紅商網(wǎng)訊：融資難，難于上青天。隨著商業(yè)地產(chǎn)的貸款融資成本步步攀升，在資本市場(chǎng)融資，就越來(lái)越成為房地產(chǎn)行業(yè)人士眼中絕佳的融資方式。由眾安房產(chǎn)（00672.HK）分拆上市的中國(guó)新城市(01321.HK)也步入這一浪潮，赴港上市。7月10日，中國(guó)新城市以1.3港元/股的低價(jià)格正式發(fā)行上市。
但中國(guó)新城市自身存在諸多問(wèn)題，并不是上市就能解決的：隨著出售物業(yè)的比例提高，毛利率下滑；物業(yè)項(xiàng)目集中于長(zhǎng)三角，項(xiàng)目過(guò)多依賴地方政府支持；土地收購(gòu)成本大幅上漲。而且，中國(guó)新城市近年來(lái)一直維持著相當(dāng)高的債務(wù)水平，截至今年4月末流動(dòng)負(fù)債超過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)10億元，短期資金缺口不小。諸多項(xiàng)目延遲施工、延遲竣工，更加劇其現(xiàn)金流壓力。
折價(jià)發(fā)行
眾安房產(chǎn)原計(jì)劃6月27日讓中國(guó)新城市上市。而6月23日，眾安房產(chǎn)公告稱，將修改全球發(fā)售的條款，并預(yù)期將發(fā)售價(jià)調(diào)低于中國(guó)新城市招股章程所載的指示發(fā)售價(jià)范圍的下限，因此，或會(huì)引致上市時(shí)間安排稍為押后。這表明眾安房產(chǎn)對(duì)中國(guó)新城市的上市前景把握不夠，股票定價(jià)偏離投資者預(yù)期。6月30日早間，中國(guó)新城市刊發(fā)補(bǔ)充招股章程。中國(guó)新城市公布，經(jīng)計(jì)及現(xiàn)行市況后，最終發(fā)售價(jià)已定為每股發(fā)售股份1.30港元。此價(jià)格低于招股章程所載的指示發(fā)售價(jià)范圍，因此每手買賣單位已由1000股增至2000股股份。
7月9日，中國(guó)新城市公布招股結(jié)果，每股定價(jià)削至1.3港元，較招股范圍(2.12-2.92港元)下限低出38.7%，預(yù)計(jì)集資凈額約5.5億港元。香港公開(kāi)發(fā)售認(rèn)購(gòu)不足，僅獲得8.1%認(rèn)購(gòu)率。7月10日，中國(guó)新城市以每股1.30港元的價(jià)格正式上市。
首日掛牌，收?qǐng)?bào)1.57港元/股較發(fā)售價(jià)1.3港元/股，高出0.27港元或20.8%。
中國(guó)新城市為商用物業(yè)發(fā)展商、業(yè)主及營(yíng)運(yùn)商，集中于長(zhǎng)江三角洲地區(qū)的二線城市的副城市中心開(kāi)發(fā)商業(yè)綜合體。其業(yè)務(wù)主要包括物業(yè)銷售、物業(yè)租賃及物業(yè)管理、酒店?duì)I運(yùn)，未來(lái)目標(biāo)是通過(guò)與各地政府部門訂立合作協(xié)議，擴(kuò)展至不同城鎮(zhèn)及縣市的土地發(fā)展業(yè)務(wù)及其他與城鎮(zhèn)化相關(guān)的業(yè)務(wù)及服務(wù)。
招股書(shū)顯示，中國(guó)新城市招股所得款項(xiàng)70%為其國(guó)際辦公中心項(xiàng)目的工程及發(fā)展提供資金，20%為其他項(xiàng)目的工程及發(fā)展提供資金，10%營(yíng)運(yùn)資金及其他一般企業(yè)用途。
中國(guó)新城市折價(jià)發(fā)行反映出商業(yè)地產(chǎn)概念股上市并非一帆風(fēng)順，有時(shí)候也要降低身價(jià)才能上市。群益證券的研究報(bào)告指出，由于早年大量開(kāi)發(fā)商盲目投資商業(yè)房地產(chǎn)，未來(lái)一兩年，中國(guó)的商業(yè)房地產(chǎn)市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)供過(guò)于求的情況，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)仍高，故建議投資者投機(jī)性認(rèn)購(gòu)。根據(jù)2013年度中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展白皮書(shū)，重慶、沈陽(yáng)、青島及廈門幾個(gè)城市的購(gòu)物中心空置率高達(dá)15%~20%。同時(shí)，商業(yè)地產(chǎn)的租金上漲空間非常有限。五大行的數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去一年內(nèi)，包括北京、上海等一線城市在內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的租金價(jià)格上漲幅度還不到5%。
出售增加VS出租減少
除了行業(yè)普遍問(wèn)題，中國(guó)新城市自身做得也并不夠完美。
中國(guó)新城市的業(yè)務(wù)模式為出售若干物業(yè)以支持營(yíng)運(yùn)和現(xiàn)金流，并策略性地保留其他物業(yè)獲取租金收入及長(zhǎng)期資本增值。此模式的好處是分散收入來(lái)源及回報(bào)時(shí)期，但出售及出租收入受市場(chǎng)行情影響較大。
2013年總收入8.76億元，同比增長(zhǎng)433%，毛利達(dá)到3.69億元，同比增長(zhǎng)218.41%。但其毛利率卻由70.5%下降到42.11%。主要是毛利率較低的物業(yè)銷售項(xiàng)目占比增加。截至2011年、2012年及2013年12月31日止年度，物業(yè)銷售收入占中國(guó)新城市總收入分別37.6%、22.7%及84.9%，主要來(lái)自銷售及交付新白馬公寓、白馬尊邸及隱龍灣項(xiàng)目的物業(yè)及停車位。
中國(guó)新城市的物業(yè)租賃收益并不差，其已竣工投資物業(yè)按可供出租面積計(jì)算，總體出租率82.93%。這在業(yè)內(nèi)是比較不錯(cuò)的成績(jī)。2011年、2012年及2013年，其物業(yè)租賃的毛利率分別為83.6%、85.5%及82.8%；酒店?duì)I運(yùn)的毛利率分別為61.7%、60.7%及65.5%。
一般而言，物業(yè)租賃、物業(yè)管理及酒店經(jīng)營(yíng)收入的毛利率高于物業(yè)銷售的毛利率，主要原因?yàn)殇N售物業(yè)的銷售成本所確認(rèn)的土地收購(gòu)成本及建筑成本。相反，物業(yè)租賃及物業(yè)管理收入的銷售成本主要包括稅項(xiàng)，而酒店經(jīng)營(yíng)收入的銷售成本主要包括餐飲成本。后兩者成本要低于土地收購(gòu)及建筑成本。中國(guó)新城市的物業(yè)銷售毛利率也受到物業(yè)組合所影響。2013年，其物業(yè)銷售隱龍灣項(xiàng)目的公寓式物業(yè)，該等項(xiàng)目的平均售價(jià)比2011年及2012年的白馬尊邸項(xiàng)目低。
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