升級轉(zhuǎn)PoS機(jī)制后，為了維護(hù)以太坊網(wǎng)絡(luò)的安全性，礦工的身份也轉(zhuǎn)變?yōu)轵?yàn)證者，負(fù)責(zé)存儲數(shù)據(jù)、處理交易以及向區(qū)塊鏈添加新區(qū)塊，并獲得獎勵。成為驗(yàn)證者，需要在以太坊上質(zhì)押至少32個(gè)ETH和一臺全年無休連接到互聯(lián)網(wǎng)的專用計(jì)算機(jī)。

　　Phase 2: LST 協(xié)議的誕生

　　由于官方質(zhì)押要求最少32個(gè)ETH，而且相當(dāng)長一段時(shí)間不能提款，在此背景下，質(zhì)押平臺應(yīng)運(yùn)而生，它們主要解決2個(gè)問題：

　　1、降低門檻：比如Lido可以質(zhì)押任意數(shù)量的ETH并且沒有技術(shù)門檻

　　2、釋放流動性：比如在Lido質(zhì)押ETH可以獲取stETH，stETH可以參與Defi或者近似等價(jià)的兌換ETH

　　通俗來講，就是“拼團(tuán)”。

　　Phase 3: Restaking 協(xié)議的誕生

　　隨著以太坊生態(tài)的發(fā)展，大家發(fā)現(xiàn)，流動性質(zhì)押代幣資產(chǎn)（LST）可以質(zhì)押在其他網(wǎng)絡(luò)和區(qū)塊鏈，以獲得更多收益，同時(shí)仍有助于提高新網(wǎng)絡(luò)的安全性和去中心化的行為。

　　其中最具代表性的項(xiàng)目就是Eigenlayer，其再質(zhì)押背后的邏輯主要分兩塊。一是對ETH內(nèi)的生態(tài)系統(tǒng)共享安全性，二是用戶有更高收益的訴求。

　　️再質(zhì)押能與側(cè)鏈和中間件（DA Layer/橋/預(yù)言機(jī)等）間的安全性共享，從而進(jìn)一步維護(hù)以太坊的網(wǎng)絡(luò)安全。安全共享就是允許區(qū)塊鏈通過共享另一個(gè)區(qū)塊鏈的驗(yàn)證節(jié)點(diǎn)的價(jià)值，來增強(qiáng)自身區(qū)塊鏈的安全性。

　　️從用戶側(cè)來看，則是質(zhì)押找收益，再質(zhì)押要找更多收益。

　　Phase 4 : LRT 的誕生

　　有了Restaking協(xié)議之后，大家發(fā)現(xiàn)，可以將LST 進(jìn)行再質(zhì)押生息，但是LST代幣放進(jìn)去質(zhì)押以后，似乎流動性就鎖死了。這個(gè)時(shí)候，就有項(xiàng)目發(fā)現(xiàn)了機(jī)會，他們幫助用戶將LST資產(chǎn)放入Restaking協(xié)議進(jìn)行再質(zhì)押獲得一份收益，同時(shí)，他們給用戶發(fā)放了一個(gè)“再質(zhì)押憑證”，用戶可以用這個(gè)“再質(zhì)押憑證”去做更多的金融操作，例如抵押和借貸等，以解決再質(zhì)押中流動性鎖死的局面。這里的“再質(zhì)押憑證” 就是LRT。

　　Phase 5 : Pendle協(xié)議加持LRT 的爆發(fā)

　　當(dāng)用戶得到了LRT 之后，想要進(jìn)行一系列的金融操作，那么這些LRT該去哪里，該做些什么金融操作呢？這個(gè)時(shí)候Pendle提供了一個(gè)非常精巧的方案。

　　Pendle是一個(gè)去中心化利率交易市場，提供 PT（Principal Token，本金代幣）和 YT（Yield Token，收益代幣）的交易。

　　隨著收益型美元和最近的流動性再質(zhì)押代幣（LRT）的出現(xiàn)，收益型代幣的種類逐漸擴(kuò)展，Pendle得以不斷迭代并支持這些加密貨幣的收益交易。Pendle的LRT市場尤為成功，因?yàn)樗鼈儽举|(zhì)上允許用戶預(yù)售或布局長期空投機(jī)會（包括EigenLayer）。這些市場已迅速成為 Pendle 上最大的市場，并且遙遙領(lǐng)先：

　　️通過對 LRT 的定制整合，Pendle 允許 Principal Token 鎖定基礎(chǔ) ETH 收益、EigenLayer 空投以及與發(fā)行 LRT 的 Restaking 協(xié)議相關(guān)的任何空投。這為 Principal Token 購買者創(chuàng)造了每年 30% 以上的收益率。

　　️另一方面，由于 LRT 集成到 Pendle 中的方式，Yield Token 允許某種形式的“杠桿化積分流動質(zhì)押（leveraged point farming）”。通過 Pendle 中的交換功能，我們可以將 1eETH 交換為 9.6 YT eETH，這將累積 EigenLayer 和 Ether.fi 積分，就像持有 9.6 eETH 一樣。

　　️事實(shí)上，對于eETH，Yield Token 購買者還能獲得Ether.fi的2倍積分，這實(shí)際上是“杠桿化博取空投的質(zhì)押（leveraged airdrop farming）”。

　　利用Pendle，用戶可以鎖定以ETH計(jì)價(jià)的空投收益（基于市場對EigenLayer和LRT協(xié)議的空投預(yù)期）和杠桿化的流動性挖礦。由于今年可能會圍繞 AVS 向 LRT 持有者空投的猜測，Pendle很可能繼續(xù)主導(dǎo)這一市場細(xì)分。從這個(gè)意義上說，$PENDLE 為 LRT 和 EigenLayer 垂直領(lǐng)域的成功提供了很好的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

　　小結(jié)：

　　上文闡述了LRT的是如何誕生的過程，那么，

　　從ETH -> LST - > LRT 是如大多人說的是套娃嗎？

　　這個(gè)問題的答案是需要分情況討論的，

　　如果說在單個(gè) DeFi 生態(tài)內(nèi)，質(zhì)押 LST 產(chǎn)生了再質(zhì)押憑證，然后再把該憑證質(zhì)押，然后以鎖住流動性之名發(fā)個(gè)治理代幣，讓二級市場炒作反哺 Restaking 的預(yù)期價(jià)值，這是套娃。因?yàn)樽屜乱患壛魅胭Y金反哺上一級資產(chǎn)，透支的是市場對一個(gè) Token 的預(yù)期，并沒有真正的價(jià)值增長發(fā)生。

　　那么看看以Eigenlayer + Pendle 為核心的經(jīng)典再質(zhì)押模式，

　　通過Eigenlayer，

　　️用戶將 LSD 重復(fù)質(zhì)押到 EigenLayer。

　　️重復(fù)質(zhì)押的資產(chǎn)會被提供給 AVS（Actively Validated Services，主動驗(yàn)證服務(wù)） 用作保護(hù)。

　　️AVS 為應(yīng)用鏈提供驗(yàn)證服務(wù)。

　　️應(yīng)用鏈支付服務(wù)費(fèi)用。費(fèi)用將被分為三部分，分別作為質(zhì)押獎勵、服務(wù)收益以及協(xié)議收入分配給質(zhì)押者、AVS 和 EigenLayer。

　　通過Pendle，

　　️用戶可以鎖定以ETH計(jì)價(jià)的空投收益（基于市場對EigenLayer和LRT協(xié)議的空投預(yù)期）

　　️杠桿化的流動性挖礦

　　️LRT作為生息資產(chǎn)就有了極佳的應(yīng)用場景

　　這個(gè)模式的本質(zhì)是為了共享以太坊的安全性，并且通過這個(gè)機(jī)制共享安全性的項(xiàng)目需要為該服務(wù)支付費(fèi)用，正向的資金進(jìn)入了生態(tài)，這個(gè)就絕對不是套娃，而是非常合理的經(jīng)濟(jì)模型。

　　簡單來說，這一輪LRT敘事啟動的核心動力，有以下兩個(gè)關(guān)鍵條件

　　1、LRT底層資產(chǎn)的生息能力

　　2、LRT的應(yīng)用場景

　　其一，LRT的底層資產(chǎn)的生息能力由Eigenlayer 提供，包括 Eigenlayer 的空投及其實(shí)用性服務(wù)收入，下文還會對Eigenlayer 進(jìn)行詳細(xì)介紹

　　其二，LRT 應(yīng)用場景 Pendle 給了很好的范例

　　那么在下文，我們會重點(diǎn)針對 Restaking 最核心項(xiàng)目Eigenlayer進(jìn)行介紹，并對其他LRT項(xiàng)目進(jìn)行盤點(diǎn)梳理

　　LRT賽道生態(tài)情況（重點(diǎn)介紹）

　　EigenLayer-再質(zhì)押中間件

　　EigenLayer簡介

　　EigenLayer 是一個(gè)以太坊的再質(zhì)押集合，是一套在以太坊上的智能合約中間件，允許共識層以太幣（ETH）的質(zhì)押者選擇驗(yàn)證在以太坊生態(tài)系統(tǒng)之上構(gòu)建的新軟件模塊。

　　EigenLayer 通過提供經(jīng)濟(jì)權(quán)益平臺來允許任何權(quán)益持有者為任何 PoS 網(wǎng)絡(luò)做出貢獻(xiàn)，通過降低成本和復(fù)雜性，EigenLayer 有效地為 L2 挖掘 Cosmos 堆棧中的表達(dá)性創(chuàng)新鋪平了道路。使用EigenLayer的協(xié)議正在從以太坊現(xiàn)有的質(zhì)押者那里“租賃”其經(jīng)濟(jì)安全性，這種重復(fù)利用ETH為多個(gè)應(yīng)用提供安全性。

　　總結(jié)來說就是：EigenLayer 通過一套智能合約讓再質(zhì)押者去參與驗(yàn)證不同的網(wǎng)絡(luò)和服務(wù)，為第三方協(xié)議節(jié)省成本同時(shí)享受以太坊安全性，為再質(zhì)押者提供多重收益以及靈活性。

　　產(chǎn)品機(jī)制

　　對于中間件項(xiàng)目來說，EigenLayer 可以幫助他們進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)快速冷啟動，即便之后自己發(fā)行代幣，也可以切換到由自己代幣驅(qū)動的模式。EigenLayer 就像一個(gè)安全服務(wù)提供商。對于 DeFi 來說，可以基于 EigenLayer 構(gòu)建各種衍生品。

　　️EigenLayer在整個(gè)LST/LRT中的產(chǎn)品邏輯

　　️用戶通過EigenLayer流程圖

　　詳解EigenLayer AVS

　　EigenLayer 中另一個(gè)重要的新概念就是AVS（主動驗(yàn)證服務(wù)）。

　　Restaking好理解，AVS理解起來有點(diǎn)復(fù)雜。要理解EigenLayer的AVS，需要首先理解以太坊的商業(yè)模式。如果從商業(yè)視角觀察以太坊主網(wǎng)與以太坊生態(tài)Rollup L2們的關(guān)系，以太坊當(dāng)下的商業(yè)模式，是向通用Rollup L2們出售區(qū)塊空間。

圖片來源：Twitter 0xNing0x

　　通用Rollup L2們，通過支付GAS，將L2的狀態(tài)數(shù)據(jù)和交易，打包到它們在以太坊主網(wǎng)部署的智能合約驗(yàn)證可用性，再以calldata的形式保存在以太坊主網(wǎng)，最后由以太坊共識層將這些狀態(tài)數(shù)據(jù)和交易排序和包含在區(qū)塊內(nèi)。這一過程的本質(zhì)，是以太坊在主動驗(yàn)證Rollup L2狀態(tài)數(shù)據(jù)的一致性。

　　而EigenLayer的AVS，只是將這一具體過程的抽象為一個(gè)新的概念--AVS

　　我們再來看EigenLayer的商業(yè)模式。它通過ReStaking的方式將以太坊PoS共識的經(jīng)濟(jì)安全性抽象封裝成一個(gè)丐版(低佩型號），這樣共識安全變?nèi)趿�，但費(fèi)用也變便宜了。

　　因?yàn)槭秦ぐ鍭VS，所以它的目標(biāo)市場群體，不是對共識安全要求非常高的通用Rollup L2，而是各種Dapp Rollup、預(yù)言機(jī)網(wǎng)絡(luò)、跨鏈橋、MPC多重簽名網(wǎng)絡(luò)、可信執(zhí)行環(huán)境等等這些對共識安全需求較低的項(xiàng)目。這不正好PFT（Product Market Fit)嗎？

圖片來源：Twitter 0xNing0x

　　AVS 主動驗(yàn)證服務(wù)商項(xiàng)目

　　目前被EigenLayer收納的AVS大約有13家左右，更多的AVS服務(wù)商正通過EigenLayer的Dev文檔加入AVS。這些項(xiàng)目與RaaS概念高度綁定，大部分服務(wù)于Rollup項(xiàng)目的安全性、擴(kuò)展性、互操作性和去中心化，也有延伸至Cosmos生態(tài)系統(tǒng)。

　　其中我們熟悉的有EigenDA, AltLayer,Near等 ，下面我們列示一下AVS相關(guān)項(xiàng)目的特點(diǎn)。

　　️Ethos：Ethos主要是將以太坊的經(jīng)濟(jì)安全性和流動性橋接到 Cosmos。Cosmos Consumer鏈通常是將倉位原生質(zhì)押代幣來保障網(wǎng)絡(luò)安全，盡管ATOM質(zhì)押提供了一部分的跨鏈安全（ICS），但Ethos正將以太坊的經(jīng)濟(jì)安全性和流動性與 Cosmos 聯(lián)系起來。Ethos 的靈感來源于 Mesh Security（允許在一條鏈上使用另一條鏈的質(zhì)押代幣），從而在不需要額外節(jié)點(diǎn)的情況下提高經(jīng)濟(jì)安全性。這種結(jié)構(gòu)的好處在于，ETHOS 很可能會收到合作伙伴鏈的代幣空投（和收入）。與此同時(shí)，ETHOS 代幣本身也將空投給 Eigenlayer 上的 ETH 再質(zhì)押者。

　　️AltLayer ：與Eigenlayer合作推出的新項(xiàng)目Restaked rollup, 特點(diǎn)是引入了三種 AVS：1）快速最終性；2）去中心化排序；3）去中心化驗(yàn)證。ALT 的代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)非常巧妙，因?yàn)樾枰獙?ALT 與再質(zhì)押的 ETH 同時(shí)質(zhì)押以保護(hù)這三個(gè) AVS。

　　️Espresso : Espresso是專注于去中心化 Layer2 的排序器。AltLayer 實(shí)際上集成了 Espresso，因此開發(fā)者在 AltLayer 堆棧上部署時(shí)可以選擇使用 AltLayer 的去中心化驗(yàn)證解決方案和使用Espresso Sequencer。

　　️Omni 旨在整合以太坊的所有 Rollups。Omni 引入了一個(gè)「統(tǒng)一的全局狀態(tài)層」，通過 EigenLayer 的再質(zhì)押進(jìn)行保護(hù)。該狀態(tài)層將應(yīng)用程序的跨域管理集成在了一起。

　　️Hyperlane 的目標(biāo)是連接所有的 Layer1 和 Layer2。使用 Hyperlane，開發(fā)人員可以構(gòu)建鏈間應(yīng)用程序，Hyperlane Permissionless Interoperability 允許 Rollups 可以自己連接到 Hyperlane，而無需麻煩的治理審批等。

　　️Blockless 采用了一種網(wǎng)絡(luò)中立的應(yīng)用程序（nnApp），允許用戶在使用應(yīng)用程序的同時(shí)運(yùn)行一個(gè)節(jié)點(diǎn)，為網(wǎng)絡(luò)貢獻(xiàn)資源。Blockless 將為基于 EigenLayer 的應(yīng)用程序提供網(wǎng)絡(luò)，以最大限度地減少意外罰沒。

　　其他值得關(guān)注的AVS項(xiàng)目：

　　️Lagrange：LayerZero、Omni 和 Hyperlane 的另一個(gè)競爭對手，其跨鏈基礎(chǔ)設(shè)施可在所有主要區(qū)塊鏈上創(chuàng)建通用狀態(tài)證明；

　　️Drosera：用于遏制漏洞的「事件響應(yīng)協(xié)議」，當(dāng)黑客攻擊發(fā)生時(shí)，Drosera 的 Trap 會檢測到它并采取行動減少漏洞；

　　️Witness Chain（見證鏈）：使用再質(zhì)押功能進(jìn)行 Proof of Diligence，確保 Rollups 安全，以及 Proof of Location 以建立物理節(jié)點(diǎn)去中心化。

　　EigenLayer產(chǎn)品特點(diǎn)小結(jié)

　　EigenLayer的產(chǎn)品特點(diǎn)可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)：

　　️EigenLayer 是一個(gè)「超級連接器」，同時(shí)連接 Staking、基礎(chǔ)設(shè)施中間件和 DeFi 三大板塊。

　　️EigenLayer在以太坊再質(zhì)押中推演著橋梁的角色， 是以太坊加密經(jīng)濟(jì)安全的外延。EigenLayer 的市場需求和供給非常堅(jiān)固。

　　️EigenDA 是以太坊 Rollup-centric Roadmap 下擴(kuò)容解決方案 Danksharding 的先行探索版本。簡單來說就是“分片存儲的青春版”

　　EigenLayer生態(tài)相關(guān)項(xiàng)目

　　以太坊LRT項(xiàng)目梳理

　　以太坊上的LRT協(xié)議數(shù)目前大概有15個(gè)，9個(gè)已經(jīng)上線，6個(gè)還在測試網(wǎng)。LRT協(xié)議大部分還是依托于Eigenlayer獲取restaking收益，主要分為3大類：

　　️ Liquid-LSD Restaking：將用戶質(zhì)押的LST統(tǒng)一管理放入Eigenlayer等外部Restaking協(xié)議，用戶則得到抵押憑證代幣 Liquid Restaking Token (LRT) （這類協(xié)議有KelpDAO、Restake Finance、Renzo）。這類協(xié)議同質(zhì)化嚴(yán)重，技術(shù)和創(chuàng)新性有限。

　　️Liquid Native Restaking：原生流動再質(zhì)押指的是例如 etherf.fi 或 Puffer Finance 這類型提供小額 ETH 節(jié)點(diǎn)服務(wù)的項(xiàng)目，將節(jié)點(diǎn)內(nèi)的 ETH 提供給 EigenLayer 再質(zhì)押。

　　協(xié)議在Eigenlayer協(xié)議的基礎(chǔ)上進(jìn)行優(yōu)化，同樣提供安全和驗(yàn)證服務(wù)，同時(shí)開展LRT業(yè)務(wù)（這類協(xié)議有SSV），這類協(xié)議的發(fā)展主要取決于協(xié)議本身與Eigenlayer形成競爭關(guān)系，需要尋找突破點(diǎn)去吸引節(jié)點(diǎn)。

　　大部分LRT協(xié)議在機(jī)制創(chuàng)新上會從3點(diǎn)出發(fā)：

　　1、比Eigenlayer提供更強(qiáng)的安全性；

　　2、Eigenlayer存在分配策略問題：隨著AVS數(shù)量的增加，再質(zhì)押者需要主動選擇和管理對運(yùn)營商的分配策略，這將會極其復(fù)雜。LRT協(xié)議會為用戶提供分配策略的最佳方案。

　　3、EigenLayer 的 LST 存款有數(shù)額上線，原生ETH 存款暫未設(shè)限，但大多數(shù)用戶很難獲得，因?yàn)槠湟�求用戶擁�?32 枚ETH 并運(yùn)行與 EigenLayer 集成的 Ethereum 節(jié)點(diǎn)來運(yùn)行 EigenPods。而在部分LRT協(xié)議上，這個(gè)限制會被取消。

　　具體項(xiàng)目及情況如下：

　　Renzo

　　Renzo在Eigenlayer上進(jìn)行了優(yōu)化，其抽象了最終端用戶 Restaking 的復(fù)雜流程，再質(zhì)押者不必?fù)?dān)心運(yùn)營商和獎勵策略的主動選擇和管理。幫助用戶構(gòu)建投資組合，以投入到更大收益的AVS分配策略中。其次，在 Renzo 中存入代幣是沒有額度上限的，這也成為了 Renzo TVL 暴漲的主要因素之一。

　　融資情況：1月宣布完成320 萬美元種子輪融資，Maven 11 領(lǐng)投，SevenX Ventures、IOSG Ventures、OKX Ventures等參投。

　　業(yè)務(wù)邏輯：

　　️用戶質(zhì)押ETH或LST到Renzo協(xié)議，用戶獲得等價(jià)值的$ezETH；

　　️Renzo將LST質(zhì)押到Eigenlayer的AVS節(jié)點(diǎn)上，但Renzo會調(diào)整質(zhì)押在節(jié)點(diǎn)的LST權(quán)重，以獲得最佳的收益。

　　現(xiàn)狀：尚未發(fā)行代幣，$ezETH屬于其LRT代幣，由于其獲得再質(zhì)押收益，因此價(jià)格會比ETH高，目前已鑄造217,817個(gè)，TVL $777.7m。在手續(xù)費(fèi)問題上，會根據(jù)再質(zhì)押收益情況進(jìn)行適當(dāng)收費(fèi)。社群情況，目前twi粉絲數(shù)51.7K。