世界黃金協(xié)會(huì)發(fā)文稱，2023年黃金上漲15%至2,078美元/盎司，創(chuàng)下最高年度收盤紀(jì)錄。除一種貨幣外，其他主要貨幣金價(jià)均創(chuàng)下最高日收盤記錄(表1)。黃金也是年底表現(xiàn)最好的資產(chǎn)之一。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的短期金價(jià)表現(xiàn)歸因模型(GRAM)，2023年影響黃金回報(bào)的因素包括央行購(gòu)金活動(dòng)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、利率和黃金先前(滯后)的月度回報(bào)率(圖1)。
表1：2023年，除瑞士法郎外，其他主要貨幣金價(jià)均創(chuàng)歷史新高
來源：ICE基準(zhǔn)管理局、世界黃金協(xié)會(huì)等
*截至2023年12月31日。計(jì)算基于以如上貨幣計(jì)價(jià)的LBMA午盤金價(jià)。
其中，世界黃金協(xié)會(huì)估計(jì)全球央行的影響占10%至15%。由于并非所有央行的購(gòu)金活動(dòng)都能按月同期觀測(cè)到，所以依靠模型中的兩項(xiàng)因素來推斷央行的影響，即常量(經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張)和殘差。2022年之前，常量為4%；而2022年之后，世界黃金協(xié)會(huì)認(rèn)為央行凈購(gòu)金是將該常量推高至近8%的有力因素。此外，2023年，殘差比例總計(jì)達(dá)到12%。如果將常量和所有殘差的變化都?xì)w因于央行，那么央行購(gòu)金對(duì)金價(jià)的推動(dòng)則達(dá)到了17%。而若將金價(jià)歸因模型稍作調(diào)整，以地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)(GPR)代替原油，那么估計(jì)，央行購(gòu)金對(duì)金價(jià)的貢獻(xiàn)則達(dá)到13%。但也不能排除強(qiáng)勁穩(wěn)健的黃金消費(fèi)需求對(duì)金價(jià)帶來的額外助力。
圖1：央行購(gòu)金活動(dòng)和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)助推黃金創(chuàng)下新高
來源：世界黃金協(xié)會(huì)等
*數(shù)據(jù)截至2023年12月31日。世界黃金協(xié)會(huì)的短期金價(jià)表現(xiàn)歸因模型(GRAM)是有關(guān)金價(jià)月度回報(bào)的多元回歸模型，其中包括四類關(guān)鍵的金價(jià)表現(xiàn)驅(qū)動(dòng)因素：經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張、風(fēng)險(xiǎn)與不確定性、機(jī)會(huì)成本和勢(shì)能，這些驅(qū)動(dòng)因素的相關(guān)主題反映了黃金需求背后的動(dòng)機(jī)，更為重要的是投資需求背后的動(dòng)機(jī)。這些被認(rèn)為是短期內(nèi)黃金價(jià)格回報(bào)的邊際驅(qū)動(dòng)因素。“殘差”包含了目前模型尚未捕捉到的其他因素。此處結(jié)果是基于2007年2月至2023年12月的分析。
地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升高是2023年金價(jià)表現(xiàn)的主要驅(qū)動(dòng)因素，世界黃金協(xié)會(huì)在模型中納入了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)(GPR)，捕捉到了這一影響。據(jù)估計(jì)，該項(xiàng)因素對(duì)黃金回報(bào)的影響占5%，并削減了通脹下跌和其他風(fēng)險(xiǎn)的消極影響(-3%)。
利率對(duì)金價(jià)的打壓似乎低于年初的假設(shè)情況。10年期收益率(名義和實(shí)際收益率)的折返，加上央行購(gòu)金和市場(chǎng)不確定性普遍增加，促使金價(jià)在一定程度上免受機(jī)會(huì)成本波動(dòng)的影響。名義收益率對(duì)黃金表現(xiàn)的影響約為-2%，若扣除盈虧平衡通脹的影響，實(shí)際收益率的影響約為-3%。
如果將月度影響疊加，2023年黃金的過往表現(xiàn)對(duì)其當(dāng)下的回報(bào)造成了顯著的累積影響(-4%)。但可以視其為一種抑制黃金市場(chǎng)波動(dòng)的積極特征。正如世界黃金協(xié)會(huì)在2013年至2015年期間看到的那樣，這種情況也會(huì)反向發(fā)生作用。
圖2：金價(jià)自我修正利于相對(duì)波動(dòng)率降低*
來源：世界黃金協(xié)會(huì)等
*基于2010年12月至2023年12月的月度數(shù)據(jù)。X軸顯示各資產(chǎn)的滯后收益率系數(shù)，該系數(shù)是由各資產(chǎn)的收益率對(duì)其滯后收益率以及美元指數(shù)(DXY)的當(dāng)前和滯后收益率進(jìn)行回歸分析得出。Y軸顯示整個(gè)時(shí)間窗口的年化波動(dòng)率。
滯后回報(bào)率的影響支持了這樣一種觀點(diǎn)，即黃金市場(chǎng)上既有價(jià)格敏感的買家，也有在價(jià)格上漲時(shí)購(gòu)入的投資者，這是黃金雙重特性的體現(xiàn)。世界黃金協(xié)會(huì)發(fā)現(xiàn)，金飾以及金條金幣市場(chǎng)在年度和季度上都存在這種情況。各國(guó)央行可能也存在價(jià)格敏感性，尤其是在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)定期購(gòu)入黃金的央行;過去兩年，均已經(jīng)見證了這一情況的發(fā)生。
價(jià)格敏感性可能是導(dǎo)致滯后回報(bào)率為負(fù)的因素，并且很可能會(huì)降低黃金的波動(dòng)性。當(dāng)世界黃金協(xié)會(huì)將黃金與其他大宗商品進(jìn)行比較時(shí)，因變量的滯后系數(shù)與年化波動(dòng)率之間似乎存在關(guān)聯(lián)(圖2)。世界黃金協(xié)會(huì)將比特幣納入分析，以強(qiáng)調(diào)這種高度投機(jī)的資產(chǎn)可能具備更高的波動(dòng)性，而部分原因在于投機(jī)勢(shì)頭的增強(qiáng)。
未來展望
世界黃金協(xié)會(huì)的《2024年全球黃金市場(chǎng)展望》分析了幾種經(jīng)濟(jì)情景及其在2024年可能會(huì)對(duì)黃金產(chǎn)生的影響。其中，情景突出了以下經(jīng)濟(jì)共識(shí)：美國(guó)和歐洲經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)軟著陸；通脹風(fēng)險(xiǎn)將降低，但長(zhǎng)期利率仍將居高不下，高物價(jià)會(huì)抑制消費(fèi)需求等等。在這種情況下，黃金的表現(xiàn)可能會(huì)乏善可陳，金價(jià)上漲或?qū)⒁蕾囉谘胄械某掷m(xù)購(gòu)金需求。
然而，美聯(lián)儲(chǔ)12月“變臉”后利率和政策預(yù)期大幅波動(dòng)，可能增加了通脹回升的風(fēng)險(xiǎn)。在債券市場(chǎng)反彈的背景下，金融狀況已明顯緩和，但市場(chǎng)對(duì)政策利率下調(diào)的預(yù)期似乎過高(圖3)，這也是一些美聯(lián)儲(chǔ)官員自12月會(huì)議以來坦露的擔(dān)憂。此外，蘇伊士運(yùn)河周邊的緊張局勢(shì)凸顯出持續(xù)的地緣政治因素將對(duì)通脹造成迅速影響(成本推動(dòng))。
圖3：市場(chǎng)可能已經(jīng)超前*
來源：世界黃金協(xié)會(huì)等
*美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖(經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要)與市場(chǎng)(OIS)未來一年預(yù)期政策利率比較(每年數(shù)據(jù)截至前一年的12月)。計(jì)算基于2016年12月至2023年12月的數(shù)據(jù)。
盡管世界黃金協(xié)會(huì)仍認(rèn)為，通脹大幅回升的可能性微乎其微，但這種情景或?qū)㈤L(zhǎng)期利好黃金。因?yàn)橥浀拇蠓厣龝?huì)令貨幣政策效率降低，未來經(jīng)濟(jì)可能會(huì)更加艱難地著陸。
圖4：政策不確定性較高時(shí)，黃金會(huì)隨2年期國(guó)債收益率曲線波動(dòng)*
來源：世界黃金協(xié)會(huì)等
來源：智通財(cái)經(jīng)APP
